中国投资年会之有限合伙人峰会 深圳

峰会简介

2017年9月25-26日，由投中信息和投中资本主办、投中网协办的“第11届中国投资年会有限合伙人峰会”在深圳福田香格里拉酒店隆重举行。前海金控的几位同事到现场听取了相关报告。

随着中国私募股权领域快速发展，中国开启了一个全新的商业时代。同时，伴随着深化改革的浪潮不断推进，国内科技水平的全面崛起，中国正在从制造大国转变为智造新时代。具有创新驱动的企业和产业逐步成为中国崛起的主要动力。而中国已经开始布局新一轮科技和产业发展之路。本次年会，投中信息以“重塑世界格局的中国力量”为主题，通过两天两场峰会，深入探讨国家战略性新兴产业发展规划意图与中国LP市场趋势与机会、中国VC/PE机构发展。并发布“投中2017中国核心竞争力产业最佳投资机构”与“投中2017中国核心竞争力产业最佳企业”两大榜单,以表彰对中国崛起提供支撑的企业与投资机构。并就中国VC/PE投资市场现状进行梳理、判断行业未来走势、探讨市场发展格局，为中国LP市场投资理念及策略调整提供参考与借鉴。

峰会日程

峰会实录

【开场致辞】陈颉：中国万亿LP市场将催生更多“独角兽GP” LP机构化加速

演讲摘要

投中信息首席执行官陈颉在主题演讲中表示：中国的私募股权产业所具有的理性力量主要来自于四个方面：最有创新力企业家、非常活跃的退出市场、具有行业洞察力的GP、能够长期布局私募股权市场的LP。两大趋势分别是：万亿LP市场将催生更多“独角兽GP”，LP机构化加速。

现场回放

演讲实录

非常欢迎大家来到投中主办的第11届LP峰会，今天的会议主题叫“重塑世界格局的中国力量”。深圳是全球具有创新力的城市之一，在深圳举办这个会议非常合适。我的演讲的主题叫“GP/LP产业升级的理性力量”。

针对私募股权市场、VC/PE市场，它的理性力量主要来自四个方面：第一是它应该拥有一帮最有创新力的企业家、创业家；第二是这个市场应该拥有一个非常活跃的退出市场；第三是这个行业要有具有行业洞察力的GP；第四是能够长期布局私募股权市场的LP群体。

说到LP群体，看一下中国市场目前LP的分布，除了大家知道的高净值人群、保险公司、社保、上市公司等等，最近这几年我们发现特别突出的一些LP开始涌现。包括大量的国资、政府引导基金，也包括银行，投中以前做银行类的榜单都是做托管机构的榜单，但是这两年投中信息发现银行开始积极关注私募股权行业，积极开始寻求在私募股权行业做配资。

中国的私募股权市场规模有多少呢？按照最新的中国基金业协会的数据，目前中国有25000只基金、12000个基金管理人，基金的实缴规模达到了近万亿美元。中国的GP管理规模已经超过了1万亿美元。1万亿美元是一个什么概念？按照美国SEC的统计，美国截止到2016年底的时候，基金管理规模达到了24000亿美元，差不多是中国的2.5倍左右。而美国的GDP是中国的1.6倍左右。

所以我们认为在中国，企业的成长性、行业的可塑性，在目前这个阶段应该是远远超过美国的，包括企业增长性都是超过美国的，未来非常有可能看到中国的私募股权的规模超过美国，即使它的GDP还没有达到美国同等规模的时候。

另外一个有意思的现象，虽然中美之间的差距已经缩小了很多，但是美国有大量的“独角兽GP”，他们都是管理百亿美金规模的基金，总共有将近100家，当中包括TPG、黑石等等很多大家耳熟能详的基金。在中国的独角兽私募股权投资基金大概只有10家左右，包括深创投已经有了百亿美元，包括红杉、弘毅等等。目前中国真正意义上的并购基金寥寥无几，未来3—5年，中国会涌现大量活跃的真正意义上的并购基金，无论是在境内还是境外做很多的产业整合，所以我们认为中国在未来的3—5年，中国投资“独角兽GP”数量上也会接近美国。

最近德勤和投中一起做了一个有意思的报告，叫《全球顶尖独角兽猎手排行榜》，从这里面我们发现一个有意思的现象，刚才看到“独角兽GP”的数量，美国是中国的10倍，但是在独角兽企业方面，两国是非常接近的，美国一共有106家独角兽企业，中国有98家，中国加上美国大概占据了全球80%多独角兽的企业，从GP的角度，中国加美国的“独角兽GP”猎手占到全球80%的规模。

我个人去年在全球出差很多次，包括我去年去以色列4次，到美国也去了多次，也到了欧洲很多次，从我一路的感受来看，我觉得美国和中国这两个国家确实是全球最具创新力和最具企业家精神的两个国家，以色列是另外一个很有意思的地方，大家知道以色列的人均创业者是全球最高的，它的创新能力是全球最好的地方之一，但是以色列是一个很小的国家，它总共只有800万人口，所以它的创业、市场基本上都在海外，以前它的市场主要在美国和欧洲，最近会发现越来越多的以色列人开始把他们的关注点聚焦到了中国。

我们看到VC/PE对拟上市公司的渗透率也是在迅速提升。在10年前大概不到40%的上市企业，无论是在境内还是在境外，有VC/PE的投资背景，到了今天这个数量大概翻升了一倍左右，在境内外有将近80%的上市公司背后是有VC/PE的投资股份在里面，所以我们看到整个私募股权对国家的创新力提供了非常大的支持。当然在这个过程中，我们这个行业也获取了丰厚的回报。

刚才我提到LP应该是在这个行业里面的源泉，它是一个资金的源头，是整个VC/PE行业健康发展、繁荣昌盛的一个必不可少的环节。看一下LP群体在中美之间有什么区别？我觉得这个区别还是非常大的，我们甚至认为LP是现在中国这个行业剩下来的最大的软肋，希望在未来几年能够补足这个能力。美国有将近90%是以机构投资人为主的LP市场，当中包括养老金、主权基金、企业年金、市场的FOF等等，高净值的个人只占到LP群体的百分之十几。

但是现在中国大量的LP还是一个非机构的投资人群体，当中包括很多的高净值人群，其中有很多是企业家，包括上市公司的股东、非上市公司的股东，以及中国的房产投资人，最近两年中国的政府引导基金的体量已经达到2.5万亿人民币的规模，但是这里面还是有相当一部分是非市场化运作的引导基金，因为它当中会有很多的限制和约束，所以我们把它还是看作非机构的投资人。机构化的投资人包括有保险公司、其它的机构投资人，以及市场化的FOF，也包括相对市场化运作的政府引导基金。

所以在未来，我们认为中国LP成长的必经之路是怎么让LP群体从伪机构化向机构化发展。伪机构化的典型的行为就是说他们一般是基于一些短期的行为和理念，一些消极和被动的管理方式，他们倾向于干预GP的投资决策。一个成熟的LP群体的特性，他们是长期配置资产的理念，他们有专业化的管理团队，他们有尽职调查的流程和投后管理的理念，以及他们不会去干预GP的独立决策。

最后跟在场的各位嘉宾很快的汇报一下投中目前的进展，投中信息已经成立了12年，在过去的12年中持续地为整个私募股权行业提供信息服务和情报，包括数据库CVSource，也是被大量的GP和LP采购，CapSys也是被大量的机构用做他们的投后管理的系统，此外还有我们的会议、网站以及投中研究院。投中研究院是为我们这个行业提供研究、咨询的载体，投中研究院为很多的机构提供一些定制化的数据、研究和顾问服务。包括跟鼎晖做的夹层基金报告，与歌斐股联合发布权行业白皮书，与德勤联合发布独角兽白皮书。为40多家LP提供100多家GP发起设立的200多只子基金的尽职调查。

投中每年在上海、深圳的年会也会颁布这个行业最完整、最全面的GP榜单和LP榜单，除了投中自己的榜单之外，我们也跟外部的优质媒体有密切的合作，包括过去颁布过投中FT的投资人榜单、投中胡润榜单，多年以来投中都是福布斯中国榜单的数据提供商。

我们的关联公司投中资本，目前在中国除了上海、北京、深圳之外，在美国硅谷、西雅图和德国慕尼黑、中国香港都设有有办公点，投中资本密切关注中国的产业升级和消费升级，希望助力中国大量的企业进行未来的布局。中国力量是我们最主要的源泉，我们绝对是扎根在中国，希望能够成为一家全球性的金融机构。

过去我们的合作方包括了大量的中国A股上市公司，也包括了中国领先的并购基金。我们也跟很多海外的大型并购基金有密切合作，也完成过多项交易。我们希望拥抱中国，中国在未来的5—10年是一个非常值得期待的时代，这一点是勿庸置疑的，在这个时代当中，我们希望和在座的所有的嘉宾一样，我们能够找到一个正确的位置，能够在这个时代当中扮演一个更好的角色，谢谢大家！

【主题演讲】中国LP投资发展趋势

演讲摘要

深创投总裁孙东升在主题演讲中表示，“双创”概念后，政府引导基金领域发生了翻天覆地的变化，呈现“遍地开花”的态势。其表现为，大型的政府引导基金纷纷涌现，引导基金的模式得到了各地政府的认可。政府引导基金也不仅仅局限于过去主要投向创投基金，种类也在更加多元。除创投基金以外，一些政府还专门拿出一笔资金做天使基金、并购基金。在投资行业或者领域，现在政府也在发起参与设立一些专业化的基金，包括生物医药、健康产业，甚至海洋产业等专业基金。

另外一个特点，就是建立了股权结构多元化和市场化的激励、约束机制，择优选择GP，在投资上，有一些政策上的引导。对基金管理人的绩效考核，政府的经验也越来越丰富，在选择GP时对管理人的背景和过往业绩有要求；在整个基金的运作过程当中，建立了考核的机制。

孙东升表示，政府引导基金在运作过程中也存在一些问题。第一，70%-80%的规模需要GP到社会上募资，很多基金因为社会化募资达不到要求而夭折。第二，政府引导基金一旦设立之后，投资监督难以满足政府的要求。尤其是在欠发达地区设立一个基金，本身当地的项目资源有限，在投资上，以创投的专业眼光来选择项目，投资标的相对匮乏，投资进度难以满足政府的要求；第三，管理团队不稳定，决策机制、风控体系建立不到位；第四，政府引导基金退出形势不容乐观。截止到2016年底，政府引导基金的总规模是2.3万亿元，假定其在子基金的投资比例为20%，放大后的基金总规模达到12万亿，这样投资的规模非常多，要全部退出是非常困难的。第五，政府引导基金存在政策性与市场化的协调问题。作为GP接受政府出资，前提是要接受政府对这个基金出资部分的政策性的要求和导向，如果无法满足这个要求，政府也是无法投资的；第六是区域引导基金发展不平衡的问题，现在主要是集中在华北、华东、华南这些发达地区，在欠发达地区投资还存在一定的问题。

孙东升认为，要解决上述问题，建议是：

第一，稳定和扩大政府引导基金的功能，创新引导基金的形式或者模式。就目前来讲，政府引导基金在投资区域有限制，对投资额要求放大，这对GP来讲是比较大的压力。

第二，政府引导基金的布局适度集中化。深圳是一个创新之地，项目资源相对比较丰富，在拿政府的钱的时候，应该说不担心投资进度或者投资标的的问题，但是在一些欠发达地区，如果设立规模比较大的基金，可能会存在投资上的问题，建议还是应该适度集中化。

第三，政府引导基金基于多维度遴选管理团队，首先是管理团队的过往业绩和管理机制，要选择合适的基金管理人；另外是投资匹配度，要有前瞻性，还有对政策的契合度，这些方面都要考虑。

第四，拓宽引导基金的退出渠道，大规模的政府引导基金未来投资以后在退出的时候，对创投机构来讲是一个必须考虑的问题。建议政府从现在就开始设立一些PE或者VC这种二级市场的基金，给这些到期的基金退出选择一个新的渠道。

此外，孙东升提出，对政府引导基金的绩效评价要进行年度的评价，如果投资效果不好，也会影响后期的投资。另外就是对基金结束之后要有综合评价，建议选择第三方中立机构对基金做出客观的评价。

孙东升强调，在各地政府拿出大笔资金做母基金或者做直投基金的同时，也不能从一个极端走向另一个极端。过去政府出资是对一些中小企业和创新企业有无偿资助，如果政府把这些钱都拿来做市场运作，可能对一些真正创新的东西，商业机构不愿意投。对于这样的项目，还是建议政府基金无偿投资他们，尤其是对一些天使项目或者是一些重大创新的项目，并不一定是完全从以前的无偿投资转向全市场化的方式，避免走向另外一个极端。

现场回放

演讲实录

尊敬的各位来宾、各位同行，我今天分享的话题是关于政府引导基金的。大家知道，深创投除自有资金之外，最早就是从管理政府引导基金起家的。应该说，中国创投行业的第一只政府引导基金是深创投通过多轮和不同地方政府磋商，最终在苏州落脚。坐在台下的前海引导基金的陈文正总，就是深创投第一只政府引导基金的具体管理人。

随着时间的发展，政府引导基金发生了很大的变化。今天我们不讲历史，就讲一些政府引导基金从过去到现在发生了一些什么新的变化。

政府引导基金“遍地开花”

2014年中央政府提出“双创”概念，政府引导基金领域发生了翻天覆地的变化。我们叫做“遍地开花”。应该说，早期时，我们管理的政府引导基金多数是直投基金，参股规模也比较小。

所谓引导基金，它的概念就是，在基金当中政府有出资，这是第一个特点；第二是政府出资部分是有让利的；第三是委托专业化的机构，包括专业化的GP来管理这个基金。

经过近两年比较大规模增长，到2016年，政府引导基金已经达到了901只，总规模有23000多亿元。刚才陈颉总也讲到，整个私募股权基金是7万多亿元的规模，政府引导基金在其中占了23000多亿元。

政府引导基金在全国主要分布在华北地区，这两年央企和中央政府，以及一些部门发起成立上千亿甚至几千亿元的基金；第二个集中的区域是华东区域；第三是华南区域。

2015—2016年的增长是比较明显的，2015年增长了百分之六七百，到2016年，这个增速有所下降。在规模方面，华东、华北占了半壁江山，华南地区排第三位，华中地区排第四位。

大型政府引导基金纷纷涌现 模式得到认可

大型的政府引导基金纷纷涌现。这里列了几个深圳国资委发起设立的国企改革的基金，它的总规模是1500亿元，当然这是分期到位的。政府引导基金的一个重大变化，最早期的政府引导基金多数是直投的，管理的规模也比较小，过去最大的一个广东省的政府引导基金是10亿元规模，其他的多数就是两三亿元规模，而现在政府引导基金从直投基金转向了发起设立母基金，而且和过去相比规模也要大得多。

引导基金的模式得到了各地政府的认可。从2007年到现在，经过10年的摸索，各级政府对引导基金的模式已经认可，从政府来讲，就是要支持当地的中小企业发展。通过这个基金，首先从资金层面是有一定规模的放大，第二是委托专业的机构来管理，发挥市场的作用，通过设立不同的风险投资基金和股权投资基金来支持中小企业的直投。

过去发起政府引导基金的时候，谈判是非常困难的。我们曾经也总结了一个经验，到一个市里边要和市长、市委书记层面沟通。政府资金在过去这么多年预算化管理，它的资金出处都是有要求的，比如说科技口的三项资金、发改方面的资金等，这些资金有专项的出路。直接从财政拿一笔钱设立一个基金，在当时是很难的，除非市长、市委书记决定，从临时性财政预算当中拿出一笔钱来设立这个基金。而政府引导基金发展到今天，这样一个重大的变化就是政府的出资已经纳入到预算化，出资额越来越大，这也是和过去明显的不同。

另外一个特点，就是建立了股权结构多元化和市场化的激励、约束机制，择优选择GP。一个是GP选择的市场化；另外就是在投资上，各级政府出资，会有一些政策上的引导。

政府引导基金投向种类多元化

政府引导基金现在也不仅仅局限于过去主要投向创投基金，种类也在发生变化。除了创投基金以外，包括有些政府更激进地还专门拿出一笔资金做天使基金，包括我们帮深圳市政府管的1000亿元的母基金，中间也有一些天使基金的份额；包括并购基金，政府也有出资。

过去政府出资，基本上没有界定投资的行业或者领域，现在政府也在发起参与设立一些专业化的基金，包括生物医药、健康产业，甚至海洋产业等专业基金。

对基金管理人的绩效考核经验越来越丰富

另外，就是对基金管理人的绩效考核，政府的经验也越来越丰富，第一个关口就是在选择GP的时候对管理人的背景和过往业绩有要求。然后在运作过程当中，整个基金运作的状况也在有些地方建立了考核的机制，逐渐在完善政府引导基金的管理，或者对GP的管理要求。

政府引导基金存在6大问题和4大建议

下面讲讲政府引导基金现在存在的问题，或者我们的一些建议。

第一个问题，由于这两年政府基金出资额越来越大，它在每一个基金当中的出资比例一般来讲占20%-30%。不同政府有不同的要求。剩下还有70%-80%的规模，还是要靠GP到社会上募资，这个压力还是很大的。现在如果有一定的创投经验的人，从资历上申请政府引导基金应该是没有问题的，更大的问题是来自社会化募资的压力，很多基金因为社会化募资达不到要求而夭折，这是一个问题。

第二个问题，政府引导基金一旦设立之后，投资的监督难以满足政府的要求。尤其是在欠发达地区设立一个基金，本身当地的项目资源有限，在投资上，以创投的专业眼光来选择项目，投资标的相对匮乏，投资进度难以满足政府的要求。我们管理的深圳市政府1000亿元规模的母基金，在过往发起设立基金当中，就有这种因为投资进度实在无法达到要求而退出了政府引导基金这部分。

第三个问题是管理团队不稳定，决策机制、风控体系建立不到位。这主要是有些政府出资是单独设立一个平台，他们派人来管理。这样相对来说就不太专业，毕竟他们是政府官员，在风控体系的建立，项目遴选决策机制上还需要摸索。

第四个问题是政府引导基金退出形势不容乐观。截止到2016年底，政府引导基金的总规模是2.3万亿元，假定其在子基金的投资比例为20%，放大后的基金总规模达到12万亿，这样投资的规模非常多，要全部退出是非常困难的。

第五是政府引导基金存在政策性与市场化的协调问题。作为GP，我们接受政府出资，前提是要接受政府对这个基金出资部分的政策性的要求和导向，如果无法满足这个要求，政府也是无法投资的。这样的矛盾在后期政府出资之后，在整个运作过程当中，需要一定的时间和政府管理方进行沟通。

第六是区域引导基金发展不平衡的问题，现在主要是集中在华北、华东、华南这些发达地区，在欠发达地区投资还存在一定的问题。

我们的建议是：

第一，稳定和扩大政府引导基金的功能，创新引导基金的形式或者模式。就目前来讲，政府引导基金在投资区域有限制，对投资额要求放大，这对我们来讲是比较大的压力。

第二，政府引导基金的布局适度集中化。大家知道深圳是一个创新之地，项目资源相对比较丰富，大家在拿政府的钱的时候，应该说不担心投资进度或者投资标的的问题，但是在一些欠发达地区，如果设立规模比较大的基金，可能会存在投资上的问题，我们建议还是应该适度集中化。

第三，政府引导基金基于多维度遴选管理团队，首先是管理团队的过往业绩和管理机制，要选择合适的基金管理人；另外是投资匹配度，要有前瞻性，还有对政策的契合度，这些方面都要考虑。

第四，拓宽引导基金的退出渠道，大规模的政府引导基金未来投资以后在退出的时候，对创投机构来讲是一个必须考虑的问题。我们建议政府从现在就开始设立一些PE或者VC这种二级市场的基金，给这些到期的基金退出选择一个新的渠道。应该说现在我们大家在管理的基金，可能各家都存在类似的问题，基金到期以后无法退出，毕竟还存在存量资产，这些资产如何处置，这是GP长期需要考虑的问题。

下面谈一点对政府引导基金的思考。首先是对政府引导基金的绩效评价要进行年度的评价，如果投资效果不好，也会影响后期的投资。另外就是对基金结束之后要有综合评价，我们建议选择第三方中立机构对基金做出客观的评价。

在各地政府拿出大笔资金做母基金或者做直投基金的同时，我们也不能从一个极端走向另一个极端。过去政府出资是对一些中小企业和创新企业有无偿资助，如果政府把这些钱都拿来做市场运作，可能对一些真正创新的东西，商业机构不愿意投。对于这样的项目，还是建议政府基金无偿投资他们，尤其是对一些天使项目或者是一些重大创新的项目，并不一定是完全从以前的无偿投资转向全市场化的方式，避免走向另外一个极端。

【主题演讲】商业化母基金的机遇与挑战

演讲摘要

前海股权母基金执行合伙人、总裁陈文正在主题演讲中表示，目前中国的股权投资行业空前繁荣，但也存在部分基金的收益率大幅下降的现象，在繁荣中也应保持冷静。

陈文正的演讲主题是“商业化母基金的机遇和挑战”，他认为商业化母基金有很大的机遇，但是需要应对四个方面的挑战：

第一，在资本募集上，要寻找到对股权投资有充分了解的长线资金。

第二，要拿出超过大多数子基金的业绩。

第三，因为目前市场上的长钱也短视的现状，基金要有适度的流动性，为LP提供一定的短期回报。

第四，要有为LP和子基金两方面提供增值服务的能力。

现场回放

演讲实录

感谢投中让我有这么一个机会和在座的LP同行以及GP一起分享交流。我分享交流的题目是“商业化母基金的机遇和挑战”。为什么叫“商业化”而不叫“市场化”？这里面有一个故事。有一次在天津参加一个会，说起基金的事，有一位嘉宾说，前海母基金只能说是商业化，因为现在政府很多的基金也是用市场化的方式运作的。我就说我们的理解是，我们是主要以财务回报为出发点的基金，钱是市场化募来的，GP的选择、项目的选择完全按照商业准则来做，所以叫商业化母基金。

我今天的汇报分四个方面：第一，回顾我们这个行业目前的空前繁荣；第二，讲讲商业化母基金的机遇；第三，商业化母基金的挑战；第四，对前海母基金做一个介绍，说说我们怎么抓住这个机遇，应对这些挑战。

中国股权投资行业空前繁荣

目前中国有6.4万亿的私募股权基金管理规模，同时私募证券投资基金的规模是多大呢？2.3万亿，也就是投股票的是2.3万亿，公募基金管理的基金投资股票的是2.6万亿，这两个加起来也不到5万亿，也就是说我们管理的投资一级市场的资金规模超过了私募证券基金公司管理的基金规模，超过了公募基金管理公司管理的股票型基金的管理规模。所以我们这个行业可以说是空前繁荣。

今年1—9月份，A股IPO 342家，融资额1715亿，全年预计将会超过2010年的348家，今年IPO的数量将会创历史新高。

2010、2011年的时候是“全民PE”，现在是什么状况呢？可能我们只能叫“国家股权时代”。2010年我们行业募资额是2568亿，投资额是1044亿，A股IPO数量是348家，融资额4800亿，2011年行业募资额4000多亿，投资额2000多亿，相比2010年翻了一倍多，IPO数量281家，融资额2809亿。2016年我们的融资额将近14000亿，投资额7000多亿，A股IPO数量是227家，融资额将近1500亿。今年上半年已经有342家通过IPO，我们回想2010、2011年，IPO的时候发行的市盈率可能是50、60、70倍，现在发行的市盈率可能只有20倍，好的股票上市以后涨几个涨停板，但是也有一些股票涨了几个涨停板以后又回来了。我们回顾这个历史，再看现在的时候，我们是做一级市场，以后我们的“韭菜”在什么地方，我们怎么去培育？我们再看看当年在全民PE时代，今年的基金是什么样的情况。上周我和国内一家最早做母基金的机构进行了交流，他们的体会是，基金的收益率大幅下降，用了一个比较震撼的词，“有的基金是断崖式下降”，我们在行业繁荣的时候也需要一丝冷静。

商业化母基金的机遇

在机构化的母基金当中，政府引导基金和国有资本占了3/4。政府引导基金和国有资本带来什么问题？政府引导基金有出资比例限制，有投资地域限制，国有资本在一个基金当中占的比例过高，可能会在IPO的时候要转持、利润上缴。另外，民营资本单体出资不够稳定，这也是当年我们在全民PE时代遇到的问题。因为挣钱效应，很多钱涌入股权投资市场，但是到后来IPO暂停，引发了一些问题。另外，保险、银行、社保的钱对股权投资的参与还在试水阶段，还要摸索怎么做。

中小投资人只有参与母基金才有对优质GP投资的机会。现在市场上有良好口碑的，有很好业绩的机构募资并不难，它们在调整自己的LP结构，希望由中小投资人为主的形式变成机构化的形式。

这些都是我们商业化母基金的机遇。因为我们不分地域，不分阶段，不分行业，我们就是在这个行业当中寻找好的GP，你在哪儿，我们跟到哪儿，我们来给你提供“子弹”，未来还可能一起产生更多的业务机会。尤其，我们和政府引导基金可以产生合作，大家共同对一些优质的GP进行投资。

商业化母基金的挑战

这些挑战来自几个方面：

第一是资本募集。刚才陈颉总列出了很多LP机构，但是在我们实际的体会当中，很多大型的基金，尤其国字号的，有政府出资的，有很多银行愿意追捧、投资。上周也是在一个会议当中，有一家管了国字号基金的机构，其中银行也出了钱。现在银行跟他说，监管部门问，你这个钱是自有资金还是理财的钱？如果是理财的，你的期限、对象、出资人能不能完全匹配？如果是自有资金，等于把资本金百分之百的消耗，可能很影响他的信贷规模。如果监管部门不做一定的调整，可能后期出资都比较困难。另外我们看，国外的这些长钱，比如说养老金、公益组织等等，在中国很少。社保对股权投资行业的投资只占很小的比例。另外还有三类股东的问题，信托产品怎么进来？还有对管理人员的考核，长钱也是短期化的，哪怕是国有资本，哪怕是政府出资，都希望马上能得到回报，三年五年都觉得很长。在这一块我们还缺少真正的能够对股权投资有充分了解的长钱来支持我们的股权投资，所以我们会遇到资本募集的问题。

第二，要有超出大多数子基金的业绩。第一是我们有同行，我们商业化母基金的管理机构，第二是原来很多国有资本，包括政府引导基金也会拿资本进行市场化运作或者商业化运作，也会进入到市场。此外，还有一些保险、银行，以及其它的大的机构，他们本身也是一个母基金管理人，等于说有来自于我们同行之间的竞争。同时也有来自我们LP的压力，如果我们的业绩超不过LP自身在市场上投资、去选择GP的业绩，很可能未来的募资也会有困难。所以GP需要有很好的基金选择能力。国外有一个统计，收益分布最广的或者是最离散投资的就是股权投资，高的年化收益率可能30%以上，低的可能是百分之几，甚至可能是负的，这样一来就需要我们很好的选择。刚才也提到了，现在市场上有1万多家管理机构，哪些比较好？在现在这么好的创业时代，除了很多的企业家，很多原来在某个大的机构当中的人出来创业，还有大的GP管理人也出来创业，自己组团成立新的基金，所以我们需要有很强的选择能力。同时还要有很好的资产配置、行业的配置能力，另外还要有直投项目的判断能力。现在很多母基金的投资方式是投子基金+直投结合。很多基金的成功，它是因为少数的项目成功带来了这个基金的成功，如果你不能在基金推荐的项目当中选择到确实好的项目，你选择跟投可能就没法达到目的，这也需要你有很强的判断能力，在市场上我们也听到和看到有些基金管理人因为投资了不好的项目，给投资人带来巨大的损失。

第三是要有适度的流动性，刚才讲到我们现在市场上的长钱也是短视的，希望有短期的回报，我们现在的基金管理人就要为LP能够提供一定流动性的安排。

第四是增值服务。我想发展到一定阶段之后，随着母基金管理人的增加，LP的诉求也会增加。现在我们看到有的LP投资一个基金，他可能希望获得财务回报，同时也希望获得其它的业务机会，或者他是通过投资有经验的子基金来锻炼、磨炼自己的队伍。另外，我们要有为GP提供帮助的能力，也就是说未来的优质GP一定会和现在的项目融合，光有钱是不够的，你要能够给他带来价值，带来增值服务。比如说通过投资你的母基金，他能够找到投资人给他投资。比如说他可能对某个行业、某个领域十分的了解，但是对国内的资本市场不熟悉，比如说你还可能给他获得项目资源，所以说我们商业化母基金也面临很多的挑战，你如果要能长期、持续的发展下去，需要做好很多工作。要有优良的业绩，同时我们有有赖整个国家的政策环境的支持。包括现在我们的备案、我们的管理人的要求，他们的专业化的理解和我们的理解完全是不一样的。所以我们今年也看到，像平安银行这样的机构，它的发展都是按着行业来走，比如电子信息产业，或者健康产业。但是我们的监管部门可能对它的理解是说，做VC的就只能做VC，做PE的只能做PE，所以导致很多投资人是困惑的，他的基金可能存在很多的平行基金，并不是一期一期的，并不是在基金当中做一些配置，导致投资人的收益是不一样的。

前海母基金介绍

刚才主持人说到了，我们是国家支持的一只商业化母基金，这也是当年前海深港现代服务业合作区设立的时候国家的一项政策，鼓励前海设立股权投资基金，深圳市政府出了10个亿作为基石投资人。

另外我们有一个多元化的投资人，我们现在的规模是280亿，这是一个单一的基金，有40多个投资人，这些投资人当中包括政府，既有本地政府，比如说深圳市政府，包括龙华区、福田区和南山区政府，另外还有外地的政府，我想这也是不容易的，一个外地政府投资一个不在当地注册的基金，包括厦门、北京、天津、河北政府的投资。此外还有央企，例如中国电信。另外还有金融保险机构，像人保、太平、永诚保险等等。另外还有银行，像招商银行、北京银行、渤海银行。更多的是一些民企。在我们的基金当中，政府的资本或者国有资本占有一定的比重，但是我们的民营资本也占到了大概60%。在这个过程中我们深刻体会到不同的投资人对GP的不同诉求，怎么来平衡各种诉求，来满足大家的不同的期望。

另外我们还有一个独特的管理人结构，我们有以景海涛为主的管理团队以及下面的员工，深创投是我们的机构合伙人，还有联合合伙人，像马蔚华行长，还有业内的沈南鹏、熊小鸽、厉伟等等，另外还有出资额比较大的LP。经过一年的时间，我们从十几名员工发展到50多人，而且我们不仅仅是原来熟悉股权投资的，我们还有来自银行、国外母基金管理机构，还有来自资产管理公司的人，通过不断发展壮大团队，来实现我们的商业模式，开拓我们的业务。

我们的商业模式也有所创新，第一是双重收费的问题，我们这个基金是不双重收费的，这样解决了投资人关注他的利益的问题，他投资于前海母基金跟投资于某个子基金是一样的，对他来讲他相当于是雇了几十号人帮他选择这个子基金，另外也帮他组成了一个有力的机构来选择好的基金。我们股权投资和项目投资相结合，和债券相结合，通过债券，通过一些相对短期的投资为这个基金提供流动性。今年我们就会做一定的项目分配，去年我们投了一些相对来讲时间比较短的项目。另外，我们上周一个项目过会了，今年还有4个项目排队。我们通过这种方式来为我们的LP进行服务，我们希望通过打造一个平台，把我们的LP、GP和项目联系在一起，为他们提供服务。

今天在座的有LP、GP，也可能有其他的项目方，希望我们今后能有更多的机会一起合作，共同推动火红的股权投资的时代往前发展。谢谢大家！

【主题演讲】基于银行视角的股权投资模式探讨

演讲摘要

平安银行医疗健康文化旅游金融事业部总裁成建新在《基于银行视角的股权投资模式探讨》主题演讲中表示，中国健康产业提升必须要弯道超车，要坚持创新为本和并购为用。创新为本是指不要在欧美比较强的领域硬拼，而是要选择适合中国市场、中国企业的模式，进行个别突破。并购为用就是怎么把发达国家的好企业的资源为我所用。这样形成内外联动，通过这种方式能够快速形成自己的实力。“像恒瑞医药、药明康德、绿叶制药这些企业都在这么做，而且这几年的努力亿达成了非常好的结果。”成建新说。

而聚焦到平安银行在医疗股权投资方面，成建新表示要做三件事，例如，发起一个平安健康会，做一个真正高端的商业联盟，把它打造成一个属于平安医疗产业的资源整合平台，“平安只做穿珍珠的那根线”，把产业链的龙头企业各种资源连接在一起；打造一个基金，作为这个平安健康会的合作纽带和载体。

现场回放

演讲实录

作为一个银行从业者来参加这么一个投资人大会，可能大家会很意外，但我相信今后在这个舞台上，大家会越来越多地看到银行的身影。

平安银行是一个不一样的银行，我这个事业部也是一个不一样的事业部，现在的银行正在经历巨大的变化。过去大家都把银行定义为资金中介，在投资人眼里，银行是大金主，是提供资金的。但实际上金融的各行各业都是一个平台，都是一个中介，包括我们今天的GP，包括我们的很多LP也是一样，只不过在你的平台上你去整合什么样的资源，你怎么去做连接。对银行而言也是一样，过去做的是资金和资产的连接，我们给自己定义的是资金的搬运工，从借方搬到贷方，在时间和空间上进行配置，这是银行过去的特点。

银行正面临从资金平台向资本、资源平台升级

现在平安银行正在经历的变化是如何把银行由一个资金平台向资本平台、资源平台进行升级，在这个升级的过程中，我们的载体是行业事业部，在我这个事业部两年多的经历中，我们在做的是三件事：一是通过事业部的平台来打造专业银行。过去大家都知道，不管是工农中建交这些大型的国有银行还是我们这种全国性的股份制银行，实际上这些银行是什么都做的，各行各业都会去做，每一个分行、支行、每一个团队都是靠山吃山、靠水吃水，什么都做，但是可能对各行各业了解的都不是那么深。

现在平安银行实际上是在做聚焦，我们不再去各行各业做，我们在行业、产业和具体的领域里面做一些选择会专注在某些领域里。我这个事业部就专注在医疗健康和文化旅游这两个大的领域探索。专业银行让银行从业人员能够像投资者一样专注在某个领域。另外，我们的专业需要靠实践来磨炼，我这个事业部在医疗健康领域在全国已经服务了110家上市公司，这个覆盖面是很广的，因为这个行业整个上市公司也就200多家。并且在过去两年中，在医疗健康领域中一些大的跨境并购、大的私有化，以及国内的一些上市公司的主要的主题基金，基本上我们覆盖了60%。大家耳熟能详的这些私有化，比如说深圳本地的迈瑞医疗、海王星辰，我们的私有化覆盖了港股、美股主板、纳斯达克，包括一些大型的跨境并购，我们这个事业部都是这些交易背后的融资方，同时在有些交易里面，我们也是投资方，在药明康德里，我们不仅是融资方、投资方，我们还是私有化方案的策划者。

打造垂直银行 在效率上做文章

过去银行太大了，大家都知道银行是不缺资源的，对一个银行来讲，尤其是全国性股份制银行来讲，它是不缺资源的，但银行整合资源太难了，因为银行太大了，银行纵向分成了总行、省行、分行、支行，甚至大银行里面还分储蓄所，横向又分成了江苏、北京、上海、深圳，都是横向、纵向的，它是割裂的，很难在一个平台上把资源进行有效的整合。

平安正在做的事情，就是把银行垂直化，垂直化的载体就是事业部制，我们这个事业部制就打破了横向、纵向的传统分割，这个事业部可以垂直的面向市场、垂直的面对客户，在内部垂直的面最终的决策，我们拥有一个高效的技术保障，同时在资源整合方面，大家都知道一个人有资源是很容易整合的，两个人有资源，必须得沟通，如果是一群人，必须有一个平台才能把资源整合起来。现在通过我这个事业部把全球、全国，甚至这个产业的全产业链所有资源都集中在我的一个团队手里，所以我们具备了整合基础，这就是我们的理念，是一个垂直银行。

打造综合银行

大家都知道金融业是分业监管、分业经营的，在分业经营的大体制下，单一的银行如何实现综合化的发展呢？就要借助于我们的集团。中国平安是一个全牌照的金融机构，中国平安是一行三会所有颁发的各类老牌照、新牌照样样俱全，并且在我们的所有牌照里，绝大多数都是属于业内第一梯队的位置，借助中国平安这个很强的综合金融实力，我们可以让银行变得更综合，我这个事业部不只是这个银行的一个经营部门，我们也是整个平安集团在医疗健康和文化旅游领域对外服务的主窗口和资源整合的主平台，所以我们综合银行的打造也是有可能的。

把垂直银行、专业银行和综合银行加在一块，就是我们现在平安银行定位的行业银行，我这个事业部要打造的就是医疗健康和文化旅游领域的行业银行，这就是我们的基本理念。

大家觉得银行在做梦，怎么可能从资金向资本、由资本向资源提升？过去两年的实践告诉我们，我不是在做梦，这一切都很现实。我给大家讲一个故事。

就在8天前，我们在烟台召集了一个中国健康产业商界领袖论坛，当时我们想搞一个二三十人的闭门会议，我们把这个消息发出去以后，因为我有很多客户，中国的健康产业的上市公司我认识一半公司的董事长和CEO，听说我们要办这个事情，他们都积极响应，结果我们最后搞成什么呢？原来想搞一个闭门论坛，最后来了一个商界领袖论坛，来了36家医药上市企业的董事长或者是CEO，加起来的市值是1.1万亿，大概占了中国整个医药上市公司总市值的40%。很多全球的投行和国内外的投资机构也积极踊跃参加，高盛的全球合伙人来了，UBS、大小摩根，包括德意志银行都来了，包括专注在医疗健康领域的投资机构，包括红衫、鼎晖、高特加等都来参加了，一共有30多个投资机构，我们这个会议本来想控制在二三十人的规模，最后办成了二三百人的规模。

说这个例子是什么意思呢？银行想做一个资源整合的平台还是可以做到的，但是更重要的是，我们看到的是大家对医疗健康这个领域的热情。今天我们这个会议的主题特别好，叫“重塑世界格局的中国力量”，在医疗健康领域也是一样，中国也是一个越来越重要的力量，在我们烟台的会议上，大家经过讨论形成了这么几点共识，和今天的主题也比较契合。

中国或成为全球健康产业发展的中心

第一是中国有望成为全球健康产业发展的又一个中心。有很多人认为中国的医疗健康，生物、医疗这个体制和技术跟欧美差距很大，我们不可能成为世界的中心，但是我们和产业内的领袖们认为，中国是有望成为一个中心的，因为三大红利的释放，首先是市场红利，中国目前是全球第二大医药市场，但是中国人口是美国的4倍，中国的整个市场总量只有美国的一半，大家可以想象一下这里面的市场空间有多大。第二是政策红利的释放，大家知道欧美，尤其是美国在医疗卫生的监管方面是比较开放的，在这方面中国差距很大，但是这两年以来，尤其是从去年以来，创新药的加速审评，包括对创新药医保支付的打开，这些利好的政策都会促进中国医药产业的创新。所以政策的红利只有中国有，别的国家没有，它的政策已经用尽了，我们的政策已经开始向我们扑面而来。第三是资本的红利，在座的各位都代表资本，大量的资本涌入到医疗健康行业。我早上来的时候看了一下外面的宣传，几乎我们每一个基金的投资方向里面都有一个生物医药、医疗健康，所以可以看到这个领域已经成为资本青睐的领域。现在大家知道中国的外汇储备经过十几年的积累，我们的外汇储备已经具有非常雄厚的基础，近几年以来，在全球市场并购中，中国企业家的身影越来越多，所以借助资本的红利，我们是有望成为全球的又一个中心。

医疗产业集中会催生一批医药巨头

大家形成的第二个共识是在中国成为又一个中心的过程中，中国医疗产业的集中度将会进一步提升，在这个提升的过程中一定会催生一批医药的巨头。2016年中国的医药企业减少了1000家，但是到现在为止，我们的医药企业的数量依然还是美国的4倍。还有一个数据，中国最大的医药上市公司的市值还排不到世界前50。中国所有医药上市公司的市值加在一起也只是辉瑞市值的1/2，所以这个行业的发展规律一定会走向融合。

第三个共识，在这个过程中，我们这个行业中的一些领头雁会扮演很重要的角色，我们看到现在很多的并购都是这个行业里面的成熟的企业，他们已经是各个细分领域的龙头，他们将扮演越来越重要的角色，在并购的过程中，这些企业发挥得作用会更大。

第四个共识是中国健康产业的竞争格局还远远没有定，未来还充满定数。大家都知道我们的监管越来越严格，跟国际接轨，既意味着对创新药的放开，同时也意味着对低水平、重复制造的限制，所以在监管之下行业一定会面临大的洗牌。另外一个就是行业内部的竞争和行业外部的竞争越来越大，大家知道我们这个行业不进则退，可能在别的行业有百年的中小企业，但是这个行业没有百年的中小企业，你不进则退，不是你被别人消灭，就是你消灭别人。同时来自外部的竞争也是很激烈的，有很多的企业从外部进入这个行业。

第四个共识，中国健康产业提升，必须要弯道超车，我们在这里面要坚持创新为本和并购为用。创新为本就是我们不要在欧美比较强的领域跟他们硬拼，而是要选择适合中国市场、中国企业的模式，进行个别突破。并购为用就是怎么把发达国家的好企业的资源为我所用。这样形成内外联动，通过这种方式能够快速形成自己的实力。现在像恒瑞医药、药明康德、绿叶制药这些企业都在这么做，而且这几年的努力亿达成了非常好的结果。

平安在医疗行业要做的三件事

我们这些产业里面的领袖企业，或者参与的一些投行、投资机构，希望跟平安一起来做三件事。

第一是发起一个平安健康会，做一个真正高端的商业联盟，我们希望把这个平安健康会打造成最高端的健康商业合作联盟，把它打造成一个属于我们自己产业的资源整合平台，同时也作为一个产业和金融融合的载体，以这个为方向。平安做无名英雄，平安只做穿珍珠的那根线，我们希望把产业链的龙头企业各种资源连接在一起，为的是让中国的产业更好的发展，为的是在全球激烈的竞争中让中国的企业联手起来。大家都知道并购是这个领域里面最热的话题，尤其是全球跨境并购，大家知道每个并购标的出来的时候，都有无数的人在跟，所以现在都要竞标。如何在这种竞标中中国胜出呢？往往很多我们没有胜出，原因就是标的太大，或者是一个单方企业并购的时候，没有把资源进行有机的整合，我们希望通过这个健康会，打造一个中国最强的买方市场，把产业和金融结合在一起，做一个这个市场里面比较强的买方力量，这是我们要做的第一件事。

第二是打造一个基金，作为这个平安健康会的合作纽带和载体，这个基金就是平安健康会基金，今天也是想通过这个基金跟大家分享，行业银行的视角到底怎么去做股权基金，当然我们是一个探索。我接下来从这个基金从募、投、管、退和风险收益这个方面跟大家分享一下。

募集方面，我们这个基金是产业基金、金融资本和社会资本组成的，产业资本就是行业内的核心的上市公司，金融资本就是以平安为主以及平安在其它领域的金融合作伙伴，社会资本就是在更广泛的领域里面跟大家联手做这个基金。这是在募集方面的特色。

在投方面，我们有三点，一是专注的投资方向，大家都知道医疗健康领域非常热，但是好标的非常少，尤其是系统性的投资机会和大类资产是非常少的，我们专注的领域就是围绕这些行业龙头的战略性安排，围绕这些行业龙头不管是跨境的并购还是国际的授权合作、研发合作，还是国内的体外的培育，以及整个上市公司的资本运作来开展，这个基金就做这个事情。所以这是很稀缺的投资机会，就是抓住大龙头。大家可能会怀疑，你怎么抓住大龙头呢？我们的投决会构成是7个人，前4位是四个大药企的代表，覆盖了医药研发和医疗服务等方面最好的公司，同时他们的企业会领投，带动行业内的众多资金和社会资本投入。
在管理方面，我们前面介绍了这么多背景，实际上想给大家分享的是，这只基金的生态圈已经打造好了，在投资以后的增值服务、投后管理的服务是有两个维度的，一个是平安的综合金融，全牌照的，第二是平安在健康板块的布局，包括我们的平安健康险、平安好医生、平安万家医疗、平安医保等在健康领域的布局。第二个是来自我们的平安健康会，在产业当中的资源进行整合。

在退出方面，我们想做的就是一个并购基金，我们这个基金就是要专注于并购，而且我们这个并购的投资者已经找好了，就是行业的大上市公司，我们不仅是培育将来的大公司，还是通过去境外收购，实现资本上市，我们的退出路径相对来讲是比较齐全的。

在风险方面，我们要给大家分享的是，银行对风险的判断跟投资对风险的判断是不一样的，但是他们两者是有交集的，在很多概念下，银行的审慎和稳健是有帮助的，尤其我们很多的基金是经历了一些风险的，在银行这边是可以进行一定的控制。

我们做了这个基金，相当于有银行做背书，我们这些大型的跨境并购或者国内并购，我要么会提供优先级，要么提供并购融资，这是我真金白银拿钱带领大家，所以差的项目我不会投资，我不会冒险，这是在风险方面可控。

另外，因为有顶级企业家决策，他们在这个行业里面深耕了二三十年，他们在各个领域都是翘楚，所以他们自己本身也是基金的基石投资者，他们不会随意出来。在这个行业里面更重要的是实践，它跟行业不一样，不能追风口、追概念，还是要看运营，要看技术、看品牌，这是很重要的。

最后就是这个基金的收益，大家说银行做的并购基金，收益一定是很低的。我们的收益怎么提上去呢？我给大家举一个例子，药明康德的例子大家都知道，药明康德2015年底私有化，现在生物板块在香港上市，市值是430亿港币，上市的这部分是药明康德回归的时候的1/5的板块，回归的时候是200亿人民币的规模，所以药明康德私有化，它大概4年的退出周期加权起来回报是5倍。投资人可能说5倍太低了，但是我告诉你，这里面还用了2/3的杠杆，大家再乘以2.5，相当于4年的回报是5×2.5。大概十几倍的回报。虽然回报很高，并且风险还很低。

我就通过这个基金的几个方面来给大家分享一下，从行业银行的视角，我们股权投资是一个什么样的角度，我们下一步希望做的事情。当然今天也有很多GP在场，我也希望我们作为金融服务方，能够为我们的GP提供服务。当然今天也有很多LP在场，希望这只基金引起大家的关注，我们第一期的规模是50亿，大概开放10亿左右向社会募集，希望大家积极和我们联系。希望大家未来在这个蓝海领域一起创造增值的机会。

【主题演讲】产业创新与中美协同

演讲摘要

松禾资本创始合伙人罗飞在主题为“产业创新和中美协同”的演讲中，分享了该机构近年来在发掘海外华人科学家创新创业方面所做的工作。他同时强调，构建全球华人协同创新格局，将极大加速推动中国形成创新驱动发展的新局面。

现场回放

演讲实录

450万留学生群体成就全球华人协同创新基石

从1978年至今，近40年间累计前往海外留学的中国人近450万，已经形成了一个庞大群体；一些早期出去、学成回国的，甚至已经当选中国两院院士。

罗飞说，2014年是个转折年，中国出国留学人数的增长率，从这一年开始低于从海外学成回国的增长率。越来越多的创业团队、投资团队的回归，为中国带来了经济社会发展的新动力。

“中组部‘千人计划’人才实施十多年来，吸引了超过7000人的海外高层次创新创业归国人员。”罗飞说，“他们当中，越来越多人成为海内外上市企业的创始人。”而在重大医药创新方面，“千人计划”专家同样也成为越来越重要的人群。

“这450万有过海外留学经验的群体，不仅在中国，甚至在全世界，都将成为未来创新创业的重要力量。

与此同时，华人学者在全球基础研究方面的影响力也不断增加。汤森路透社发布的“2014世界最具影响力科学家”报告中，17位入选者中就有4名华人。

罗飞认为，在全球具有竞争力的产业链，以及日益强劲的消费需求，无论在供给端还是需求端，都使得中国都成为吸引华人科学家创新创业的热土。

政府发力 推动中国从模式创新到基础创新

近些年来，中国政府愈发深刻理解并切实推动创新在经济发展中的影响。2016年，全社会的R&D支出占GDP比重达到2.1%，在诸如深圳、北京等经济发达地区，这一比重甚至达到4%以上。

“从政府到企业，对创新研发的投入日益加大，而这种持续性的增加投入会形成一个全新的创新场景：从十几年前的商业模式创新，逐渐过渡到科学技术创新，而这无疑更有助于推动生产力的进步甚至是跨越式发展。”

中国在商业模式创新上取得了举世瞩目的成绩，特别是阿里巴巴、腾讯等互联网企业，从早期的模仿到如今的引领，跻身全球十大互联网科技公司，这是非常难能可贵的，也是非常有收获的。

“展望未来，基于科研人才的不断壮大、科研经费的不断投入、科研实力的不断积累，我们相信中国一定会在科学技术创新方面，特别是原创型的创新方面，给世界带来更多惊喜。”罗飞说。

罗飞说，2014年是中国创新和投资的一个重要时点，世界知识产权组织（WIPO）在日内瓦发布的《2014世界知识产权指数》报告显示，在全世界近260万件专利申请中，约有1/3是中国提交的，其次是美国和日本。2016年发布的《2015年全球最具影响力的科研精英》报告中，列举了全球近3000名“高被引科学家”，其中107位是来自中国大陆的科研人员。

除了研发投入之外，罗飞还认为，从中央政府到地方政府，近年来不断加大对母基金的重视，通过政府引导基金的作用，支持创新创业，这一股来自资本的力量也将发挥越来越大的作用。

松禾资本助力华人科学家协同创新

松禾资本近年来不断加大对海外顶尖华人创业团队的关注和投资力度，集中在新材料、新能源和精准医疗等领域。罗飞在演讲中提到，扶持民营企业出海，购买海外先进技术，有助于形成原创与引进并重的创新局面，从而提升中国的国际创新资源整合能力。

松禾资本从成立以来就坚持做硬科技的投资。“过去五年，松禾和很多年轻、成功的科学家一起探讨产业创新。”罗飞说，“五年来，松禾已投资近二十个海外华人科学家创业团队，其中柔宇已成为估值超三十亿美元的独角兽公司之一。”

松禾资本是柔宇科技的第一轮投资人。这家公司从成立至今才五年时间，从三个创始人到五个核心骨干，发展到一家拥有千名员工的大型企业。在柔性显示和柔性传感器方面，柔宇拥有全球最多的专利，专利储备超过700项。

“柔宇创造了一个前所未有的柔性显示和柔性传感的新行业，这既得益于深圳市政府的支持，也得益于很多志同道合的投资机构的支持。柔宇目前在深圳建设了两个产业基地，一个是柔性显示，一个是柔性传感。其柔性传感的产品已经开始销售。”罗飞说。

罗飞进一步阐明，柔宇是斯坦福毕业的华人科学家创办的，全公司共有100多位研究人员，其中有30多位还在硅谷做进一步的基础研发。这些位于美国和中国的研发人员，在做24小时不间断的‘接力式研发’，所以短短5年就取得这么大的进步。

光峰光电是松禾投资的另一个华人科学家创业项目，这家公司开创了激光显示领域的市场，其激光电影光源已经装备到中影很多的电影院。光峰光电在全球激光领域具有影响力，甚至为深圳吸引了诺贝尔物理学奖获得者、“蓝光之父”发明人中村修二落户，共同成立了“中村修二激光照明实验室”，他们的目标是要用激光照明取代LED照明。

在生命科学领域，松禾资本也投资了不少海外华人科学家创项目，比如鹍远基因。这家同时在上海和美国圣地亚戈有研发团队的创业公司，是由两名华人科学家创办的，一位是张鹍，一位是高远，他们之前同在哈佛大学医学院做博士后，在研发上有过深入的合作。正是有过这样的合作基础，三年前，两人一起创业，致力于研发出下一代肿瘤液体活检产品。

罗飞进一步介绍鹍远基因两位创始人的背景：2006年，张鹍教授成为第一个实现单细胞全基因组测序的研究人员；2008年，高远教授与香港中文大学的卢煜明教授合作在PNAS上发表了NIPT技术的论文，该技术被《时代周刊》评为2008年度十大医疗突破之一。

罗飞在演讲最后总结说到，上述企业创始人都出自于450万的出国深造大军，他们很多已成为本领域的科学家；他们能够链接中美两地的研发资源，结合中国的庞大市场需求，通过协同创新来创造越来越多的优秀的企业。

【主题演讲】美元母基金新策略

演讲摘要

宜信财富私募股权投资母基金合伙人陈闽在主题演讲中表示：中国市场固定收益黄金十年已经过去，会迎来一个适度收益的新常态，私募股权投资与海外资产配置将占据重要角色。

现场回放

演讲实录

大家好，今天很高兴在投中的会议上跟大家分享一下我们宜信财富美元母基金的投资新策略。

首先来看我们在美元方面是一个什么样的形势。既然我们谈美元LP投资者的新策略，我们需要看到从全球的视野怎么诠释私募股权这样一个资产类别。

这主要分三个方面：第一是适度收益的新常态，这是什么概念呢？简单讲就是我们认为在中国，特别是在中国市场，固定收益的黄金十年已经过去了，我们会迎来一个适度收益的新常态，这是在经济新常态的大的宏观背景下的判断。第二，在这样一个新常态下，我们会看到中国高净值人士投资的趋势。其中就包括我今天给大家分享的美元投资趋势。第三，宜信财富美元母基金怎么样从策略上适应这样一个新的形势。

我们先看一下适度收益的新常态。上周五，标普500收盘指数在2500点左右，从2007年不到1000点到2500点已经有了很大的涨幅。这意味着在私募股权市场上，它的估值有了这样一个相对的位置。此外是美国政府10年期债券的收益率，已经到了一个历史的低点。2009年从美联储开始利率的极低化，包括量化宽松，我们看到长达35年之久的债市、牛市可能已经走到了尽头。刚刚过去的几天，美联储从2015年加息四次以后，宣布准备缩表，这是一个货币政策的新的观点。既然美联储作为全球央行的风向标，给大家提出一个货币紧缩的标志点，我们相信全球的央行，无论是第二大经济体还是第三大经济体，无论是中国还是日本或者是欧洲，我们可能看到一个新的货币政策的趋势形成。

以公开市场股权作为一个标志，目前已经到了一个历史的高位，另外我们看到固定收益，特别是美国国债为代表的牛市，因为货币政策的转向，很多大佬提出35年的债券牛市已经走到了尽头。由此我们得到一个推论，今后的10年甚至更长的时间，可能会看到一个适度收益的新常态，也就是说从中国来说，过去10年政府信用背书的固定收益上的两位数的收益，几乎可以无风险的固收的产品，可能已经完全不再存在了，或者说是有相当的风险。所以从这一点来说，我们给出了适度收益的新常态这样一个判断，这是从全球的眼光看，跟中国过去10年固收的黄金十年相比，是这样一个转折点。

从另一个角度来看，也就是从货币发行的角度来看，无论是全球第一大经济体的美国还是第二大经济体的中国，在货币发行这一点上，引用《证券时报》去年给出的数据，从1990年到现在，26年来广义货币的供应量，中国的增长大约是将近100倍，美国增长大概是3倍，从这个角度来看，我们发现货币是越来越多，也就是货币不再稀缺了，同时也体现出了优质资产的稀缺，因此估值一定是处在一个相对高位。虽然刚才我们听到大家分享在医疗行业里面的一些知名的案例，我们从整体的私募股权这样一个资产类别来看，无论是全球风向标的美国的股市还是债市，还是从全球各大经济体的货币发行量来看，我们还是给出了一个适度收益新常态的判断，我们在座的LP可能会碰到一个比较低靡的收益。

根据这些判断，短期的回报，甚至中长期的回报可能会碰到一些大的阻力。怎么样去解决这样一个障碍或者阻力呢？这两年我们看到很多知名的基金管理人，比如说黑石提出了一个报告，它的名字叫“另寻他法”，给出了一个鲜明的观点，我们知道传统投资最重要的两个资产类别就是股市和债市，传统投资在这样一个估值条件下，在货币政策即将出现转折的情况下，我们这几天看到的缩表就是一个特别大的标志，传统投资的管理者受到的限制比较大，他在有效的市场上、流动性比较强的市场上管理他的产品，在业绩的差别上是很小的。

从历史来看它跟宏观市场的相关度非常高，另外它是被动持有的，无论你是持有什么公司的股票，一定是受到公开市场指数特别大的影响。我们可以看到这个流动性或者资金流的节奏也是特别快的，这是传统市场的特点。黑石以及其它的投资机构，甚至我们看到知名的机构投资人在不断地用实践来加码另类投资。
我们的判断是，在适度收益新常态的情况下，另类投资正在逐渐向主流投资演变。另类投资一个重要的类别就是私募股权。从另类投资的角度来看，我们看到这个投资的特点，管理人受到的限制比公开市场要小很多。

私募股权正在以更积极的态度来进行投资。比如说我们以积极的态度拥抱双创，我们去进行股权投资，特别是私募股权投资，这个资产一定是更有耐性的。公开市场可以一个月、两个月就有很多的流动性，你这个投资一定是要以长期的眼光、更有耐性的眼光投资在这个另类资产类别。

我讲这么多的结论就是，另类投资应该作为传统投资的补充，甚至会越来越加码。这就是我们目前看到淡马锡、中投以及其它的大型机构投资人，他们在私募股权方面越来越多的配置。在适度收益的新常态下，另类投资是我们的一个解决之道。对应今天这个峰会的观点，我们在座的LP或者是跟LP相关的合作方，我们需要在这样一个适度收益新常态的情况下把眼光放在另类投资，特别是私募股权投资方面。

如果是这样的话，我们看看中国高净值人士投资的趋势。这个趋势我相信我们在座的LP也是看得很清楚，当然我们给大家分享的是宜信财富在这个方向上所给出的研判。

往前看10年，我们认为是中国固定收益的黄金10年，大家可以看到有两位数的回报，几乎没有任何风险的固定收益的产品。今后10年一定是从固定收益向权益类转变的趋势。无论是信托、理财产品出现风险，没有政府的信用担保，我们认为今后10年在经济新常态，包括适度收益的新常态的背景下，一定是从固定收益到权益类，我们需要去着眼于我们所看到的另类投资。

另外一个趋势是从短期投机到长期投资。这是一个什么概念呢？我们经常跟高净值客户分享，之前无论是有10年投资经验，还是15年、20年投资经验的人，我们发现他们有“三高”的特性（高房地产、高固定收益、高个股），我相信我们在座的有些投资人可能有共鸣。高房地产大家不用怀疑，因为过去10年、20年是中国房地产蓬勃发展的时期，高固定收益，刚才我提到了，过去10年是中国固定收益的黄金10年，在政府信用背书下，我们可以取得两位数的毫无风险的固定收益，包括信托、银行理财产品。高个股也不言而喻，大家对中国股市是有特别深刻体会的。今后10年，我们认为这三高应该从短期投资到长期投资这样一个理念上出现一个大的转变，短期投资是一个着眼于高速增长的经济形势下的特质。长期投资就跟我刚才分享的另类投资的特点一样，它一定是超过3年、5年，甚至要10年的投资区间。

另外我们认为中国的高净值客户一定要把眼光从中国投向全球，这是在全球资产配置的一个节点。

还有一个趋势，我们认为是从产品投资到资产配置，也就是从之前的“三高”转到资产配置的理念。

过去30年中国财富积累，一代的企业家已经很成功了，现在已经从一代创富到二代创富，已经出现了这样一个明显的趋势。这是我们对未来10年市场的研判。

下面我跟大家分享一下宜信财富美元母基金的情况，怎么样应对这样一个适度收益的新常态，怎么样应对今后10年的投资趋势。

首先我们是在全球视野下跟大家分享私募股权的类别。从投资策略、投资类型、地域分布以及基金管理人方面，这是我们的四分散原则，也就是不同的投资策略、不同的投资类型、不同地地域分布以及不同的基金管理人。宜信财富的美元母基金通过分散的策略，在多资产类别方面，比如说有实物资产，有并购基金做的资产，比如说宜信美元母基金有配置在凯雷旗下的，凯雷今年上半年跟中信资本一起并购了麦当劳在中国的资产，这就是并购底层的资产。我们在其它的VC/PE的二手份额上也有配置，这是从流动性的考虑，今年上半年我们跟IDG资本合作，收购了它的二手份额的VC/PE资产。在二手份额上我们能达到高透明度的底层资产。二手份额是什么呢？比如说一个有10年历史的基金，如果我们收购了它的二手份额，它假如投资了100个项目，中间很多项目，有成熟的项目、失败的项目，也有独角兽的项目，我们都可以看得很清楚，而且会有可预期的回报的时间点。这是从跨周期、跨策略的底层来看。

在全球范围，宜信财富的美元母基金有顶级的合作伙伴，这上面列举的都是跟我们已经签约，而且有实质性合作关系的基金。从黑石、凯雷、KKR、UBS到其它的硅谷的基金，都是我们宜信财富美元母基金的合作伙伴。这也从全球范围内实现了我们跨策略、跨地域、跨类型的分散原则。

我们为什么能够跟全球顶级的基金建立这样的合作？是因为我们有一个特别强的投资能力。投资能力是跟公司的基因相关的，我们是有特别强大的基因，无论从我们的创始人，2003年开始做风险投资，还是从宜信本身自己的产品线在2015年在纽交所上市，我们在投资能力上是特别强的，这一点上我们认为一个简单的代销模式是完全不能成立的，这是从投资能力来看。

如果我们认同今后10年的投资趋势，我们一定会说，今后我们的高净值客户是需要跟一个有国际化视野的公司进行合作的，也就是说跟一个可信任的、有全球资源和专业性、国际化的机构来合作。正好宜信财富在国际化方面有特别强大的资源，我刚才已经列举了，我们跟全球顶级的GP进行合作，国际化能力强，给大家一个佐证，比如说今年PEI这样一个全球私募股权的杂志把中国最不可错过的4个基金LP列举出来，中间就包括了宜信财富，其它三家是中投、中国的社保基金和中国人寿，所以这是一个国际化能力强特别明显的佐证。

科技能力强。大家知道宜信是一个金融科技的基金，无论是我们上市的基金，还是我们实践科技+金融方面，我们一直在引领。

最后一点是团队，我们的团队成员在直投的经验上，有一半成员都有直投的经验，在国际知名的机构都有工作的背景，在教育背景方面，我们有众多常春藤大学的求学经历，还有国内的著名高校求学的经历。我们的团队从直投、国际金融机构的从业背景，加上我们的教育背景，加上我们的投后能力，形成我们在持续引领方面的优势，特别是在全球配置方面有强大的能力。从这一点来看，我们的美元母基金在全球的角度，在适度收益的常态下，我们会跟随这样一个投资的趋势，给大家贯彻美元母基金投资的新策略。

【权威发布】2017中国LP行业白皮书

演讲摘要

投中研究院院长国立波在主题演讲中表示，过去10年，私募股权基金另外一个特点就是另类投资的崛起。2015年末，全球资产管理规模71.4万亿美元，其中另类投资8万亿美元，占比12%，2013年另类投资规模只占到7%。包括私募股权投资者在内的另类资产投资，在未来会呈现一个向上发展态势。

国立波举例表示，另类投资领域实践最早的耶鲁基金的情况，到2016年6月底，它的资产规模是254亿美金，另类投资已经占比高达73.9%，其中主要是VC/PE和并购，占了31%的规模。它的10年期净回报在所有的资产类别当中达到了15.9%，仍然是最高的。

再看美国最大的养老基金CaLPERS，也就是加州公共雇员退休系统，到2013年底，PE是它最大的资产配置类别，占比达到8.3%，因为它的总规模比较大，所以PE的规模也达到了260亿美元。它这个组合现在管理了238只基金，净回报率是10.7%，倍数是1.4倍。我们列举了它的一些主要特点，它是从1992年开始配置VC/PE基金，它的最高回报的基金的IRR是78.8%，最高的回报倍数是4.1倍，最差的是负50%的IRR，倍数仅是0.1倍。它20年期的净回报还是最高的，有12.3%。我们看到它的成本是7%，但是它的净回报也达到了12.3%，是所有资产类别中最高的。这就证明配置VC/PE基金作为机构投资者来讲，获得高收益的回报是得到证实的。

现场回放

演讲实录

我今天跟大家演讲的主题是LP比较关注的基金的业绩话题。

中国基金业协会对私募基金的分类包括：私募股权投资基金，也就是我们在座的VC/PE；还有私募证券投资基金，也就是对冲基金。这两类基金由于所投资的阶段不同，一个是投资于非上市企业，一个是投资于上市企业，这两类基金的业绩的获取度和公开度就有了天壤之别，而且VC/PE基金和对冲基金都是另类投资，刚才宜信陈闽总讲了另类投资的趋势，我也想从另类投资的趋势谈起，我的目的是想探讨VC/PE基金作为一个资产的类别，跟其他类别的特点和区别。

另类投资的主要资产类别，包括绝对收益、私人股权、大宗商品和不动产。过去10年，绝对收益和私人股权是最热门的资产类别，应该说已经成为另类投资的两大支柱。但是中美有很大差距，美国的对冲基金规模占整个私募基金的规模60%以上，而中国现在VC/PE基金的规模占整个私募股权基金规模的60%，这也呈现了不同市场的发展趋势。

过去10年，私募股权基金另外一个特点就是另类投资的崛起。2015年末，全球资产管理规模71.4万亿美元，其中另类投资8万亿美元，占比12%，2013年另类投资规模只占到7%。

BCG的全球资产管理报告预测未来5年另类资产投资的规模将从12%达到23%，这其中包括私募股权投资者在内的另类资产投资，在未来会呈现一个向上的发展态势。

全球规模最大的主权基金业加大对另类资产的配置比例，比如说淡马锡的另类配比已经达到39%，中投现在占到22%的规模，他们之前也透露过，打算把这个比例提高到50%。阿联酋阿布扎比投资局最近也投资了孙正义成立的1000亿美元的软银愿景基金。可以看到，全球大型的机构投资者加大另类投资的配置是一个明显的趋势。

另类投资崛起的逻辑是什么，刚才宜信陈闽总也讲到了一个新常态，从机构投资者来讲，也是因为金融危机之后的利率下行，导致公开市场的收益不断走低，另类投资成了这些大型投资者提高收益的一个非常重要的突破口。

VC/PE基金作为另类资产的属性和特点

另外一点就是另类投资本身所具有的属性，它不同于公开市场产品的回报和风险特征。

下面分享一下VC/PE基金作为另类资产所具有的属性和特点。

第一个特点，VC/PE基金这个资产类别是基于非有效定价机制的策略。VC/PE基金投资的是非上市企业，这个企业的估值是非有效定价的，它跟固定收益和股票类的资产类别相比，它的特点是波动性非常大，也就是说头部（前25%）的基金管理人获得的收益，跟后25%的基金管理人收益相比波动特别大。对基金投资者来讲，如果投到好的基金管理人，就可以获得非常好的回报，如果投到后25%，可能就踩雷了。

第二个特点，VC/PE基金配置是成本最高的资产类别。这个成本最高体现在两个方面，通过加州公共雇员退休系统的收益和成本分析，可以看到它的收益也很高，达到12.3%，但是它的成本也达到了7%。跟其他的资产类别成本很低相比，投资PE的成本是非常高的。主要的成本是外部管理费，另外一个成本就是时间成本。我们接触到国外的大型LP，他们经常说VC/PE资产配置在整个资产中只占10%的规模，但花费的时间精力可能是全部精力的60%。

第三个特点，VC/PE基金“高收益”认识偏差。因为VC/PE的业绩是一个谜，对LP来讲，大家的认识是有一定的偏差的。根据国外的研究和具体的实践，VC/PE的平均回报率是不会令大型投资者满意的，它的平均回报仅相当于公开市场回报加上一个非流动性的贴水。

有这么多的挑战，做LP是一项高难度的工作，并不是那么容易的事，因为它没有被动的平均收益率和被动的投资工具，只能通过高效、积极的组合管理才能获得高收益，而且还要坚持长期的平滑不同年度的风险，最后还要找到最优秀的基金管理人。

国外机构投资者的业绩

既然这么难，国外的机构投资者的业绩是怎么样的呢？这里选择了两个案例跟大家分享。这是在另类投资领域实践最早的耶鲁基金的情况，到2016年6月底，它的资产规模是254亿美金，另类投资已经占比高达73.9%，其中主要是VC/PE和并购，占了31%的规模。它的10年期净回报在所有的资产类别当中达到了15.9%，仍然是最高的。

再看美国最大的养老基金CaLPERS，也就是加州公共雇员退休系统，到2013年底，PE是它最大的资产配置类别，占比达到8.3%，因为它的总规模比较大，所以PE的规模也达到了260亿美元。它这个组合现在管理了238只基金，净回报率是10.7%，倍数是1.4倍。我们列举了它的一些主要特点，它是从1992年开始配置VC/PE基金，它的最高回报的基金的IRR是78.8%，最高的回报倍数是4.1倍，最差的是负50%的IRR，倍数仅是0.1倍。它20年期的净回报还是最高的，有12.3%。前面我们看到它的成本是7%，但是它的净回报也达到了12.3%，是所有资产类别中最高的。这就证明配置VC/PE基金作为机构投资者来讲，获得高收益的回报是得到证实的。

投资于大陆地区的美元VC收益整体好于美元PE

刚才是从LP的角度来看另类资产的投资回报，现在我们从基金的角度来看一下基金的回报。

这里有78只基金的情况，包括了在国内比较知名的美元基金，其中VC是43只，PE是35只，总共的管理规模是500亿美元，PE规模是VC的3倍。

这是基金规模的分布，VC主要是分布在1—5亿美元之间，PE主要是分布在5亿美元以上。

这是我们计算的一个加权IRR回报的数据。整体来看金融危机前后IRR是最低的，收益最高的是2012年。我们用了三个数字，一个是IRR，一个是TVPI，也就是倍数，还有一个是DPI，TVPI和IRR走势是一样的。

从收益来看，我们这个样本中的美元VC的情况是整体好于美元PE的情况，美元VC最高的IRR达到了70%，美元PE最高的IRR是46%。美元VC的IRR在50%以上的也是达到4只，也是比较高的。失败率方面，VC基金有两只，但是美元PE有4只，美元PE的业绩分布主要是在15%以下。

美元VC的倍数情况，规模在1亿—2.5亿之间的美元VC的倍数表现是最好的，这些VC基金的平均倍数是4倍，表现还是比较好的。

管理规模在5亿—10亿美金的PE是表现最好的。规模在1亿—25亿美元的VC的DPI表现是最好的，平均的美元VC的DPI是0.62，最大的是4.12。从规模上看，美元VC基金DPI处于0—0.5之间的比例达到将近60%，证明大多数的基金还没有完成对LP出资的支付。

美元PE的DPI情况，在5亿美元以上的PE的DPI比较好，加权平均的DPI是0.42，最大的是2.73，从规模上看，处于0—0.5之间的基金比例达到20%。

总结来看，VC/PE基金同其他资产的业绩相比，在美国大型机构的投资者超过30年的实践中得到比较好的证实。基于非定价机制策略，VC/PE基金业绩边际波动幅度大，成本高，主动管理，寻找优秀的VC/PE机构，长期投资成为LP获得高回报的关键。投资与大陆地区的美元VC基金业绩好于PE基金，规模比较小的，1亿—2.5亿美元规模的VC基金业绩表现最好。2012年Vintage year的基金业绩回报最好，加权平均IRR是22%，这里面主要是因为他们投到了比较好的项目，包括共享经济和中概股回归的项目。

以上是我关于基金业绩的分享。

下面简单介绍一下投中研究院是做什么的。投中研究院主要是为GP和LP提供数据研究和顾问的服务，我们给FOF提供服务，包括基金的制度建设、子基金尽职调查、基金绩效评价，还有基金受托的相关服务，包括尽调服务，还有数据和榜单服务，还有我们最近也做了一个创投50指数，现在是一个综合指数，我们下一步会做一些行业的指数，包括天然气、健康医疗等等，也希望在座的LP和GP参与。

如果大家有什么问题和需求，我们会后联系，谢谢大家。

【圆桌论坛】股权投资市场的中国机会

演讲摘要

在上午的圆桌论坛中，分享投资联合创始人崔欣欣、五岳投资董事长/创始合伙人符麟军、国中创投合伙人/董事总经理马若鹏、华映资本创始管理合伙人季薇、步长资管总经理姒亭佑、君联资本董事总经理/首席财务官王能光、磐霖资本管理合伙人薛孟军就“股权投资市场的中国机会”进行了讨论，本次论坛由嘉宾传媒创始人吴婷主持。

现场回放

演讲实录

主持人： 今天主办方给我四个命题，分别是关于老和新、中和外、新三板和中国并购市场的四个议题。时间紧、任务重，我们是老牌基金还是新的基金，我们投的是中国企业还是走向了海外，结合这一点，在场的各位做一个自我介绍。

崔欣欣： 大家好，我是深圳分享投资的崔欣欣，看到这个问题的时候我就在犹豫，到底我们是老的还是新的，因为分享投资成立了10年，这10年过程中我们一边做一边学，我依然觉得我们自己是新人，在这个过程当中，我觉得作为一个投资机构，我愿意用一种学习的心态看待创新的项目，这种心态是一个基金管理人能不能持续地在市场上取得好的业绩的一个最根本的原因。

我们的基金是人民币基金，主要投资的项目都是在中国境内的，只有极个别的在海外。

符麟军： 大家好，我是深圳五岳投资的符麟军，我们是新瓶装老酒，机构是新的，但是人都是老人，我们是2011年成立的，到现在有6年时间了，管理的基金不到20亿人民币，我们主要是专注在中国境内资本市场的项目，做成长期的中国制造的投资，这个制是智力和”智”和质量方面的”质”。

季薇： 我是华映资本的季薇，华映从成立到现在也不算短，我们从2008年开始做美元基金，2010年开始做人民币基金，现在以人民币基金为主。我们的心态还是非常年轻的，我们从一开始就专注在新媒体、泛娱乐、TMT领域，特别关注年轻人在这个领域的引导作用，我们投资团队一半的人都是80后，70后和90后又各占一半，团队还比较年轻。另外我们投的项目也比较年轻，现在我们看到有很多85后、90后的创始人。从中国和海外来说，我们的美元基金投资过一些在海外的项目，另外我们有越来越多国内的项目出海，包括电商、娱乐、音乐、游戏，这方面的企业我们也在做相关的尝试，也取得了不俗的业绩。

马若鹏： 大家好，我是国中创投的马若鹏，我们这个基金是为了顺应我们国家双创的要求，由国家财政部发起的一只600亿的支持中小企业创业的专业基金，国中创投从成立的年份来讲是一个新的管理公司，但是我们的团队全部来自深创投，有十几年的从业经验。从中外来讲，中小企业发展基金肩负国家支持双创的责任，所以我们投资的企业全部是国内的中小企业。

姒亭佑： 大家好，我是姒亭佑，我们在国内外投了八九十个基金，直投的项目有200多个，我们专注在医疗健康产业和互联网产业，喜马拉雅是我们比较早投入的，包括滴滴我们是在3亿美元的时候投入的，现在它的估值是500亿美元。我们在国际上的布局也做了不少，目前我们正在做的几个案子是在海外的上市公司，正在把它私有化，然后把它搬到中国来。早期我们参与了非常多的国际的项目，包括做一些医疗器械方面的项目。

王能光： 大家好，我是来自君联资本的王能光，君联资本是2001年成立，到现在是17年了，从时间上来说成立的还是比较长的，但是从老新来说，公司成立时间虽然十几年，但是公司团队的成员，在公司工作5年以下的大概占50%，所以是老人、新人相结合。在公司的投资策略方面，也是随着基金规模不断扩大，不断地延展，最早我们是在大IT，TMT领域，后来加了制造、消费，现在还在医疗、文娱方面成立了专业的基金，现在主要是做综合基金、医疗健康基金和文体基金。

薛孟军： 大家好，我是来自磐霖资本的薛孟军，我们基金是2010年成立的，到今年是第7个年头，刚才主持人问一个问题，就是说我们算是老牌机构还是新人，我觉得做投资，尤其是股权投资，是一场马拉松，7年时间是一只基金大致运作的周期，我们磐霖资本也是刚刚经历一个完整的周期，从这个意义上讲，我更愿意把我们定义成这个市场上的一个新的基金。

我们现在总共管理的规模大概是有30亿，我们投资的主要方向是在医疗健康、消费、环保这三个领域，基本上全部投资在中国国内，是一个人民币的基金。

老基金如何保持活力，新机构如何异军突起

主持人： 谢谢各位，其实大家的回答都蛮辩证的，就是既新又老，2001年的基金都说自己是一个新基金。大家都是很资深的投资人，接下来我们开始讨论问题。

现在有1万多家私募股权机构注册在案，在这样的情况下，我们的资深投资人、老基金怎么样保持活力，新的机构又怎么样使自己有竞争力？你们看看自己是站在哪个角度来说。

崔欣欣： 刚才讲到我们是一个新的机构，这个新一方面是从心态来讲，第二个是从我们自身过去的发展过程来看，其实我们在每一次发起一只新的基金的时候，都跟当初刚刚开始创业的时候一样，就是重新去把整个市场的环境梳理一遍，包括在同行里头的基金聚焦的方向，重新创新我们的基金产品。在这个过程当中，我们自己的感受还是聚焦，因为我们从一开始的时候作为一个综合型的VC，到5年前开始打造一个专业的医疗健康基金，同时还有互联网创新基金，去年开始再进一步把互联网创新的基金聚焦到一个细分的市场，就是跟衣食住行当中的住相关的细分领域，这把一些不相关的领域排除在外，这样才能把团队的精力和资源聚焦在一个点上，通过这样不断地获得新生。

主持人： 所以你的建议就是从分散到垂直。

崔欣欣： 对。

符麟军： 我们是一家新的机构，但是我们的人是老人，因为我们做投资都做了15年以上，对于新的机构，尤其像我们这种新瓶装老酒的机构，原来有比较好的投资业绩，然后出来做一家新的机构，怎么能做好呢？我觉得市场机会很多，尤其是我们关注成长期的中国制造这一块的产业，从数据上来看，上半年东莞市的GDP增长8%以上，工业用电和工业用水在全广东是第一的，可能很多人觉得制造业很难做，但其实已经有一些很优秀的企业脱颖而出。东莞有一个做动力电池的企业，因为有这个领军企业的存在，围绕整个动力电池产业链就有了非常多的隐形冠军，从材料到设备，形成一个产业链，这里面有很多企业值得挖掘和投资。再比如说”中国智造”方面，比如说人工智能方面，我们投了一家智能识别的企业，在所有产品出厂之前都要经过检验的，像阿迪、耐克的鞋子在出厂之前要经过检测，我们投的那个智能识别的企业，就可以通过图象智能识别，对他们的产品进行检测。

主持人： 所以你觉得保持竞争力的秘诀是什么？

符麟军： 我觉得还是要投自己擅长的企业。

主持人： 投自己最擅长的。季薇作为年轻貌美又智慧的一位女士，在行业已经深耕了很多年，尤其文创是每天都要创新的行业，如果是一个新的基金，他要怎么样异军突起？

季薇： 其实做GP和创业没什么差别，你要找到自己的优势，做一些差异化的竞争，华映并不是一个特别老牌的机构，我们也是从原有机构里面出来的，我们在当时的那个状态下，也就是在2009、2010年的时候就对自己应该投什么产业，以及我们的能力、资源更适合看哪个领域，有去做一个匹配。我们当时非常看好在互联网这个信息通路非常健全的情况下，文化相关的，以及数字营销相关的领域是价值的洼地。甚至数字营销是常有常新，在不同领域变化的情况下它会有一些变化，企业始终会需要相关的服务。

虽然当时是一个全民PE的时代，很多基金都是追求一些交易型的机会，但是我们设立的时候，还是想专注的做好一只专业型的基金，所以从我们的策略、方向，以及团队对细分领域的研究，包括后续的策略来看，我们华映现在不单是做文化新媒体领域的一些早期投资，同时我们上游也会有天使投资，甚至孵化一些我们体系内的公司，到我们的下游甚至会并购、控股一些我们认为非常重要的核心的平台型企业，在这个策略下面，我们更注重布局。当然布局不是终点，布局的目的一定是有效的整合和最后的退出，整合和退出的前提也是你之前进行了布局，而不是一个新设立的布局，你上来的策略就是整合和退出，那样即便是资金非常丰裕，你的人才、生态、跟你合作的机构、你的整个系统是不是支持这样的整合并购，都会有很大的问题。

我们的策略，沿着这个产业进化到现在这样一个全产业链的布局和整合，这是一个与时俱进，也是一个水到渠成的策略，只要我们继续看好这个行业在中国的发展，确实现在也是这样的，中国整个付费互联网时代的兴起，对内容创业和消费升级方面我们还是非常看好的，只要我们看好这个行业，并且为此做着投资整合、投后管理以及相关精细化的管理，我们觉得这方面的能力还是可以跟这个行业相匹配。

主持人： 所以季薇的关键词是布局和整合。请马总谈谈。

马若鹏： 谈到新基金和老基金的运作模式，不得不从我们国家的股权市场发展规律来探讨。我1999年开始涉足股权投资，从十几年的投资经历来看，经历了咱们国家股权投资几次潮起潮落的轮回。从我们国家股权投资市场的发展规律来看，有两个规律，一个是早期我们国家的股权投资，它的特点是快速投资+市场套利。早期的股权投资是低风险、高收益的市场，大家只要快速投资就有钱赚。第二是发展到后期，竞争相对激烈之后就是价值挖掘+增值退出的规律。

从几个发展的波段来看，我们国家的股权投资应该是已经潮起潮落了四次，我记得最早的时候是2000年，当时说创业板即将推出，掀起了一股创业投资热，在当时的西北重镇西安，2000年的投资机构有108家。但是创业板的推出破灭以后，短短的两三年，很多的投资机构都消失了。

第二波是2003—2006年股权分置阶段，这个阶段外资赚了大头，我们国家的法人股流通之后，很多先知先觉的外国投资机构布局了很多的法人股，在这次股权分置改革中获取了丰厚的收益。

第三波是2009年的创业板推出，这引起一股全民PE的热潮。但是2013年股灾之后，IPO暂缓，很多的PE机构又消失了。

这几波带来的对股权投资最大的损害就是伤害了很多投资人的热情。

我认为第四波来了是在2015年双创以后，以国家、银行、保险机构为代表的另一轮投资热情。根据统计，现在有1万多家投资机构，这一股全社会PE如果泡沫破灭的话，可能对投资人，甚至对GP的伤害也是非常大的。

主持人： 所以你们作为从深创投脱胎出来做了国中创投这样一个团队，你觉得自己是需要保持竞争力的那一类，还是需要异军突起的那一类？

马若鹏： 无论是老的投资机构还是新的机构，价值投资是第一手的。但是作为老的投资机构来讲，我们应该转向产业投资人的角度，比如说姒总，步长集团下面的投资机构，他是通过自己的资源整合嫁接他的投资项目和退出项目。我们老的机构由于有常年的产业储备、生态布局，加上我们长期的人力资源的培养，完全可以从产业链的角度进行深度的投资。而对于我们新的投资机构来讲，因为我们没有很深的积淀，这就需要我们精准投资，我们不能急躁，不能追风口，不能抢项目，我们现在自己的投资理念，是按照专业化的布局，在某一个细分领域完善我们的投资，逐步向老牌投资机构演变，只有这样才能使我们新兴的投资机构稳扎稳打地在各种浪潮中处于不败。

主持人： 精准投资，在细分领域稳扎稳打。

姒亭佑： 我的看法是这样的，现在产业在变，也就是说在过去10年的投资案例或者是交易的方式在未来不太可能重复，之前做存量投资，在未来需要做增量。前天我跟熊晓鸽就在一个会上讨论一件事，IDG目前已经在利用它原来这20几年积累下来的经验做产业链的整合，它有VC的部分，但是它在后面的产业整合方面这个大的方向是有优势的。

还有一些有十几年投资经验团队创立的一些新的机构，我认为现在也需要转型升级。以前大多是在做交易，存量投资的时候，你找那些专家看一看觉得这个不错，然后能够上市，你就上了。在交易阶段，专业占比是比较低的，大概不到20%，需要财务、法律等等方面的东西不多，而恰恰在产业里面是不存在的，因为他不熟悉。现在在产业发展相对比较成熟了，如果你是行业内整合资源进来的，对他们的成功几率会更大。我们已经看到有一些老牌的机构，不仅仅是请专家过来看一看项目，而是有更深度的绑定，这是一个。另外我们可以看到互联网目前回报比较好的大部分都是从行业出来的，因为他从行业出来可以带很多的资源给这些新创的公司，所以他们的成功率很高。所以在互联网领域，我们看到最近五六年出来的这些机构都是比较新兴的机构。

假如是新成立的GP，我认为就是两个字，洞见，也就是说你必须对未来整个产业和行业要有足够深度的了解，找到什么是蓝海，什么是红海，所有的风口都太晚，所有的风口都是前人创造出来的东西，如果你没有足够的洞见，我们看到很多的融资材料就是以前做了哪些案例，你讲这个案例，到底你是拎包的还是真正做主投的，LP打几个电话问一下就知道了。另外你的团队是什么样的，你的项目储备是什么样的，他都可以非常清楚的了解。如果现在做投资仅仅只有这样，没有未来的洞见，这种GP越来越难融到资，因为现在的LP越来越专业，而且在这么激烈竞争的情况下，如果大家都是同质化，当他投到了足够大的量的时候，你会发现A、B、C轮都是他投的基金在投资的时候，这样投资就没意义了。所以你在整个市场的定位是什么样的，这也非常重要。

结论就是，新的基金一定要有产业的洞见，要掌握对未来的打法，还要有深刻的资源嫁接进去。

主持人： 要有提前驾驭和预知未来的能力，这样才能抢先一步。说到洞见，联想当年就是很有洞见地投资了科大讯飞，刘庆峰不止一次给我讲起这个故事，投完之后他们回去就哭了，说他们还不赚钱，熊晓鸽也说，他们看上去很热闹，但是就不赚钱。但是现在还是赚了很多钱。君联的王总对此有什么看法？

王能光： 我认为投资就是两件事情，一件事情就是投早期和成长期，必须要把握发展趋势。这里面一个是技术的趋势，一个是商业模式的趋势，科大讯飞把握的就是技术的趋势，在2005年语音还是一个起步阶段，但是他们把握了这个技术趋势。我们知道投很多商业模式的，包括现在的共享单车等等，它是随着人们的生活水平的改善、需求的变化，它有了一个商业模式的趋势。我们要把握这个趋势，这个趋势就包括技术趋势和模式趋势。

第二件事情是提高效率。偏后期的规模的投资，比如说并购投资等等，核心点就是要提高、改善效率。你通过投资，通过后期的管理增加，使它的效率有所提高。

还有一段就是要看准人，帮助他们。你看准这个趋势了，这个团队不一定能坚持下去，比如科大讯飞，刘庆峰非常不容易的，在那时候靠系统集成挣钱，然后不断地研发投入才能走到今天。所以要找对团队，同时还要帮助团队，现在的创业跟以前的创业相比看上去空间更多，实际上难度更大。因为创业的人很多，短期内出现很多同类型企业，投资人如果帮助他在商业模式、技术走向上进行梳理，从事业上来帮助他，使比较优秀的还继续保持优秀，如果不是排名最前的，但是能持续地经营下去，可能他会取得领先。比如说我们投的一个在CRO领域坚持10年的企业，它现在在药物研发方面做得非常好，所以要找对团队、帮助团队。用君联的话来讲就是”事为先、人为重”。

关于新基金还是老基金，我个人认为投同一类型的，三个基金前面的都叫新基金。你成为第一个基金的时候，可能是你的投资人认可你，但是你新组建的团队怎么样他不知道。第二个基金通常是两年左右，你在前面投的项目还有点像模像样，但是没有现金流，还说不太清的，可能有A轮，还没有C轮，有的可能有C轮。第三个基金大概时间有五六年了，这时候开始较劲了，第一个基金的现金回流多少，第一个基金实际的IRR可能是什么样，所以我认为三个基金以前的都是年轻的基金。如果你投的行业发生很大的变化，三个基金以后的还是新基金。比如说我们君联投TMT、消费制造，我们在某些领域投了很多了，但是在医疗方面还是比较新的，所以我们还是算一个新的基金。

主持人： 作为创业者我就牢牢记住了您说的投后管理在您看来是加持竞争力的一个非常重要的元素。薛总，你们基金也有7年了，现在有没有七年之痒？

薛孟军： 7年做下来感受还是很多的，我们做股权投资，我自己看我们就是在做一件事情，我们就是一个做资产管理的。我们做这个事业的核心商业使命就是帮助LP的资产实现保值增值。大家都知道做股权投资的一个比较明显的特点是高风险、高收益，而且我们投的资产的流动性相对是比较差的，所以我们这7年做下来，如果要做好这件事情，我觉得有一个正确的理念是非常重要的，我们自己总结就是八个字：如履薄冰、胆大心细。只有以这样的心态才能抵住很多的诱惑，比如说风口，比如说看项目的时候能不能静下心去。

回到刚才主持人提的问题，如果用一个字形容我们怎么样保持活力，怎么样把股权投资这个事业能够做得更好，我觉得在这里面差异化是非常重要的。因为中国当前的股权投资市场参与的人非常多，而且竞争非常激烈，在这样一个市场里面，要找到自己的特色，找到自己专长的东西，实现差异化是非常重要的。在这个具体的实践当中，从过往7年的经验来看，我们磐霖还是做精品投资的理念，在这里面我们非常注重投资节奏的把握，我们在投项目的时候很注重投资的成功率，包括项目投资的回报率。在具体的做法上，我们也是聚焦在优势产业领域，打造优势团队，我们比较注重投后管理，提供更多的投后管理服务。

从我们投资的实际效果来看，我感觉还是不错的，包括我们过往项目的成功率、项目退出的水平，还是给LP带来了非常高的回报，这是很重要的一点。

另外还有一点，对投资机构来讲，你的投资能力的打造肯定是有一个过程的，不是说我一上来就可以把这个事情做得怎么样，在这个投资能力增长的过程中，你的管理规模和你的投资能力必须要匹配，你不能说你的投资能力就是管理10个亿的规模，你非要做一个50亿的基金，我觉得这样会出问题，这个后果有可能就是灾难性的，因为做股权投资到了最后，大家是要回报的，LP是要拿到钱的，所以我觉得这一点非常重要。

海外投资的资金选择及对新三板改革建议

主持人： 必须做和自己能力匹配的事情，然后做差异化。谢谢各位的观点，我觉得这些思考都特别有借鉴意义，就是现在我们要如何保持投资机构的活力。

接下来这几个议题都特别好，但是时间有限，接下来的两个问题，你们每个人选一个回答。

一个问题是关于海内海外的问题，现在大家都在走出去找好的标的，但是因为国家的监管问题，当我们在外面选好的标的投资的时候，我们是倾向于用外资还是倾向于用国内的资本？

第二个问题是关于新三板的，我记得去年也是在深圳，有一位嘉宾说到新三板挂牌了。现在新三板的流动性并不是特别的理想。我们怎么在新三板挑选好的企业投资？同时新三板需要什么样的改革能让它更有活力？

请几位嘉宾挑选其中一个议题回答一下。

季薇： 我们现在还主要以人民币投资为主，所以标的还是以国内为主。当然中国在产品出海方面已经做了很多很好的尝试，因为现在很多的产品都是跨国界的，比如说有一些游戏分发类的公司，比如在香港上市的IGG等等，游戏CP或者是游戏分发公司在海外做得比较好的还是比较多的，所以并不一定是要投资国内的公司或者是海外的公司。还有现在在跨境电商方面的一些机会。以往中国投资往往是看美国有什么好的模式，在中国看看有什么创业或者好的投资的方向，基于中国现在互联网发展的情况，特别我要着重讲的是移动支付在中国已经处于全球领先的状态，我现在出去一个月只需要带着手机就可以了，但是在美国还是要带着信用卡出去。基于移动支付普及带来的所有投资机会，我们中国已经领先，甚至已经扩展到海外，包括我们看到滴滴、摩拜、ofo的扩张，这就是我们基于商业模式的领先带来的投资机会，当然当地也有一些基础设施需要完善的方面。文娱领域也有很多，比如说我们最近比较关注的网红电商，这个起源于美国，他们的一些意见领袖通过在网络平台推广，可以实现品牌的扩张。但是在中国又有另外的创新，因为有淘宝以及其它的垂直电商的存在，它通过孵化红人，通过做优质的PGC和UGC的内容，通过用户的转发，最终他们可以通过电商平台实现交易和变现，这是他们的模式到中国之后焕发出新机，甚至中国未来这类的公司可以比美国对标的其它类别的公司有更多的机会。

不管是投在国内还是国外，很多是商业模式上的思考，以及国情上面和整个环境上面的思考，不管是投国内还是国外，都会有很多的机会。

主持人： 主办方这个问题的用意我想是这样的，因为现场有很多的LP，主办方想说的是，当我们出去的时候，我们要直接用国外的钱还是考虑用国内的钱。

姒亭佑： 我们做的比较多，在海外投资如果要把国内的钱弄出去确实比较困难，尤其国家的政策现在在收缩，包含以前从深圳过关，你要换个人民币，基本上直接换了就可以拿上港币走了，现在是你换一块钱都要登记，所以现在资本管制在加强，如果在国外收购的话，你一定要做一个结构化的处理，国内有一些大的资产公司可以有一些钱可以合作，国外有一些银行也有这样的安排，当然你自己要有美金。

另外一点，如果在海外投资，从医疗层面来讲，它的动力非常大。但是在很多的领域，国家的政策完全改变，和国际接轨，包括ICH的进入，包括从国外引进来，会耽误很长的时间，你引入进来还要做完全的创新，你既然要做完全的创新，就可以做全球的创新，现在在医疗产业有一批投资机构到了海外，在海外他们有的是自己设立自己的办公室，有的是跟顶级的投资机构合作，因为投资一定需要本土化的，你在当地没有人，你跑过去说找到了一个项目很不错，当地的机构不投，当地的风险投资也不投，当地的个人也不投，然后你说找到了一个机会检漏，我觉得你踩到坑的机会更大，所以在当地一定要有合作伙伴。

从医疗产业，现在有动力要把国外的技术带回来，因为原创的部分国内还不够厚，但是在开发的部分，中国是很足够的，目前我们可以看到有一种模式是研究在海外，但是开发的部分放到中国，还有全球的大的机构互相的交叉，这种创新会是一个很大的机会。

关于新三板我也简单讲一句话，新三板有很多的企业在销售，目前可以出现一种整合的机会，如果有销售的公司，可以跟他们合作，或者把它收了，或者帮它卖好，这方面多重整合并购机会还是很多的。

崔欣欣： 刚才我也提到在海外的项目，我们投过一些，但是数量比较少，这里面绝大部分就是像姒总提到的医疗基金方面收购的一些原创的项目，主要是生物制药、生物医疗的项目，这些团队在境外研究的环境，让他能够把这个事情做成，回到国内就不可以，所以这种项目我们就直接投海外。如果是大居住基金，我们投的项目，它的市场大部分都在国内，比如说装修这件事情，全国一年的市场份额是几十万亿的项目，你为什么要到海外呢？还有另外一个例子，就是我们最近投的智能电动床的项目，虽然这个公司就是在国内的，但是它一年50万张电动床的出货量，可能45万张都在海外，你投国内的这个项目，它同样也能够参与到全球经济的发展过程中去，所以我觉得这个问题关键不在于我们是用人民币还是用境外的美元投项目，关键是我们要投哪些项目，这些项目的性质最终决定了我们用什么样的形式去投。

王能光： 我们用人民币投境外主体的项目在前几年做了一两单，后来外汇管制加强之后，再投外面的项目就是直接用境外的钱。我们投境外的项目，主体在境外的，它更希望市场跟国内联动，我们希望我们做的事情和我们的被投企业联动，这里面还有管理的问题，我们在法律、合规方面可以帮助他们。投境外的业务，他们的业务要和中国市场联动，我们是这样的方式。另外一种投资可能是人民币，也可能是外币的，是这个企业走出去的项目，比如说我们投印度类似中国的头条的企业，或者是沙特的网购的项目。

薛孟军： 我回答一下关于新三板的问题，新三板从推出到目前，整个市场有过一个非常热的状态，到目前整体冷下来，我自己感觉新三板如果从改革的角度来讲，目前最迫切或者是迫在眉睫要解决的问题，就是新三板的治理结构和信息披露的问题。如果和主板市场相比，新三板公司，不管是它的治理结构还是它的信息披露的数量、质量，我觉得是有比较大的差异。因为新三板不管怎么样讲，它也是一个公开的市场，作为一个公开的市场，我觉得整个市场的基石就是信息披露和公司的治理结构。我感觉如果在这个问题上不能达到主板的标准，新三板始终就会在一个根本的问题上存在比较大的缺陷。

主持人： 有什么建议？

薛孟军： 最简单的建议就是应该向主板公司看齐，比如信息披露方面最重要的财务信息的披露，它的审计报告，所有财务信息审计的标准，都应该向主板公司看齐。现在大家可以经常看到很多的分析报告讲新三板公司和主板公司的对比情况，但是你建立的标准就是两个差异比较大的标准，这样比较没有太大的差异，如果市场不能在这方面有一个比较大的提高，这是很根本性的问题。而且这一点只要你愿意，其实一定可以做得到。

在这个基础上，我觉得下一步比较关键的还是新三板的投资者的门槛，如果在规范性和信息披露方面达到一定的标准，可以逐渐降低投资者进入的门槛，这样市场才有重新活跃的可能。

符麟军： 对新三板我有两点建议，第一，不应该出台任何措施刺激它的交易，第二，应该提高信息披露的质量，让新三板成为最大的融资的平台。

主持人： 不能再刺激交易是什么考虑？

符麟军： 我认为中国的资本市场已经有A股这么大的市场就够了。

主持人： 新三板的公司怎么办呢？

符麟军： 往主板去奔。

马若鹏： 对新三板的话题，前期讨论的比较热烈，我简单地谈一下我的一些看法。新三板企业投资不畅的原因就是交投不活跃，交投不活跃的原因有两个，一是良莠不齐，好的公司不多。第二是好公司估值太高，所以导致交投不活跃。

新三板对我们投资人来讲有两个功能，一个是投资功能，一个是退出功能。目前新三板对我们来讲发挥的最大的功能就是投资功能，其实就是一个信息平台，投资机构可以从这个信息平台里面挖掘一些没有被价值充分挖掘或者体现的项目，通过我们投资人自己的尽调对项目进行评判。在退出方面，因为交投不活跃，就谈不上推出了。

其实我们国家的新三板是完全学习美国的纳斯达克的，美国的纳斯达克也存在这两个问题，它从两个方面解决了这个问题，我们国家也在尝试。第一分层制度，纳斯达克有全球精选、全球市场和资本市场，我们国家也在推，现在有一个创新层，可能以后还会有一个精选层，有了分层的制度，就解决了薛总说的信息披露的问题，因为现在1万家完全监管信息披露不现实，有了分层才有了很好的信息披露监管机制。第二是改变做市商的制度，纳斯达克现在采取的措施是竞价机制加上竞争性做市商，我们现在是竞争性做市商，但是没有充分的价值挖掘或者体现的过程，交投也一定不会活跃。如果我们以后增加竞价交易，可能会增加活跃度。第三，任何资本市场的活跃度主要的原因就是适度投机，如果没有投机人，这个交投是不会活跃的，所以我们应该适当地在控制风险的情况下降低投资人的门槛，增加我们的投机度来活跃我们的投资。

主持人： 王总，您作为投资人还有什么话要说？

王能光： 新三板的设立从宏观上讲叫多层次资本市场，今年主板IPO的企业比较多，但是一年也只能上400来家，现在主板排队的企业非常多，要想让新三板的企业转到主板也不太现实，所以希望新三板更加活跃，给我们一些退出的渠道，这是我的一个愿望，但是作为投资人观察，我觉得这个愿望有点早，现实的情况是新三板在多层次资本市场的前提下，更多的是价值发现、规范的过程，你要去新三板，原来可能是一个不知名的细分领域的企业，大家能够发现你。同时，上新三板要进行规范，我觉得这是一个规范和发现的过程。站在新三板的角度肯定是不愿意出现限制的情况，但是作为优秀的新三板的企业，有一定体量的企业去转板的时候，是不是有一个单独排队的机制，要求的标准是一样的，但是排队不是大排队，可能对新三板也是一个大的鼓励，我觉得未来几年这样会更现实一点。

主持人： 再次感谢各位，今天我们各位资深的投资人在这里讨论了老和新、中和外，还有新三板的观点，都是真知灼见，也都具有标签性，再次谢谢各位的经验和建议。下午还会有三个分会场进行，我们下午不见不散。

【主题演讲】赴美上市助力企业快速发展

演讲摘要

基岩资本副总裁岑赛铟在主题为“赴美上市助力力企业快速发展”演讲中表示，目前在中国经济改革和转型的潮流当中，有很多有核心技术的中小企业需要金融机构和资本市场助力发展。他认为，不是只有那些很知名的互联网企业才能够在美国上市，不是那些很知名的、很牛的企业才能利用好美国这个资本市场，只要对美国这个市场熟悉，一样可以利用它去辅助中小企业走向资本市场这条路，然后实现跨越式发展。

现场回放

演讲实录

今年很多人找我专门谈去海外上市、海外投资的事情，可能是因为基岩资本在这方面做出了一点点的成绩。可以说今年在美国上市的有十几家中国企业，大概有1/4或者1/3是由我们做的。另外我们发行了一只比较出名的QFII的基金叫做东方价值，东方价值1号在去年年初成立，到现在大概翻了一倍；东方价值2号在去年年底成立，到现在翻了50%；东方价值3号是在上个季度成立的，到现在的净值也在1.2左右。我们主要投的都是美国市场，因此很多朋友找到我们，让我们谈谈在美国是怎么做到这个收益的。

我要澄清一下，其实我们不仅仅只是做海外市场，我们也投了很多在国内IPO或者国内并购的项目，所以欢迎在座各位继续勾搭我们。我们也会投国内市场，只不过我们做海外相对出名一些。

海外上市要怎么做呢？很简单，一个企业要走上资本运作这条路，总是需要一个资本市场去帮忙。在我们看来，中国市场和美国市场没有哪个更好、哪个更坏，只有哪个更合适。海外市场有很多选择，从数据上来看，不是选美国就是选香港的为主，但是选美国的也没有非常多，这一块业务做了20年也只有160多家企业在美国上市。

中国和美国的上市最大的区别还是在标准方面，中国的标准是比较硬的，它要看的是净利润，美国也有硬的标准，但是他们硬的标准实在是太简单了，我想绝大部分中国企业都能迎合在美国上市的硬标准。也就是说，美国上市的硬标准其实不重要，美国上市的标准应该是软的，也就是说它不是体现在字面上。

这一块业务有两点需要留意，这是中国企业在美国上市，并且让投资人能够取得收益的关键点。

第一点是在企业的选取上，什么样的企业能够或者应该去美国上市呢？我想美国投资机构或者投资人是不会去投一家来自中国的利润很稳定，但增长比较稳健的企业。如果美国人或者美国投资机构需要投一个蓝筹股，他可以选美国银行、高盛，甚至可以选麦当劳、可口可乐，他没有必要选择一个来自第三世界国家的蓝筹股。但是有什么样的动力驱使他们会选一个来自新兴国家的一家企业呢？一定是这家企业能够提供一种在美国找不到的高增长，所以我们选取这一类中国企业的时候，我们的标准其实很重要的就是高质量、高增长，符合时代的发展，它甚至可以没有利润。各位如果想在中国上市，没有三四千万元的净利润都不用考虑这个问题，有三四千万元的净利润也不一定能成功。但是如果在美国上市，可以没有利润，甚至可以没有营收，只要有人能认你，只要你能达到他的一个市值标准，都能在美国上市。

有足够的基石投资人肯买你的新股，你才能走上上市这条路，说自己多么优秀其实没有意义。这跟在中国不一样。在中国IPO，能过了证监会发审委这一关，基本上就上岸了。但是在美国，过证监会那一关很容易，要过市场那一关很难。也就是说，需要判断到底市场认不认可这家企业，他们到底会不会认购新股，这就是第一道门槛。如果是一家高质量、高增长的新兴行业的中国企业，无论有没有利润，都可以尝试找我们，你是有机会在美国上市的，前提是美国的机构认可你，你就可以在美国上市。

在美国上市会面临第二道难关，就是有一部分中国企业在美国上市之后跌破了发行价。去年有一个大的IPO案子，中通快递在纽交所上市，当天就跌破发行价，现在已经跌了一半。很多媒体上会讲，说中通快递跌破发行价，市场怎么不认可，说了很多的缺点。但是都没有提到一个重点，就是中通快递是以60倍的PE来定价的。也就是说，在中国上市，有23倍市盈率的上限，但是在美国是没有这个上限的，有种你就可以定2000倍的市盈率，只要有人买你的新股，都可以上市。

但是对企业和投资人来讲，这不是一种好事。最起码这种跌破发行价的案例造成了两个负面的影响。第一个负面的影响就是部分的投资者的确是受损失了，尤其是相当多的基石投资人亏钱了，因为跌破发行价了。第二个负面影响是对企业有影响，很多企业觉得首轮融资融得越多越好，定价越高越好，无论定到多少倍，只要有人认、有人肯买，就定到最高，但这不是最优的选择，因为市场是追涨杀跌的，当趋势出来之后根本不能逆转。

举个简单例子，美国基本上70%都是机构投资者，他们都非常理性。一个企业如果值30倍市盈率的话，以50倍市盈率去上市，一开始是没多少人敢买的，自然就下跌，很有可能最终不只跌到30倍，可能会跌到只有10倍。因为都是追涨杀跌，从来都是落井下石的，当跌势出现的时候，所有的投行分析师都会出来找理由，告诉各位客户这个企业为什么跌。

这个企业为什么跌呢？他们就要找这个企业很多的缺点、污点，甚至抹黑，市值会一直往下跌，可能值30倍的，最后跌到只有10倍，后续的再融资无从谈起。

相反，如果本来值30倍，但是肯以15倍定价的话，很有可能最终不仅仅是走到30倍，因为那么便宜的定价，机构肯定会来抢，一抢之下市值上升，很有可能最后走到五六十倍。因为分析师总要找理由来解释为什么升，找很多有的没的证据论证你是一家优秀的企业，然后投资者都来投资，形成一个良性循环。定向增发、老股转让、大宗交易、协议转让，就可以做到更多的再融资。

我们在去年做了两家上市，其中一家叫做金正环保。它的污水处理滤芯的技术原来只有德国企业掌握，有一些华人专家从海外回来，让这家环保企业掌握了这项技术，它的发展速度非常快，前年它只有几百万元的净利润，去年已经到了2000万元。这样的企业如果要在A股上市可能还要等四五年，但是他们的订单已经爆满，他们迫切地需要扩充产能、增加生产线，这个时候他需要七八千万元，它应该怎么做呢？我们选择带它去美国上市。上市成功，一下融到了七八千万，它上市的价格很低，现在增长很高，只要它争气，未来它在美国市场做再融资、定增都是可以做到的。所以，在美国市场一样可以帮助企业得到它们该得到的发展。

目前在中国经济改革和转型的潮流当中，有很多有核心技术的中小企业需要我们这些金融机构和资本市场帮助他们发展，我今天带来的一点经验是我们在美国市场是怎么帮助他们的，这些企业可能在中国的资本市场可能还要等3年、5年、6年，其实在美国市场不用。今天也希望用最后一点时间告诉大家，不是只有那些很知名的互联网企业才能够在美国上市，不是那些很知名的、很牛的企业才能利用好美国这个资本市场，只要我们对美国这个市场熟悉，我们一样可以利用它去辅助我们的中小企业走向资本市场这条路，然后实现跨越式发展。

【圆桌论坛-LP专场一】中国LP的投资之道

演讲摘要

在“LP专场一：中国LP的投资之道”圆桌论坛上，民享投资创始合伙人程韬、中证金葵花副总裁董旻、川创投总经理关飞、国信弘盛战略客户部总经理廉春、星元体育产业基金（原苍资产）合伙人谢祖涛、熠美投资管理合伙人叶庆、歌斐资产私募股权投资合伙人曾纯等参与了讨论，本场对话主持人为宜信财富私募股权投资母基金合伙人陈闽。

现场回放

演讲实录

主持人陈闽： 大家好，我是来自宜信财富私募股权基金合伙人陈闽，2001年进入中国私募股权投资领域，当时没有人投资，之后参与了人民币私募股权基金的投资。现在我在宜信财富母基金的团队，帮助中国的高净值客户进行私募股权类别的投资。

曾纯： 各位下午好，我是歌斐资产的曾纯。歌斐资产成立于2010年，我们是一家多元化的资产管理公司，除了PE的业务，我们还有二级市场的房地产和家族财富的业务。今天我们管理的资产规模超过250亿元，在国内投了80多个GP，也做了40多个二手份额的交易；同时，我们也会做一些跟投，目前跟投了40多个项目。我们目前主要是人民币业务，也有少量的美元业务。美元业务更多的还是投在国内，但也有一部分现在正在往硅谷、欧洲这些地方做一些尝试性的投资。

叶庆： 大家下午好！我是来自熠美投资的叶庆。熠美投资是一家起源于欧洲的全球性资产配置公司，我们的主要资产管理是在VC/PE里的母基金和直投，主要服务的客户是从欧洲的家族办公室到大学基金会。我们在9年前进入中国，客户开始有中国的政府引导基金和一些新兴的家族。我们主要的投资领域是在TMT、高科技和医疗方面。以美元基金为主，我们在海外总共的美元盘子在100多亿美元，在中国的配置大约15%。人民币基金是2010年开始做的，大概60亿的总资产，投资的GP在海外有400多只，在中国现在是80只左右，覆盖的企业在国内差不多是1000家，在国外我们第一只投的是硅谷的VC，是1979年成立的，时间比较久，我们可以覆盖海外的企业将近5万家左右。

谢祖涛： 大家下午好！我是原苍资产的谢祖涛。原苍资产是一个比较新兴的基金，主要投资的方向是文娱产业。在最近几年的投资过程中，我们发现不同的赛道有不同的玩法，我们现在和上海本地的五星体育传媒合作成立了一个星元体育产业基金，我们会在体育的垂直产业链上寻找一些好的项目进行投资，我们也希望能够通过一个纯体育产业的投资，帮助整个体育产业成长，完成产业的布局。

关飞： 大家下午好！我是川创投关飞。川创投是一家新成立的投资管理机构，目前主要管理政府引导基金，成立大概两年的时间，现在管理的规模大概80亿左右。我们主要关注三个方向，包括生物医药、TMT和智能制造，我们在寻找一些国内在这些领域的优秀投资人一起来进行合作。

廉春： 大家下午好！我是来自国信弘盛的廉春。今天我们这家机构应该是投中年会里面唯一一家券商系的直投机构。国信弘盛是国信证券的全资子公司，成立到现在已经9年了，我们所有的团队成员基本都来自国信投行，所以我们有国信投行的基因。我们这么多年的主策略还是Pre-IPO策略，LP对我们最大的信任就是我们的投资一般都在中后期。成立9年来，我们现在的管理规模100亿元，当时公司给了我们10亿元，目前我们给公司创造了60亿元的利润，年化的回报和退出在业内来讲，应该还是属于能够给大家交一份比较骄傲的成绩单的，谢谢大家。

董旻： 大家下午好，我是来自中证金葵花的董旻。我们成立于2013年，下游服务市场上的高净值客户，给客户进行资产配置，上游是围绕着市场上优秀的GP，主要是提供一些资金和资产管理方面的服务。我们整体的规模大概90亿元，对于行业也是围绕人的需求，以人为本是我们的核心理念，在选择行业上也是关于人的需求，比如说泛文娱、新零售和新兴行业都是我们关注的领域。过往两年时间，我们团队重点关注的体育、游戏、二次元文化，还有一些其他跟人的需求相关的行业，接下来我们还会继续在这个行业里面布局。

程韬： 大家下午好！我是来自民享投资的程韬，我们公司主要是集中在两块，一块是做直投，直投主要聚焦于三个行业：教育、文化娱乐和新零售，也是应我们的客户需求而投资的。另外一块是母基金，母基金是刚才我说的三个领域之外的所有其他投资，通过母基金去优选一些行业内比较牛的GP，我们的LP是政府引导基金、高净值客户和家族企业的资金。

投资如何穿越经济周期

陈闽： 感谢嘉宾们的介绍。接下来展开跟大家分享的话题，现在处在经济转型的新时期，第一个问题也跟新常态的经济转型时期有关。在中国的经济新常态下，关于资产的保全、资产的国际化布局，以及如何科学的管理财富成为越来越受关注的焦点，我们的问题是，中国的投资人（LP和GP）如何与经济发展趋势相结合，如何树立穿越经济周期的投资理念？我们还是从歌斐的曾总开始，请您和大家分享一下。

曾纯： 这是一个很大的话题，我记得2005年刚进PE行业时，有一个非常明确的印象，PE某种层面上是穿越周期的，同时它希望抓住一个时代中引领时代发展的产业。某种程度上来说，GP这个群体是希望能够穿越周期的。再往后就会看到，VC和PE还是会有所不一样的。VC希望是引领时代的，所以更多倒不是一个穿越的概念，更多的还是看到经济发展的下一个趋势。而PE是要找寻价值的，它要看到不同的行业在整个周期中波动的规律，找到波动中的价值所在，它希望以低于价值的价格购买，所以是有差别的。

回到LP领域，从2010年开始，我们在国内投了各个行业的80多个GP，可以看到这个行业大的发展脉络。顺着这个脉络投资，能感受到这个中间从大家的野蛮生长，到慢慢地开始细分行业、细分阶段，所以，某种层面，我们拥有一个超脱的视角，能看到整个行业的发展轨迹。这确实应该起到一些更积极的作用，我常说的是我们有一叶知秋的能力，我们能看到某些细分行业的市场开始热起来，能看到这个行业的投资案例变多，关注到这个细分行业的GP开始从0成长起来，所以，我们从某种层面应该推动这个事情正确的发生。

在过去中，我们也能看到每个不同行业冷热的情况。作为在上一层的LP，至少对我们来说，我们是有使命感把钱通过对市场的认知，分配到更有前景、更有发展潜力的行业，再进一步在这些行业中选到最优秀的GP，让他们去投到最优秀的企业，最终通过这些企业推动社会发展。

叶庆： 讲到跨周期的投资，我们最早的投资在国外都已经有很多年了，重点是帮助一些家族和机构打造跨周期的策略。所以，我们的策略和路径可能稍微有点学院派，通过比较严谨的资产配置模型，达到抗周期稳定回报的目的。说白了，要做投资就是一个风险收益比最佳化的目的，从A点到B点。怎么做到呢？我们有三个维度的配置：第一是行业，第二是地域，第三是产品。

就VC/PE这一领域来讲，我讲讲具体的例子。在行业方面，就像曾总刚才说的，什么是新兴的行业？在一线我们能看见一些项目，其实我们更多的还要有前瞻性，可以提前3-5年预知到行业的发展周期。比如说在TMT领域、大医疗领域，哪些是比较新的，可以看到科技的赋能性的技术的颠覆，比如说AR、VR、人工智能，大数据的发展之后，所有相关引申的数据安全，在每一个大的细分领域下，通过精深的调研，会看到在哪些重点的细分子行业里面要做先期的配置，包括国内外的都是如此。对我们来讲，重头在三大领域，第一是高新科技的细分子行业，第二是医疗，第三是新型消费，包括新零售、体验式、线上线下的结合方面。

在地域方面，以前十几二十年讲金砖四国，现在讲”一带一路”的机会。我经常私下开玩笑讲，金砖四国，俄罗斯在油价起不来之后，它再也起不来了，巴西、印度的表现也都不太好，真正比较好的就是中国，中国新兴的创新，在VC/PE里面，中国的布局在未来5—10年还是非常可期的。但是，另外在全球，美国也是我们比较看好的重点，以前我们会看好日本、欧洲、美国，包括以色列，但是以色列市场太小，而且现在VC领域也缩得很厉害，核心的还是美国。日本的老龄化非常严重，日本卖的老年尿布比婴儿尿布的销量都大，欧洲因为移民的问题，而且英国脱欧以后引发了一系列连锁的反应，我们认为欧洲除了收购一些优质资产，他们只有中小市场的并购基金是比美国高4到6个点的，其他的都远远低于美国，所以，从这个角度来讲，我们的重头还是会在美国和中国做大的布置，我们会超过80%，剩下的会在全球。

还有一个是产品，在VC/PE里面从最早的天使到成长、并购、夹层期，这里面怎么配置，是需要通过很好的测算的。可以追求β收益求稳，也可以追求α收益，打组合牌，这是根据每个客户的需求来定制的。但是长期来说，最主要的还是一个有长期配置的心态比较重要。我们最好的VC/PE产品在单个企业里面是超过1000倍的收益，这是一个德国的医疗企业。美国的一个项目我们持有了26年，它的回报是300倍以上。所以，长期还是跨周期的关键。

陈闽： 对我们宜信财富来说，我们在国内和国外的GP都有涉猎，过去5年我们在国内的GP有几十家，在国外的GP也有几十家，刚才叶总也提到欧洲小型的并购基金表现非常好，整体上超过在美国的投资。从刚才叶总和曾总提到的几点，无论曾总说VC是引领，PE是找价值投资，还是叶总说的全球的资产配置，包括她说的三个角度，都是在强调另类投资中的私募股权行业是可以跨越周期的。我们宜信财富也提到四个分散，跟叶总提到的很符合，我们提出行业分散、地域分散、阶段分散，还有一个是从老牌的管理人到新兴的黑马管理人，我们都有分散，这四点我们应该是一脉相承的。

我们在座的有LP，也有GP，还有直投的GP，我们刚才提到了穿越经济周期，哪位愿意对这个方面发表一点意见？

廉春： 结合我们公司的发展介绍一下关于经济新常态的话题。举一个小例子，最近我们的研究部提了一个联合国世界工业门类的数据，中国在这个工业门类上的大类有39个，中类有191个，小类有525个。这意味着中国是在联合国的工业门类分类里面唯一一个具有全门类的工业体系。说到经济拐点，未来我们迎接的是产业升级，产业就在这些门类里面。从这个角度，我们还是对中国本身非常有信心的。就像考试一样，我们有525个科类，总有科类在国家的产业政策的引导，在这些非常优秀的企业家拼搏精神的呵护下，一定能够百花齐放。而留给我们专业投资机构和LP所关注的，就是所处的这个阶段中会有哪个产业正在孕育，或者已经在路上，这才是我们真正关注的。国信弘盛关注4个行业，第一个是智能技术和互联网，我们预计这个行业在2020年市场规模会达到2万亿人民币；第二个是泛文化娱乐，泛文化娱乐在未来几年每年的增长都会超过9%。还有一个是刚才各位嘉宾提到的医药产业，最后一个是新能源和环境这一块。从这个角度，我们认为未来的产业升级和周期，只要在阶段性的把握了认为熟悉、可控的行业里的趋势，这个财富效应也是很大的。

谢祖涛： 我们原苍资产在赛道选择上也是围绕着如何跨越经济周期进行选择。我们认为，无论是周期性很强的行业，现在国家提出供给侧改革，其本质还是解放生产力，也是希望把更多的资源集中到一起，然后提高效率。即使是一些周期性相对比较弱的行业也提到了产业升级，它的本质也是提升效率。所以，整个未来经济发展的趋势，我觉得提升效率是一个非常核心的词。从另外一个角度来看，居民可支配收入在总收入中的占比，在过去几年非但没有上涨，这个比例还是下降的。在效率提升，多出了很多的时间，可是收入又是在下降或者没有增长的情况下，我们认为这就意味着大量的居民和大量的消费者会选择一些相对廉价、相对性价比高或者说更容易消耗时间的大文娱或者体育行业，这也是我们选择走上这条赛道的原因。

从整个体育行业来讲，世界上这么多强国，每个强国，不管美国、日本、德国还是英国，在人均GDP超过8000美元之后，都是走向了体育强国的道路，所以，我们现在也选择了体育这条赛道，同时我们希望跟以前的传统VC/PE不一样的做法，选择了这个行业里面最核心的战略合作方五星体育。

LP如何制定海外资产配置的策略

陈闽： 稍微一句话总结刚才几位嘉宾的发言，除了叶总和曾总提到国内的GP和海外的GP怎么配置，廉总和谢总提到了产业选择的话题。

下一个问题是，国家的一带一路的政策被誉为史上最大的由单个国家发起的海外投资行动，在全球资产配置时代，LP如何制定海外资产配置的策略？如何控制风险？是选择倾向于国内的GP出海，还是选择海外的GP？从海外角度，可能叶总更有经验，我们先从叶总开始。

叶庆： 从”一带一路”的机会来讲，我觉得优秀的国内GP出海是有机会的，比如说我们合作的子基金GP，一方面是在哈萨克斯坦等国有成功的项目落地，包括新的金融支付的公司，它是线上线下的结合，”一带一路”是有很多支持的。比如说，当地的央行就会出面支持，在它的金融基础设施和政策都还是可塑性比较强的时候切入，我们投进这个公司之后，就拿下了整个国家的市场，而且第一个拿下之后，紧接着可以拿下第二个，从而可以参与制订国家标准。另外一个例子是海上丝绸之路，金融科技在有些东南亚的国家我们也已经推进，诞生了一些金融科技的公司。这是走出去的情况。

从国内走出去，我觉得就是利用中国的优势，在中国这么大体量的情况下，推出来已经验证的技术，直接运用到相关的国家，然后搭国家政策的顺风车，这是一个比较好的策略。

直接在国外的更多是并购策略，也就是一个技术的拿来主义。我们在美国和德国在医疗方面，包括植入式器械、到临床二期的药的拿来主义，直接嫁接中国市场，这一块可以通过跟海外的GP合作，拿到市场上不用通过竞价根本拿不到的一些IP、技术，嫁接到中国市场，这是一条路。另外一个就是在消费类的传统品牌和新的业态方面，比如说数字营销领域在欧洲做得非常先进，它不仅输出这些技术和模式，它是先输出到美国的，因为欧洲的市场太分散、太小，我们已经投了一家西班牙最领先的做B2B SaaS最好的基金，它的10个被投企业有2家已经嫁接到美国了。

陈闽： 总结一下，叶总还是觉得从全球资产配置的角度，在国内的GP是从海外的拿来主义，在海外的其他欠发达国家，通过新的科技进步来借力它的市场。

请曾总就这个话题也谈一谈。

曾纯： 我觉得第一点是，所有的机构包括个人，他们有一些存量海外资产都是有配置需求的，就像刚才叶总和其他嘉宾都提到的，我们一直也坚持一个组合配置的思路，本身大家就有这个需求推动。

在微观来看，我们看到很多国内GP，特别是做早期互联网的，基本上都会含有出海的策略，原因是很多中国的创业公司同样看到了海外市场的机会，所以，他们把业务做到了海外。循着这条路来看，我觉得中国GP出海也是非常有机会的。

当然本身并不矛盾，同样可以投一些海外机构，或者说中国的机构出去跟海外合作，包括叶总刚才提到的，我们也看到有些机构在欧洲去收技术，但是它如果自己去是很难的，所以需要找到一些机构来合作。硅谷这些地方仍然是很多产业的制高点，我觉得有一些可能还得通过投资他们来进行资产配置。

陈闽： 曾总刚才提到两个方面谈到国内的GP在海外也有机会，当然，全球创新的角度，硅谷仍然是制高点，我们也可以通过母基金的形式投在海外的GP里面，可以获得投资的效果。这也跟我们宜信财富美元母基金的目标是一致的，我们一方面认为美元VC做的是当地的生意，所以一定要跟当地有历史和有稳健回报的机构合作，这是我们美元一期、二期基金在美国一直在寻找顶级的VC基金做合伙人的原因。另外一点，我们也认可在国内GP层面也有机会利用中国市场，把海外的技术，甚至我们在应用层面的优势，用国内的GP资源跟海外对接，这也是我们宜信财富已经在做的，比如说最直接的，我们投资了几个知名的基金管理人，他们在硅谷也有一定的资源配置。

挑选GP 投资业绩和个人投资业绩哪个更重要？

陈闽： 随着社保、险资投资的开放，政府投资基金的兴起，人民币基金投资持续升温，在国内LP种类越来越多元化的情况下，大家认为怎么样挑选合适的GP是不错的，另外在评判标准上，你们觉得机构的投资业绩和个人的投资业绩哪个更为重要？大家对双GP是什么看法？

程韬： 我们公司的LP本身就比较多元化，也在做母基金，我觉得更多的还是看这个基金，我们投资的时候更多看投资人的想法是怎么样的，然后再结合我们的思路做一些投资。我们作为一个GP和别的GP合作时，最重要的一点就是在合作之前要把两家的职责与业务分清楚，比如说一家主要负责找项目，一家主要负责找LP，最终把决策的效率做好。

对于前面的问题我还有一些想补充的观点，大家也说到在产业上如何跨越周期。作为GP如何从GP公司的本身跨越周期？我有两点看法，第一是勤奋，因为现在更多的LP更加喜欢去投资一些专业性的基金，我们GP在把一个领域做专业化的同时，能够孵化出来一些新的团队，去做一些其他领域的投资，这样就从多元化的角度上能够延展GP的生命周期。因为一个行业的生命周期到头了，可能还有其他的领域需要做专业化的投资。第二是团队的机制设置。现在有很多黑马的投资人，其实就是从第一代投资人的大型公司里面跳出来做的。怎么穿越经济周期，以及穿越自身企业的生命周期，机制是很重要的一个方面。

关飞： 我们既是一家GP，也是一家LP，我对这一块谈谈我的看法。在选择GP的时候，我们主要看一下几个方面，第一是行业中活得比较久，最好是穿越周期的。第二是希望这个GP是一家专业的投资机构，最好是聚焦在一到两个行业上，形成自己的产业链，我们也特别喜欢向这样的GP进行学习。第三是希望整个GP的风格是保守的，现在大家看到整个市场8万亿的管理规模，1万多家机构，这是非常红火的景象，但是回顾历史，每个行业都会经历它的周期，我们希望在周期来的时候，我们选中的GP能够很好地生存下来。

最后简单说一下我对双GP的看法。我们作为政府的一家引导基金，原则上是不赞成双GP的，我们希望选中的GP能够按照自己的投资逻辑，按照自己的决策流程进行投资，但是有一点例外，就是在做产融结合的投资过程中间，比如说和一些上市公司打造优质的产业和优质的公司，双GP是为了给他赋能的情况下，我们是可以接受双GP的。

董旻： 刚刚也是听了各位老总们对于母基金行业的一些观点和看法，我想说的是，我们每天在做的事情都是在找GP，这里面包含国内的GP，也包含海外的GP。因为在他们看来，有的时候是钱在境外，也有的时候是资产在境外。不管是境内境外的资产，还是境内外的GP，或者是不同的行业，我这部分给投资人做的仅仅是趋势判断。因为母基金很难判断这个行业一定挣钱，这个行业里面某个项目一定能挣钱，这不是母基金要干的事情，要做的事情是跟所有这个市场上能看得见的各种投资人，现在有权益类的，还有其他类的投资人沟通，到底未来这些行业哪些行业是挣钱的。最终在市场上能立足的，还是以基金的业绩为准。我们母基金的业绩是来自子基金给客户创造的价值。

在选择GP的时候，机构业绩和个人业绩分两块，机构的业绩也包含了机构整个平台上的业绩，还有机构里面管的每一只基金的业绩，在这两个方面，我们更关注机构里面管的基金的业绩。比如说市场上有很知名的大牌机构，我们看它的业绩，可以看到里面有很多非常知名的项目，但是投的很多期收益一般，会考虑在基金设置时候到底是怎样把合伙人跟基金捆绑的，最终还是要反映在给投资人账面的收益上来。

另外，关于个人业绩，因为投资是一个很主观的事情，真正能投中项目的可能就是那么一两个人，平台能给到他的当然是有很多的，包括资金的支持，可能更多的对于行业的嗅觉，以及对这个公司的看好，有很多是反周期、反人性的，有可能就是这个真正的操盘手所能带来的。我们也会选择这种黑马型的基金，可能他没有什么好的平台，但是个人的业绩就是不错。所以，对业绩这一块我是这么看的。

另外，就是关于痛点的问题。其实现在这个行业的痛点也是我们所有管理人的痛点。有两个方面，第一是业绩没办法阳光化。当然，我认为投中还是做得比较好的，他们能给我们一些数据化的东西。但是市场上的散户要验证一个机构过往几年有没有给投资人挣钱，这个事情是很难的，我们想给散户投资人解决这个难处。所以，我们和歌斐、宜信做的是一样的事情，交叉验证这个机构所说出来的业绩是不是真实的，帮我们的客户来搞清楚这些事情。

第二方面，我们投的权益性基金期限比较长，5年是最短的，境外的投资人是能够接受超过10年甚至更长时间的，中国的投资人对期限这一块还有待教育。但是对于这么长周期的投资来说，在这个过程中，团队是否稳定非常重要，也有可能这5年干完以后GP都不见了。这种事情不是我们投资人能接受的风险，能接受的风险是投资的亏损，但是如果在投资的过程中，是因为团队不稳定，平台不稳定，甚至出现了其他非政策性的原因，最终这个行业发展是没有前途的。所以，我觉得最核心的就是要判断这个行业怎么是稳定的，需要有一个好的机制，这个可以借鉴海外的一些基金的经验。

陈闽： 刚才关总提到，中国的VC/PE很多，但是真正好的并不多，所以，中国的VC/PE需要通过经济周期来洗牌。这就回到董总所说的，怎么样确定这个团队、机构是稳健的，因为所投的资产类别是中长期的。我们挑选基金管理人也是会挑选最优秀的，从宜信财富的母基金来说，我们非常看重团队，以及团队的业绩，并且要看业绩是不是可持续的。另外，还有团队的激励机制，这个激励机制是不是可以让他们稳定；包括他们的策略，这个策略是不是在新的宏观环境上是适合的，还有这个团队是不是有一个决策流程能够防范风险，这是我们挑选GP的维度。这也是帮助我们解决无论是个人LP还是机构LP的痛点，就是刚才董总提到的，我们如何在众多的GP中选择最优秀的，这一点是我们作为母基金的管理人最大的挑战，也是我们最核心的竞争力，相信通过时间的检验，我们也能够得出来好的结果。

今天的题目叫”中国LP的投资之道”，在座的有歌斐的母基金，有熠美的母基金，包括中证金葵花、川创投都是母基金，包括国信的母基金，我们同时也是GP、LP双重身份的，我们怎么样新常态的情况下，在适度收益的新常态下通过另类投资，特别是私募股权的投资，无论是国内的还是全球的，来实现跨越周期、实现全球的资产配置。

【金茂致辞】跨越未来——资本重塑城市价值

演讲摘要

金茂资本总经理助理王斌在开场致辞中表示，在国家大的供给侧改革的背景下，产融结合将成为房地产基金未来新的趋势。

现场回放

演讲实录

主持人：下面是金茂资本专场时间。金茂资本是中国金茂与来自澳洲的麦格理资本于2016年11月共同组建，为专注于房地产领域的私募基金管理平台。在公司治理结构及监管机制上，保证了平台的市场化和透明度，也保证了金茂资本的角色并非服务于中国金茂，而是全心站在投资人立场，以保障投资人收益为第一要务。截至目前，金茂资本已经有近120亿元的在管基金规模，其目标是未来五年实现30亿美元和300亿人民币的基金管理规模。接下来的时间，有请投中信息华北区总经理刘奕孜女士来主持接下来的环节，有请！

刘奕孜：尊敬的各位领导、各位来宾，欢迎各位来到第11届中国投资年会有限合伙人年会金茂资本的专场，我是投中信息华北区总经理刘奕孜，非常荣幸担任本场的主持人，我们这场的主题叫做“跨越未来——资本重塑城市价值”，今天来到现场的嘉宾有：中国金茂副总裁兼华南区公司总经理魏浙先生；金茂资本首席执行官周立烨女士；中国金茂产业发展部总经理费先生；金茂资本总经理助理王斌先生；摩根士丹利董事总经理、亚太房地产投行部主管李尤佳女士；中美绿色基金首席执行官白波先生；田园东方投资有限公司总裁助理单先生；威雅公学发展总监袁博先生，欢迎所有嘉宾的到来。

说到城市，相信这与在座的每一个人都息息相关，城市的出现是人类走向成熟和文明的标志，城市的出现也包含了我们对生活的美好愿望，今天投中信息就联手城市运营金融服务专家金茂资本共同来探讨资本如何在城市发展过程中发挥其金融驱动的作用，以及资本如何与产业更好地结合，助力城市价值的提升。

首先让我们用热烈的掌声有请金茂资本总经理助理王斌先生上台致辞。

王斌：尊敬的各位领导、各位来宾、女士们、先生们，大家下午好！9月的深圳，夏天的余热还没退去，但是在微风当中又带来了一丝秋的清凉。我们欢聚一堂共聚鹏城，共话天下资本，共谋城市价值重塑，在此我代表金茂资本向远道而来的各位来宾和各位朋友道一声谢谢，谢谢你们的光临。也借此机会对于一直以来关心和支持金茂资本发展的社会同仁道一声感谢，谢谢你们在金茂资本成立初期给了我们巨大的帮助。

本届论坛的主题是“跨越未来——让资本重塑城市价值”，意在构建城市发展的新生态圈。谈及城市新生，我想这次论坛的主办地深圳最有话语权，在上世纪80年代，深圳在整个改革浪潮的大潮中脱颖而出，30年前特区的谋划和资本的驱动，让这个昔日的小渔村蜕变成为世界现代化的一个大都市。如何用资本的力量打造下一个深圳，或者比深圳更有温度的城市？我相信在这一次的论坛里面，一定会给大家带来一些新的启迪和方向。

最近国家新城镇建设愈演愈烈，以人为本的发展理念在推动城市发展进程过程当中得以彰显，不断提升城市价值、提升城市的品位，优化人类的居住环境，这对城市资源的整体开发和运营者提出了更高的要求，未来城市综合建设开发和运营是一个新的趋势和方向。在国家大的供给侧改革的背景下，产融结合将成为我们房地产基金未来新的趋势。产融结合的目的就是让我们的虚拟资本和实体资本更好地、有机地相互融合，让虚拟的资本更好地服务于实体。

金茂资本成立之初便秉承股东的资源优势，我们创新产融结合的发展模式，依托中国金茂以及麦格理两方股东最优质的资源，打造自己的发展特色，目的就是为了让中国金茂和麦格理资本在中国生根发芽，在全球生根发芽。在未来新一轮的城市建设过程中，我们重点将关注城市更新、区域投资等重点领域，同时聚焦在大健康、大教育、大科技三大产业。未来，金茂资本将致力于成为国际领先的城市运营金融服务专家。

满载一船秋色、平铺十里湖光。我们深知以资本的力量重塑城市的价值，需要各位嘉宾的远见卓识和真知灼见，希望在今天的讨论的过程当中，各位嘉宾能给我们更多的启迪和长久的帮助。最后，我也预祝本次论坛取得圆满成功，也希望在座的各位嘉宾和各位领导身体健康、工作顺利，最后祝愿我们所有的嘉宾双节愉快，谢谢大家。

【主题演讲】驱动城市发展的资本力量

演讲摘要

金茂资本首席执行官周立烨在主题演讲中表示未来的城市应该是智慧科技的、绿色健康的、产融结合的、配套多元的，而金茂资本定位在城市运营金融服务专家，以资本和产业规划来驱动成长，其中，资本驱动以土地运营为基础、以产业投资为保障、以资本运作为核心、以价值增值为目标；产业导入环节则是通过产业投资、产业合作、产业孵化来助力城市的形成。

现场回放

演讲实录

资本力量驱动城市发展

周立烨：各位亲爱的来宾，大家下午好！我是周立烨，来自金茂资本，非常荣幸有这个机会站在这里与大家分享“驱动城市发展的资本力量”。

谈到城市发展的资本力量，我们先来理解城市是怎么来的，请大家跟随我翻开历史的画卷，让我们共同回顾历史的发展，也就是城市演变的进程，人口的增长、财富的集聚造成了城市的扩张以及城市的扩展。如果回到250万年前，那时还没有城市的概念，那时的人类游猎为生，以部落的形式存在，那时的部落只有几十人，最高不超过100人。

人类的历史继续推进，随着农业生产力的提高，村落逐渐代替了部落，在公元前7000年，土耳其的加泰山丘城镇，一个村落有5000到1万人，大家可以看到人数已经在增长。

随着社会生产力的提高，第一次社会大分工的出现，商品的交换不再是一个偶然的行为，而是一个经常性的行为，这时出现了固定交换的场所，它就是市集，市集是我们城市发展最初的一个物理所在。

随着市集的扩大，随着交换的日益扩大和丰富，人们用石头墙、用城墙把市集包围起来，这就是我们现在城市最初的萌芽。在公元前221年，秦始皇统一六国，秦始皇时代当时的首都咸阳，它的人口最高峰达到65万人，而在人类历史上人口超过100万的城市是在罗马诞生，时为公元100年。

历史继续往前推进，14世纪的时候，资本主义开始萌芽，而18世纪60年代，英国率先进行工业革命，这是人类第一次摆脱了传统的农业设备，而向工业化、城市化、技术化的资本主义时代迈进。19世纪工业革命陆续推展到法国、美国、德国、俄国和日本，资本主义世界市场形成，城市规模急剧扩大，人口不断汇聚。

在100年前，世界上最大的城市是伦敦，彼时的伦敦一个城市的人口有650万人，而从2016年的统计数据来看，超过1000万人口的城市全球有36个，我们很自豪地看到中国的上海、北京、广州、深圳、天津等都位列其中。

而据数据预测，在2030年，全球750座大城市将承载35%的人口总数，而在2050年，整个比例将达到惊人的75%，也就是说城市的发展还有很大的空间，在座的诸位从事城市运营金融相关工作的人还大有可为。

当今世界有6大超级城市群，它们分别以芝加哥、伦敦、纽约、巴黎、东京、上海为中心。

如果放眼中国的未来10年来看，城市人口将占到70%，而目前我们仅有40%左右，再一次印证了在中国这个市场，我们做城市运营金融相关工作的人大有可为，在中国市场尤其如此。在未来10年，北上广深将成为世界级的超级城市，人口将接近5000万，而一线城市也将拓展至12个。

然而，在这样的城市发展的过程当中，人口不断聚集，财富不断聚集，随之而来的问题是，不如果城市的发展不能有很好的城市运营，不能有很好的城市建设，基础设施建设跟不上，公共服务跟不上，很多弊端就会暴露出来。正如我们所感受到的交通拥挤、人口密集、住房困难、资源紧张等等，这是通常我们看到的大城市病。

未来的城市将是什么样的？在我们的眼中，我们认为未来的城市应该是有生命力的，是有温度的，像我们深圳这样的，比深圳还要更好的。如果说一定要有四个关键词来形容，我认为未来的城市应该是智慧科技的、绿色健康的、产融结合的、配套多元的。

其实未来已经来了，如果城市的发展仅仅靠城市自发形成和政府的投入，这是远远不够的。在这个过程当中，在规避城市规划的大城市病方面，在弥补城市运营资金不足的方面，在提供的公共服务不能满足人口增长的需求方面，我相信城市运营商是大有可为，在这个里面的空间和作用无疑是非常巨大的，我相信诸位会理解并赞同我的判断。

要提到城市运营商不得不提我的股东——中国金茂，中国金茂在2015年就提出城市运营商的构想，这个概念在今天看来可能不算超前，但在2015年绝对是市场先行者。实际上中国金茂在过去的10年乃至更长的时间，已经以城市运营商的概念打造了诸多成功的项目，后面我将为大家介绍我和过去的两个项目。

两驱动 两升级 构建城市运营金融服务全套链条

中国金茂城市运营商的模式也非常清晰，就是两驱动、两升级，就是以规划驱动为牵头，以资本驱动为基石，促进产业升级和城市升级。

接下来我简单向大家介绍一下中国金茂曾经打造过的两个成功的有影响力的城市运营项目。

第一个是长沙梅溪湖国际新城，这个项目占地超过1万亩，总面积超过1000万平米，大家看到的图片是真实的图景，这个图片看起来依山傍水、山清水秀、绿色健康、产业聚集，是一个非常理想的城市图景，但是它在8年前却不是这样的，我给大家看8年前的图片，从2008年一直到2016年，每个城市每天都在发生一些变化。中国金茂历时8年打造，总投资超过300亿元，带动片区投资上千亿元，助力湖南湘江新区成为中部第一个国家级战略新区。

当然这个项目也是非常绿色健康的，它获得了一系列绿色领域的最高奖项，包括被住建部评为“国家绿色生态示范城”，入选国家首批“智慧城市”试点城区，这就是我们理想中的城市，它是绿色健康的、产业集聚的、产融结合的、配套多元的，在长沙梅溪湖，这是湖南省非常重要的一个城市名片，也是我们想象中未来的模样。当然在这个里面，产业驱动、资本驱动起到了非常至关重要的作用。

第二个项目是上海北外滩。北外滩区域位于虹口区，与东方明珠和金茂大厦隔江相望，北外滩区域占地面积3.66平方公里，岸线长达3公里以上，这个区域是传统的水上门户，中国金茂历时超过13年，介入区域规划，将其从一个航运码头转型成为核心商业片区，至今已开发超过180万平米，总投入500—600亿。在这个区域内，我们引入了一系列产业聚集，包括金融机构、航运企业、央企等。这就是我们想象中的未来城市，它是智慧科技的、绿色健康的、产融结合的，它是以资本驱动和产业规划驱动为先导的，这就是我们未来城市当中的模样。

刚才我一直在提城市运营商的模式是资本驱动和产业规划驱动。金茂资本一出生我们就把它定位为城市运营金融服务专家，来助力整个城市运营的进一步扩大，在刚刚我跟大家分享了城市运营，这个领域是大有可为，空间巨大的。在金茂资本一出生，我们就把自己定位为城市运营金融服务专家。

我们是这么理解资本驱动的。城市运营金融专家的资本驱动，我们认为包括四个元素，分别是：以土地运营为基础、以产业投资为保障、以资本运作为核心、以价值增值为目标。这使我们理解了资本驱动。

城市运营金融服务模式，可以介入城市运营的全链条环节，在区域规划方面，资本可以提前介入区域规划，甚至可以协助政府确定主导产业，在一级开发阶段，资本的介入可以弥补基础建设资金不足的问题，可以弥补配套资金不足的问题，来助力一个区域的不断丰满和完善。

在最重要的产业导入环节，我们可以通过产业投资、产业合作、产业孵化来助力城市的形成。在土地二级开发的环节，城市逐渐在建设、逐渐在发展，资本通过这个阶段的介入实现土地的最终价值。发展的最后一端，整个区域巩固成熟了，我们会留下来一些现金流非常优质的持有物业，可以进行持续经营，这个时候作为金融机构而言，我们可以做大量的资产证券化的业务，来继续支持下一个城市运营的项目扩张，这是城市运营金融服务的全套链条。

在这样的大产业链条下，金茂资本开发了我们的基金产品，这里包括城市运营基金、产业股权投资基金、开发型基金以及持有型基金。目前我们思考比较多的还是城市运营基金，接下来还会跟我们的合作伙伴在一些城市更新、精品物业、小镇综合体建设方面设置类似的城市运营基金。

金茂资本确认城市运营金融专家这样的定位以来，截止到目前累计投资的规模150亿元，投资9个项目，目前有4个亿的基金成功退出。作为一个新生的企业，我们对取得的成绩还是感到比较赞赏的。当然，在未来我相信在这个领域还有更大的空间和在座的诸位一起去拓展。

未来的5年，我们也给自己定了个小目标，我们知道未来的空间是很大的，但是作为一个机构来讲总要有自己的一个小目标。我们希望未来5年，我们会继续深化产融结合的探索，未来的5年，我们的基金管理规模要达到30亿美金和300亿人民币。

在我演讲的最后，给大家介绍一下金茂资本的Logo，这个Logo看起来是比较简单，但是寓意深刻，它是J和M的组合，J代表中国金茂，M代表麦格理，它也是我们的股东，这个既说明我们有央企的背书，又有国际化的视野。从中国汉字来讲，大家可以看到这个Logo蓝色的部分像一个汉字“山”，它代表挺立之峰，向上发展之意。这个蓝色的字也可以把它看作汉字“川”，川在资本里面代表资本活水绵绵不绝，我们也希望财富之水共同创造、合作共赢。如果我们把英文的组合和中国的汉字最后统一到中国的印章里面，这就是金茂资本Logo的含义，它代表了我们具有中西结合的国际视野。我们做这个Logo的时候，特意把中间的1往上凸了一些，这个代表了我们成为No.1的志向和决心，也希望和在座的诸位一起努力。

当前的市场环境竞争是残酷的，在座的诸位，每一位都感到了监管环境之严厉是史上未有的，但是我们应该积极拥抱这些变化，积极地挖掘自身的核心能力，积极地提升自己的主动资产管理能力、市场判断能力。因此，我想这是最坏的时代，但更是最好的时代，金茂资本愿与大家共同成长、共创、共享，让我们一起合作共赢、共创共享，让资本重塑城市价值。谢谢大家！

【主题演讲】产业和资本产融结合下的PPP发展趋势

演讲摘要

中国财政科学研究院研究员、原副院长王朝才在主题演讲中，介绍道基于国内目前GDP降到6%左右，税收增长也降到6%的经济新常态，以及地方政府收入锐减、财政支出压力大的现状，拥有融资、规划、运营三大功能的PPP得以进入国内。但PPP发展进度并不理想，王朝才对此给出三个建议：政府观念需要转变；资本方与政府合作中的法律地位需明确；政府需提高合作效率。

现场回放

演讲实录

在中国城市和产业双升级的大背景下，产融结合的趋势也是必然的，民间资本在城市建设的过程中发挥着越来越重要的作用，PPP的发展也是政府鼓励的方向。接下来让我们掌声有请中国财政科学研究院研究员、原副院长王朝才先生，王院长是PPP领域的专家，让我们有请他为我们分享城市发展与PPP，有请王院长。

王朝才：各位朋友下午好！今天我在这里完全是一个异类，大家都在市场里，我既不在市场里，也不是官员，是个搞研究的，是纸上谈兵的。周总和金茂资本的同事请我来讲一讲，我就想讲一句话，在今后我们国家的经济发展中，城市经济很重要，在城市经济中，社会资本参与非常重要，而且机会很大。

现在我们有一个判断，说中国经济已经进入了一个城市经济驱动的阶段。改革开放以后，我们国家确立的发展战略是外向型经济，靠出口发展，曾经我们的出口占GDP的比重达到50%以上。现在由于种种原因，我们再把目标定到出口为主已经很难了，再一个是我们的人民不能享受到我们发展的福利，所以我们提出来要发展内需。我们的内需在哪里？中国经济发展的内需就是城市经济。包括城市服务、城市基础设施、城市科技、制造业。近几年我们国家的经济增长还可以，主要是我们城市一些产业的发展，比如说快递、外卖之类的发展。

在中国搞经济发展，地方政府的责任很大，需要的资金也很多，但是我们的地方政府还很难承担。有一个测算，每增加一个进城人口，地方政府仅仅是基础设施建设方面就要15万的投入，当然像北上广深这些一线城市可能还不够。每年大约1500万人进城，光这一项，国家地方政府就得花3—4万亿左右在基础设施建设上，地方政府是很难承担的。

而对于我们的地方政府来说，当前它的资金能力是非常弱的，有两个很重要的原因，一方面是财政新常态。什么叫财政新常态？大家可能都知道经济新常态！经济增长速度由原来每年增长10%以上，现在降到了6%。从经济学的角度来讲，从宏观经济来讲，6%以上就够了，但是大家要看到另外一个方面，经济增长到6%以上以后，我们的财政收入增速下降。原来GDP增速10%以上的时候，税收增速年均20%以上，那些年我们财政的同志每年到年底忙超收的怎么花，现在是什么概念？现在GDP降到6%左右，税收增长也降到6%，甚至还不到6%。现在财政在年底在忙怎么把账做平衡，忙催收，这是一个新常态。

另外一个是地方政府投入收入锐减，国家正在探讨土地征收方式的改革。换句话说原来地方政府那么多的投入收入，靠的是剥夺了农民的权益，从农民的那里便宜的征地，然后很贵的卖出去，那就等于是把农民的钱分了，这个做法导致了很多问题，现在正在探讨怎么改革。如果改革成功了，农民可以直接卖地了，我估计地方政府的收入会越来越少，我们不说地价的问题，这是一个政治上变化的趋势。

另外一方面的，我们的财政支出压力特别大，环保问题非常突出，还有低收入人口，对国家来讲，我们现在还面临好多科技、教育、国防、外交等方面都需要大量的财政资金。财政的收入少了，但是支出不能减少，我们的环境支出、卫生支出、农业支出没有一项的增长能降到6%以下。

还有地方政府债务形势不容乐观。中国地方政府债务没有大危机，但是个别地方出现违约的情况确实是时有发生的。

地方政府要做那么多事，但是地方政府财力有限，怎么办呢？这里就引入一个新的理念，原来经济学里面有一个理论，政府的事由政府自己来做，把市场分为私人产品、公共产品两个部分，私人产品就是市场来做，公共产品由政府来做。我们发现公共产品的范围太大，道路、环境、科技、教育、医疗卫生、廉租房都是公共产品，这么多公共产品政府做得完吗？我有这么大的能力吗？所以在西方国家出现了PPP以后，出现了一个新公共管理理论，政府的作用是保证这个产品有供给，政府不一定去生产。什么是生产？举个例子，保证每个人有地方看病、看得起病、看得好病，这是政府的责任。谁给他看病呢？这是生产，私人也可以，外国人也可以。这就把生产和供给分开，政府负责供给，生产可以让私人资本进入。PPP就是这么来的，有好多事情本来是政府做的，园区、开发区几通几平应该是政府做的，但是政府一方面没有这个能力，另一方面还有其它的原因，所以它通过PPP，让社会资本参与。而我这里特别强调的是，社会资本参与到城市建设当中，恰恰与PPP的功能非常契合。用私人资本参与到城市建设当中，恰恰是PPP的优势。

有人说PPP有什么功能？我们一般强调它的三大功能，第一是融资功能，它可以带动社会资本，比如说我们通过资本运作，把市场的资金带进来，这个是大家都同意的。第二是规划功能。我们的城市需要规划，往往我们以前的策划是政府部门或者请一些高级研究机构来策划，往往是好看不好用，我昨天看了一个项目，是找一个高级研究院设计的项目，人家设计下来投资要99个亿，后来让一个公司去设计，39个亿就可以了，而且保证质量也不差。所以在设计方面，我认为就是让专业的人做专业的事，这也是PPP的一个方面，所以金茂重视规划，这是非常正确的，可以让社会资本把它的规划的能力用到政府的工作中来。第三是运营功能。政府运营的时候有天生的毛病，政府公务员和普通老百姓之间，它强调的是平等的关系，这是最起码的，当然搞得不好的会说他是官你是民，他跟他的服务对象是官和民的关系。但是如果是社会资本来运营呢？社会资本是把顾客当成上帝的，他这样能把城市运营得更好，能够服务得更好，老百姓更满意，这是我们看重的一个功能。所以从这几个功能来看，我认为私人资本参与到城市的建设、城市运营非常重要。

从2014年开始，我们国家就在推PPP，但是到现在为止，它的发展不是如我们所预想的那么快、那么好。比如说财政部、发改委项目库的项目，入库以后的落地率现在大概就是10%到20%，有80%的项目还是入不了库。这里头的问题很多，比如说到现在为止PPP的法律还没出来，有的人就问，PPP为什么要立法？可能你们搞过这个项目的就知道PPP需要这个东西，它既不像一个完全的私人项目，也不完全是一个政府项目，所以你不给它单独立法是不好办的，依照民法是有困难的，依照行政法也有困难，所以它需要一个独立的法律。

我觉得这里面有几个问题是需要注意的，第一是政府方面的观念要转变，好多政府是为了套社会资本。所以我老是给他们讲这个话，社会资本参与，它一定要以盈利为目的，如果我做了半天，我赚不了钱，那还不如回家睡觉，把钱放在银行吃利息。我反复跟政府部门讲这个事情，你一定要有这种理念，如果没有这种理念，你的PPP项目人家凭什么跟你合作？我们PPP合作的时候带有这样的特点，国营的资本占了大头，真正的私人资本不太敢参与。我曾经去看过一个私人资本参与的项目，凡是国营的，我们国有企业和地方政府合作，我们两方一谈，大家可以谈得很好，但是如果对方是真正的民营资本，开每次会他们都会吵一架，他们吵得也很具体。举个例子，我曾经看到一个私人资本和政府合作搞了一个居家养老，这本来是挺好的，后来那个私人老板说，你看看我们居家养老，我那个地方就是买点桌子，买点餐具，但是因为点多，有70多个居家养老，每次采购的金额也很大，每次都超过100，这样就要走政府采购的渠道。但是政府那些人又不着急，慢慢地给你采购，包括还有一些受贿行为在里面，给你采购的价格还不低，东西又不好。这个问题政府需要解决，要真正让社会资本参与进来。

第二个是资本方与政府合作的法律地位问题。比如说你将来这边出现争议到底上哪个法律，我们的建议是一定要上民事法律，但是有人主张要上行政诉讼。为什么上民事法律？政府和老百姓产生了纠纷以后，他有两种情况，一种情况是政府行政职能产生的纠纷，这个肯定上行政诉讼法，另外一个是我和政府做生意，产生了纠纷，那肯定就上商法、民法。但是有的人就不这么干。

第三个是我们政府要想做好PPP，还要改革，要提高效率，因为人家的社会资本进到这里面来，我们政府有一个特点，它跟你耗，一个事情这个月干不好下个月，下个月干不好下下个月，但是社会资本要讲求效率，包括像这种PPP公司的，这个事情已经完全让你这个公司来运作以后，政府采购是不是还非要走政府采购程序呢？现在法律上都没明确，将来把这些问题都解决了，我估计中国的城市会发展得好，中国的经济也会发展得更好。

刘奕孜：感谢王院长的精彩分享。

【圆桌论坛-金茂专场】城市运营资本化的道与术

演讲摘要

在下午的金茂资本专场圆桌论坛上，金茂资本首席执行官周立烨女士；中国财政科学院研究员、原副院长王朝才；中国金茂副总裁兼华南区域总经理魏浙先生；摩根士丹利董事总经理、亚太房地产投行部主管李尤佳女士；中美绿色基金会首席执行官白波先生；威雅公学发展总监袁博先生就“城市运营资本化的道与术”主题进行了探讨。

现场回放

演讲实录

资本如何投资布局来带动城市发展、产融结合？

接下来让我们进入本场的圆桌环节，与我们的嘉宾探讨城市运营资本的道与术。有请：金茂资本首席执行官周立烨女士；中国财政科学院研究员、原副院长王朝才；中国金茂副总裁兼华南区域总经理魏浙先生；摩根士丹利董事总经理、亚太房产投行部主管李尤佳女士；中美绿色基金会首席执行官白波先生；威雅公学发展总监袁博先生。

接下来的时间交给台上的几位嘉宾。

周立烨：各位嘉宾，感谢大家不远万里来到金茂资本专场论坛，本次论坛的主题是“跨越未来——资本重塑城市价值”，因此我们请来的嘉宾包括资本方、产业方，以及政府研究方的代表，我们一直开玩笑说王院长是政府方代表，王院长很严谨地纠正我们一下，他说既不是政府，也不能代表政府，要以政府专家的角色出现，所以我做一个更正。在正式开始之前，请各位嘉宾做一个简要的介绍。

李尤佳：各位好！我是摩根士丹利亚太房地产投行部主管，我在摩根士丹利工作已经接近13年，在整个金融行业也工作将近20年。以前也跟金茂以及金茂资本有很多在资本市场上的合作，很高兴周总请我参加这个讨论会。

白波：大家好，我是中美绿色基金CEO白波，我们基金是2015年9月份在习近平主席访美期间，由中国和美国的政界和商界领袖倡导在去年11月份成立的基金，基金的宗旨是希望通过投资的行为，通过中外的跨境合作促进中国的绿色发展，中美绿色基金的一大批同事以前在华平基金的时候和中国金茂有很多的交道，包括在一定的期间和中国金茂成为合作伙伴，也很高兴有机会和中国金茂加深合作。

王朝才：我们单位原来是财政部财政科学研究所，去年更名叫中国财政科学研究院，更名的原因就是因为我们想搞成一个国家智库，我们主要做两件事，第一是搞政策研究，比如说税收政策、财政政策、教育政策，包括养老政策、健康政策。第二是有一个研究生部，相当于金融界的五道口，我们财政界就有财科所，我们的研究生部只有一个，没有本科，主要是培养硕士、博士、博士后，现在每年招硕士大概200多人，招博士最高峰招到了80人，现在每年招50多人，主要就是两个专业，一个是财政专业，一个是会计专业，本人是做财政专业的，当博导也当了快20年了。

魏浙：我是中国金茂的魏浙，我负责中国金茂华南区的开发板块，刚才院长说在座的都是学数钱的，我是学挣钱的。我有三段经历，也做过公务员，做过设计师，然后做开发商，我也不是不远千里过来的，非常欢迎大家不远千里过来，我是这里的地主。

袁博：大家好，我是袁博，我代表英国的威雅公学，大家听威雅公学这个名字可能有点陌生，这是我们去年落地的时候起的一个比较接地气的名字，它本身是叫Wycombe，它是在英国白金汉郡的一个有120年历史的女子学校，在大陆大家对他们了解不多，在香港和澳门大家对它比较熟悉一点，它非常低调，从来没来中国招生，它差不多每3—5年，才有一个大陆的学生进它的学校，是比伊顿公学还要难进的学校，在香港大家比较熟悉，是因为很多比较有名的家庭，比如说霍英东家族的一些人、梁振英的女儿都是威雅公学毕业的。我们是英国来的学校里面最顶尖的学校，远远高于其它已经进中国的学校。我说两个数据，第一是从成绩来看，从英国的中考、高考来看，它常年排名是前三的，很多时候是第一名，世界顶尖的大学，牛津和剑桥平均每年录取率是35%，最高的时候是45%，也就是说毕业生2个里面有差不多一个进入牛津和剑桥的。我是负责威雅公学在大中华区，包括港澳台拓展新学区的负责人。

周立烨：谢谢大家清楚的介绍，便于大家对在座的嘉宾有更清楚的了解，大家可以准备好你的笔和纸，如果有进一步的问题，可以在等一下的环节提问。

首先我有一个问题想问白总和李尤佳女士，因为你们两个人都是在国际资本市场有非常丰富经验的，当前中国的经济处于新经济的阶段，城市的发展、产融结合也是必然的趋势，作为一个投资机构，在这样的背景下如何进行投资布局，如何确定投资导向？

李尤佳：从资本市场的角度来看，过去这么多年给中国房地产市场带来的融资和机遇确实是很大的，可以看到在政府房地产市场不断进化、发展的过程中，就像您讲的整个城市现在不只是盖房子，还有很多其它的配套产业，结合盖房子、住房子的同时给一个城市的发展进行配套。

在发展的过程中有一些与地产有关的新兴产业也都在逐渐做大，做得更有特色，相较于养老，像长租公寓、医疗、保险等一些与社会、城市发展结合很紧密的产业，包括刚才袁先生也讲了他们作为一个学校的运营商，怎么给这个社会发展带来贡献。从资本市场的角度，我们也是从这个方面考虑的，希望能够给大家带来一些资本的帮助。举个简单的例子，大摩今年5月份在纳斯达克给中国本土的一个教育公司做了IPO，这个公司的名字叫博实乐，它是中国开发商碧桂园旗下的企业，这个公司最开始创建的学校就是碧桂园在广东凤凰城盖的很大一片房子里面的配套，碧桂园也是用一种没有想赚钱的态度来经营这个学校，但是经过了这么多年的运营，他们在中国已经开了50多家学校，这也给他们的项目发展带来了一定的推动，因为有了这样的规模，以及他们未来向其它城市的扩张，所以也出现了一些融资的需求，我们从资本市场的角度协助他们做了这次融资的举动，也推动他们的品牌的发展，这就是一个很好的例子，资本市场怎么来带动城市发展、产融结合。

白波：我从一个私募基金的角度补充一些观点。今天的主题是城市更新改造过程中的资本力量，促进城市的发展最核心的力量是政府，资本可以发挥辅助性的功能，因为从提供额外的资金，以及引导和协助政府的资金朝着商业化的方向发展，资本可以扮演非常重要的角色。

刚才李总讲到，资本本身的力量来自我们的角色，作为一个私募股权投资者，作为一些产业基金的投资者，我们在很多行业的股东会、董事会上促进企业朝着促进城市发展方面，扮演一些政府、公益机构和其它的机构不能扮演的角色，所以资本是有力量的。

资本和力量的结合点在产融结合，中国金茂和金茂资本产融结合这个着眼点抓得非常好，没有产业，金融很多时候变成了纯粹的空转，在脱虚就实这个大方向上，产融结合能够带来最大的效益。

我们在做业务的时候，在产融结合上有两个核心的观点，第一，一定要赚钱。作为一个金融的从业者，我们要协助产业赚更多的钱，只有产业赚钱了，我们作为一个金融机构才会赚钱。第二，赚钱以后我们可以有良性循环。

中美绿色基金的做法是通过投资的方式促进一些企业朝着绿色发展的道路，一些行业朝着绿色发展的方向发展。如果在我们选择的细分行业里，我们能够协助细分行业里最优秀的企业走向绿色发展的道路，帮他们赚钱，再鼓励他们，带动他们的竞争对手走向同样的道路，更多的细分行业会走向绿色发展的道路，中国的经济也会走向更多的绿色发展的道路。

在这样一个背景下，怎么样促进产融结合，怎么样布局？主要是两个方面，第一金融是一个服务行业，所以首先是布局自己的服务能力，我们以前团队的同事们在美国华平投资集团的时候一个核心的理念，三分靠投，七分靠管，管是对被投企业增值的服务过程，所以在这方面我们做了一系列的布局，包括惯常的从董事会的层面对公司治理的安排，从人员的优化上，我们吸引行业优秀的人才，在技术特色上，我们打造自己的技术研究院，在政府关系上，帮助企业带来一些资源，从各个层面上协助被投企业的发展，这也包括前面一个环节讲的对外投资，我们通过各个方面加强自己在服务能力上的布局。

第二是在产业上，我们在长租公寓、一线城市存量地产运营的改造和提升，在数据中心、停车场的基础设施方面也做了一系列的投资和布局，我们也秉承轻资产的服务+重资产的基金的方式，共同推动这一块的发展。总结起来，我觉得今天这个话题特别好的是，资本有力量，我们能够更有效地促进城市的更新换代。

周立烨：谢谢白总给我们提出了很多很有价值的建议，能力布局，产业布局，结合自身的核心能力做布局是一个很好的投资方向。

产融结合，房产开发需转型升级

在城市更新的过程当中，其实有两个角色都是不容回避的，一个是房地产开发商，一个是产业投资人，这个在城市运营商里面，必将扮演特别重要的角色，接下来我想请魏总和袁博总谈一谈在产融结合的过程中，作为你们这样一个市场的参与主体的考虑是什么？

魏浙：刚才周立烨总介绍了中国金茂的两驱动、两升级，里面谈到了规划驱动的概念，在王院长刚才的演讲中也表扬我们，说我们比较注重规划。从这个角度来说，我想着重说一下规划方面的内容，在场大部分来宾都是金融行业的，我们做房地产开发，现在大家都说自己是城市运营商，道理也非常简单，实际上就是你原来做一个零部件，现在说运营商的概念，就是要做一个总成，从一个城市发展的过程中，你做一个东西是不行的，所以有一个转型升级的概念在里面。

我们做规划要考虑什么样的问题，这是非常重要的，这个规划原来主要是城市的管理者，他从管理的角度，从城市的角度和要提供给市民的服务方面做一个规划，这个规划实际上是有问题的，它最终落不了地。在这里面我们必须要有一个市场的手来参与，就是我们这个身份，这个参与者必须考虑的是从市场的角度思考使用者的维度，我到底是真正要什么东西。还有很重要的一点就是资本，需要考虑资本投入的关系，它有一本账你必须要算。比较有幸的是我参与了金茂做的四个落地的城市项目其中的长沙梅溪湖项目，刚开始时，政府有一个不错的规划，请的是KPF做的，是一个很高大上的规划，但是那个规划到了我们手里面，我们必须考虑其它的维度，包括资本的维度，包括城市使用者的维度，最后还有一个脉络就是时间点，因为有些东西要先做，有些东西要后做。最近我在跟几个政府谈的运营项目，都是要考虑什么先来，什么后来，怎么才能把资本的效率发展到最大化，这个非常关键，你必须考虑哪些是快钱，哪些是慢钱，哪些是考虑更长期的，最后才能变成一个规划落在地上，这个规划不能中间再改变，所以它必须是一个长远的计划我要跨过5年或者跨过两个5年计划去完成，我们要一张图纸干到底，中间包括政府的决策也不能改这些东西。往往政府在没想那么明白的过程中，因为一些短期的经济利益的原因而更改你的规划，最后这个规划就不是你原来想象的样子。我们非常成功的案例就是梅溪湖，里面有很多内容，我们在参与的过程中，就是把这些东西全部都讨论到位，然后实施过程中我们一步一步来，最重要的就是从这个规划的图纸来驱动。

第二个是资本驱动，在这种大的规划当中考虑所有的资本在里面运作，比如说初期的投资就不是短期效率的问题，在我们第一年的时候，总共是120亿的投资进去，这样带来的效果是非常明显的，我们叫三年称形、五年成城，五年就是一个崭新的城市，刚才周总展示的图还不是最新的，现在我们那里面的大剧院已经做出来了，长沙的大剧院已经开始运营了，还有我们的酒店、写字楼都在这附近，地铁也全部通了。在2011年我们去的时候，那个湖还是一片洼地，那里原来是出产葡萄的，后来我们挖了这么一个3万亩的湖，最后打造出好的环境，使我们的房产的价值也有很大的提升，这也是从资本的角度考虑，可以让我们最终能赚钱。

袁博：我从我们过去在一段时间里面开办学校和筹办学校落地的经验来谈一下，作为落地方，学校有两个方面是一定要紧密合作的，一个是政府方，还有一个是资方，资方包括资本，也包括地产商。政府方面，从2009年之后，一直到2012年左右，政府不仅承担监管方，还承担了资方的作用，那段时间4万亿政策下来的时候，政府投了很多的资金在基础设施建设上，所以有很多那时候落地的学校都是由政府代建的。但是现在政府财政压力越来越大的情况下，这个资金会越来越少，在这几年我们就发现有两种情况，一种是地产商介入的会越来越多，还有一种就是资本方，有些项目是自己融资来建，政府的投入就越来越少，这种机会也越来越少。对于学校来说，这两个都是必不可少的，现在政府投资的也还是有的，我们在杭州马上要开的学校也是由政府投的，但是这种机会越来越少，政府的角色会越来越多变成支持和引入，政府的导向很重要，它要引进什么样的学校，要吸引什么样的人才，想把这个城市规划成什么样子，这是在一开始就要定位的。在一开始的时候引入什么样的学校，可以有一个分类。目前在国内可以开办的学校只有三类，分类有四类，一种是公办学校，或者公建配套的学校，这个我相信地产商是经常会碰到的，因为很多时候拿地的时候会要求有公建配套用地，必须建一个学校，第二是民办学校，第三是外籍人员子女学校，还有第四种就是现在已经停掉的中外合作办学，这个中外合作办学也只能办高中和大学以上的，不能办义务教育的学校，真正能有的模式就是三种。

对于办一个学校，地方政府的支持和规划是非常重要的，第二重要的就是资本。我们一直倾向于做轻资本办学，原因就是我们自己的资本力量没有像地产商这样可以花几个亿拿地，然后再自己建学校，这样对学校的资金压力是非常大的。

另外一个就是学校核心的目的，基本的价值观一定是把学生的利益放在第一位，当你如果有很多资金的压力、资本的压力，你作为学校的经营管理者，包括给校长、给学校的管理团队的压力，一定是你今年要招多少学生，明年要招多少学生，多少年要招满，成本一点点抠，最后你做出来的肯定是教育质量不怎么好的学校，如果你要往高端走，你的精力一定不能放在这方面，特别是前几年，这就是魏总刚才讲到的，你是长线的钱还是短线的钱，短线的钱投教育是不合适的，经常一个学校6—8年才能招满，这时候就一定要有资本的耐性，而且资本在前几年是要一直继续往里面投入的。我们在世界任何一个地方都是这样，当你要落地一个学校的时候，你是非常依赖前两者的，只有依赖前两者，你才能做一个对得起学生、对得起家长的学校。

对于学校来说，我们也非常依赖一个城市的规划和发展，原因是学校也是靠人的，医院是靠医生，学校是靠老师，特别是这类国外引进的高端的国际化的学校，它的外教的比例是非常大的。像我们学校有差不多接近80%的老师是外教，这些外教都是从英国本土请过来的，大家都知道现在中国的世界地位、国际地位是非常强大的，我们可以把外教从英国请过来，到深圳、上海、北京教学。另外，我们也有足够的品牌可以招到很好的老师，但是当他来到你这里以后，发现这里的城市环境、居住环境不适合他的孩子和家人，在中国还有很大的问题，就是空气质量的问题，这种情况下意味着很多老师会来，但是一年就走了，流动性非常高，你的学校也办不好，所以在这种情况下，我们也十分以来一个城市运营商、政府对这个环境和对城市的打造，所以我对双方是非常依赖，而且是互相促进的作用。

再补充一点，现在我们有两种城市改造，一种是旧城改造，还有一种是拓展新城。旧城改造从量上是远远不如新城的，新城改造要在一个没有人的地方，要建一个新的城出来，你的人口的导入、吸引人才是非常困难的，最好的方式其实就是教育，然后是医疗、养老。教育很简单，这是刚需，特别是现在教育多元化的情况下，以前都是公办教育，非常平均的，现在越来越多元化，对国际化教育的需求越来越高，特别是海归人士越来越多，对他们的吸引就依赖这些国际的学校，特别是现在看到在北京的顺义一带，还有上海的一些区域，都是非常依赖高端的学校进行人口导入，还有香港的哈罗公学，在香港的黄金海岸那一带以前是很少有人去，现在那边的房子全部都卖空了，我觉得这一块就像刚才白总讲到的，资本是帮助产业先引入，最后形成一个双赢的局面，我觉得未来在国内会有越来越多的合作在新城的拓展当中出现。

建议政府鼓励社会资本等参与城市发展运营

周立烨：最后把问题提给王院长，刚才各位嘉宾在谈的时候无一例外地谈到了政府非常重要的作用，作为城市的真正管理者，其实城市运营商、产业投资者都是在周边服务的，资本是希望借助政府大的支持背景下充分提高资本的效率，来支持城市运营、城市不断地集聚。想请王院长从您多年从事财政研究的视角出发，从行政的手段和市场的手段这两者之间怎么样能发挥更充分的作用是最有效的，对于城市运营商，对于城市运营金融专家这样的定位来讲，有什么更好的建议？

王朝才：我们政府做事，原来的政府做事为什么是那样的呢？因为原来的政府主要是搞管理的，比如说市场上有不规范的抓一抓，这是一种政府。现在的政府要变成什么样的呢？比方说我们原来对农业政府是支持的，对产业政府也是支持的，现在政府提出运营城市，从这个层面来看，政府就不能像原来那样自己亲自去弄。我们发现政府直接去运营城市，效率很低，老百姓也很不满，有很多例子可以证明，比如说北京市的地铁，凡是地铁口出来没有几个地方是繁华的，它的地铁口都很荒凉，但是最奇葩的是西三环那个地方，出口出来在三条路交叉的中间，外面没有红绿灯。我们的政府直接管理搞得不好，所以我们需要供给与生产要分开，政府一定要想办法让社会资本、私人资本、民间资本进来，参与到城市的发展和管理、运营当中来，让老百姓更方便，让这个城市更美观，甚至我还希望魏总给我们后人留下1000年后还能看的地方，我发现现在的建筑都可能过不了100年。

魏浙：金茂的房子绝对是没有问题，所以我们讲到传承，要能传下去，可能住过我们金茂房子的人都知道，包括我们从金茂大厦开始，都是能传下来的。

王朝才：我前面也讲到这个观点，政府做什么事，应该有不同的方式去做，比如说管城市运营，千万不要由自己去做，比如说北京市公交的补贴，以前是每年89亿，这么多钱发给老百姓，北京人都打的都够了。如果交给社会资本来运营，估计都可以不用向老百姓收钱了。这是运营效率的问题，在城市运营当中，私人社会资本的参与非常重要，这里面包括各个方面的，比如说建筑、设计、资本，各方面都需要，尤其是当前政府都很缺钱，作为社会资本参与是非常好的时机。

周立烨：刚才我们讨论的主题，大家都从各自的角度谈了在城市运营当中资本运作的道与术，大家可以看到这个过程当中涉及到的市场主体是非常多元的，每一个市场主体都会有一些不同的诉求。金茂资本致力于成为城市运营的金融专家，在这些方面做更多的潜心研究，开拓出更好的金融产品，协助政府更进一步挖掘资本的效率，使我们的城市变得更加美丽。

接下来我想把时间留给在座的观众，如果有问题可以发问，我们有两个提问的机会。

提问：教育和医疗是永恒的两大主题，尤其是现在老百姓的收入也提高得很快，尤其是大家家里都有孩子，孩子对教育也是更加关注的。我想借这个机会请问一下袁总，在城市运营过程中，教育跟城市运营中间的关联，有没有一些跟城市运营具体的案例可以跟我们做进一步的分享。

袁博：教育是一个很大的话题，教育里面有培训行业，有高校、学校、幼儿园等，从学校的角度来讲，包括幼儿园，它其实是城市的一部分，在中国我们很少看到英国的学校，它就是在一个很荒凉的地方可以做学校，但是在中国基本上都是依托城市的，它本身就是城市的一分子，它提供的其实是一个服务功能，就是为我们的孩子们的教育，从2岁开始，一直到大学毕业。我们学校是涵盖3—18岁，涵盖从幼儿园到高中的阶段，对任何一个家庭都是很长期的阶段。大家都知道学生特别是父母是不愿意转校的，如果你这个学校办得好的话，他会非常愿意固定在这里的。

从学校带动城市的层面，它是导入人口的一个很好的方式，我们在国内也有探讨了几种不同的学校，有公办学校，担负的是社会的职能，所以学区房炒得很厉害，就是一个行政命令把好的资源周边划个圈，自然这个价值就上来了。民办学校和国际学校，它没有这个圈的概念，它靠的是它的特色、教育质量，这就是教育多元化的一个重点，以前国内的教育是非常一致的，特别是以公办学校为主力军的，现在特别是在北京、上海这个趋势非常明显，5年前大家要到好的学校，一定都是公办学校，现在大家要说好的学校，前几名里面一定有民办学校，如果报不上才会考虑公办学校，原因就是社会在变，家长的诉求在变，我们对教育的需求也在变，其实也并不是说谁好谁不好，我们提供给大家的是一个多元化的选择，这和新城镇的开发、房地产开发都是密切结合的。新城镇有各种各样的，特别是我们和金茂现在也开始在战略层面进行合资，金茂开发的地产更多的是往偏高端的方向打造，这时候它非常需要吸引一些高端的人才、资源。一个高端学校的落地也是非常重要的，特别是在低年龄段，在幼儿园和小学这个阶段，家长是不太会把孩子送到外地去寄宿的，送到国外去寄宿也是非常少的，从情感的割舍、沟通、距离上都是非常困难的。但是当你如果能够把自己的孩子送到英国去接受非常优质的教育，带到家门口，大家当然是很欢迎的。很多家长把孩子送出去，距离是一个方面，另外一个就是孩子会变成“香蕉人”，以后中文的基础也不行，中国的朋友也没有。所以在这种情况下，我们把西方优秀的教育引进来，不用把孩子送去世界另外一端，每天还能见到，如果是寄宿的话，每周还能见到，费用又只是出国费用的一半，这对很多家长来说，肯定都会选择这种学校。所以当一个新城镇开发的时候，有这样的学校落地，你会发现有很多的人会为了这个学校搬到这里来住。这对一个城市的带动会非常明显。

还有另外一个很重要的点就是城市对学生的生活环境，从我们的教育理念来说，虽然我们的学校在英国的成绩很好，但是成绩并不是最重要的方面，最重要的是我们教孩子全方面的知识，所以我们对场地的选择也会比较严苛一点，需要有大量的运动场地，我们在中国目前已经开了45项运动课程，我们现在已经落地的项目是在江苏常州，在西太湖边上，明年我们会在香港，后年会在横琴特区，然后在杭州、成都都会有学校开出来。除了香港比较特殊，因为土地比较紧张，其它的所有地方都会依山傍水，因为我们有击剑、马术、高尔夫、赛艇，特别是水上运动很多，我们有很多学校都在水边，这时候学校也会给这个学校注入更多的活力，以前的水域我们看到要么就是什么都没有，要么就是有货轮在上面走，如果水上的运动能带动我们的俱乐部的发展，我们有自己的赛艇俱乐部，我们也带动了当地的帆船俱乐部，还有马术俱乐部、击剑俱乐部，以前这种小众的运动很难存活下去，现在有一个学校把这些运动带动起来，同时也带动周边的其它学校参与，同时这个学校的活力、多样化就出来了，使一个城市进入良性循环，会越来越吸引人，这是我的一个切身的感受。

白波：袁总刚才讲到人的事情，上周在北京一个领导讲得非常好，教育和医疗的引入，能够协助引入人才和引入产业。北京的怀柔区在这方面做得不错，通过中科院大学的引入，一系列的教育产业的引入，能够促进一系列与中科院控股相关产业的商业化，以及使得他们的产业能够进入怀柔区。同样，雄安新区当前在着重把相关的北京的所有医疗机构、医疗设施除了在雄安建立起来以外，以此为依托，能够把相关的医疗服务产业引入进来。所以教育和医疗在一个新的城市的运营具有核心的引人和引产业的功能。

周立烨：今天我们的主题是让资本重塑城市价值，在这个过程当中，城市运营过程当中，资本发挥的作用是非常重要的。最后我想请各位嘉宾对我们这个主题说一句非常简短的寄语，来说明你对资本重塑价值的理解。

李尤佳：刚才周总的演讲中也有一个阶梯式的图，从一个城市发展和运营的每一步都有很多资本来帮助城市发展，不管是从开始的基建，还是到一级运营、二级开发商，最后到商业地产，都有很多资本，我们过去10年为中国的城市开发商一共融资了近700亿美元左右，金茂也是其中的受益者之一，我觉得到最后这个环节就是商业地产的资本证券化，我认为应该是下一步进一步带动城市价值、发掘城市价值和提高城市价值的一个最主要的环节，比如说在2014年，我们也为中国金茂的酒店资产做过一个房托，把一些很优质的资产，包括上海的金茂大厦以及其它的优质资产做了资产证券化，这样可以使我们在座的每一个平凡的自然人都有能力享受这些优质资产带来的进一步的价值，我认为城市升值的价值和我们每个人作为投资者，作为这个城市的响应方，也是这个城市的投资方，接下去进行有效结合的一个很好的方面。

白波：资本是有力量的，在我们赚钱的同时，发挥资本作为股东和董事的力量，促进我们参与的各行各业朝着我们秉承的理念去发展，在我们这边是绿色、健康、智能的方向去发展，这样的资本和城市管理者，和运营商共同结合起来，可以促进城市朝着重塑美好、宜居、发展的方向进步。

王朝才：我想讲两个意思，第一，城市的发展、城市价值的提升，城市价值的重塑离不开资本，这个话我前半场也讲得比较多。第二，我希望资本参与能够使我们的城市更加漂亮、更加美好，更加能够留下历史的痕迹，让老百姓更加方便。希望资本能够重塑我们的城市价值。我们现在为止的城市价值是有一个地方住，然后有饭吃。将来的城市不光是有住的，有吃的，而且来了以后你是健康的，来了以后你更幸福的，这就是重塑。所以这既是我的期待，也是我的一点希望。

魏浙：作为一个开发商，我们自己是创造者，创造实物的资本，把它再证券化，让所有人享受到资本的升值。更重要的我们还要做出更好的东西，让大家享受更多的东西，既然是这样的话，我希望资本知道你最后能够变成什么样，你最开始就越早的介入越好。

袁博：我提一个希望，就是两个字——耐心。因为我是从事教育的，教育涉及到的是我们的孩子，我们一生当中会有很多的投资，但是最珍贵、最长线的投资就是对孩子的投资。从办学的角度来讲也是一个非常长线的投资，包括我们对城市的投资，我们都希望把它变成百年甚至千年的城市。如果是过度逐利、过度短视的投资，不管是在城市的身上、学校的身上，还是对我们孩子的身上，我相信各位都有切身的感受，拔苗助长、逼着孩子学这个学那个，最后都有反效果，同样的延伸到最后的学校层面、家庭层面，当你越有耐心，越有工匠精神，越能沉下来，最后做出来的东西，传承给我们孩子的东西也会越好。

周立烨：谢谢诸位的分享，我们本事城市运营当中资本运作的道与术的分享完毕，谢谢各位嘉宾，谢谢你们的真知灼见。

刘奕孜：非常感谢台上嘉宾的精彩分享，在城市建设中，未来金茂资本将借助资本之力，充分发挥资本平台的撬动，推动金茂资本的城市运营商的理念不断落地，同时金茂资本更肩负着城市运营专家的使命，凝结社会各界力量，聚集政府、产业、资本方、同业等社会各界资源，为城市价值的重塑和提升共同努力，金茂资本在产融结合的道路上也吸引到了越来越多战略合作伙伴纷纷加入到城市更新、产业发展以及PPP领域共同发展、共创共赢。

【主题演讲】产业链思维下的投资之道

演讲摘要

徽瑾创投合伙人邓焕在主题演讲中表示，整个产业链投资分为横向和纵向，产业链思维下的投资即围绕所投企业进行上下游产业综合。而当下产业链投资的方式有三种：BAT模式+京东；赛道模式；有政府背景的创投模式。在邓焕看来，基于国内国情，类PE+拟上市公司模式+政府产业资源是更符合非大型体量机构的新模式，即围绕市政优势产业整合上下游，并借力政府在中后期到IPO阶段资源的准入，构建产业闭环，从而形成固有的投资模式。

现场回放

演讲实录

围绕产业链进行上下游产业综合

各位嘉宾大家下午好！今天很荣幸借这个机会和大家一起相聚。接下来20分钟左右的时间，跟大家简单分享一下我在这个行业十年左右的经验，以及未来的时间里我将带着这个机构怎样发展。

我的题目是产业链思维下的投资之道。最近很多人都听说过这个产业链思维、区块链思维，接下来用我的思维、用我的方式聊一下产业链思维下的投资之道。

徽瑾创投创立于2015年，在过去两年多的时间里，我们先后成立了两只VC基金，一只PE基金，VC主要是在消费升级、移动医疗、企业服务这几个行业。我们投资了壹号农场、快速易等一系列项目，2017年3月份，我们成立了一只PE基金，主要的LP包括海航下面的基金，基石资本，还有国华人寿，主要投资Pre-IPO项目，投资了三个项目，这三个项目最迟明年6月30日之前都会递交汇报材料，目前管理规模在15亿左右。

同时我们在浙江嘉兴、陕西西安、江苏镇江、福建厦门包括湖南等地已经陆续成立了政府产业型引导资金，资产规模达到200亿人民币。主要的投资方向也大体类似，未来，企业消费升级、企业服务和移动医疗方向是我们这个机构着力的重点方向。

产业基金的投资方向在后期产业并购和Pre-IPO的项目，并且我们在厦门收购了一个项目，作为重点Pre-IPO的对象和媒介。

我本人是2008年进入这个行业，最早在工商银行的市场部，后来我加入了一个非常值得期待的目标和公司，美国高盛集团，主要负责海外并购。在高盛工作的六年时间里，主要做了几个重点的案例。2012年三一重工在阿姆斯特丹的一个项目是我负责的，中国的完达山乳业在港股的IPO也是我做的，北京的一家企业叫做首创集团在马来西亚的住宅项目也是我做的，其他的案例不胜枚举。这六年时间里，自己从投行的方式出发，有很多年金融学习的积攒，除了资源，更多是对价值投资以及对于项目综合评估的一种稳定且严谨的判断方式，这对我个人来说，这六年投行给我带来的标记，也给我思维烙下很深的烙印，这是我人生中很大的财富。

同时在2015年我创立了这家公司，最早是做VC为主，主要投A轮和B轮项目，今年整个资产管理规模、人员团队逐渐成熟，我们逐渐走向一些中后期项目的投资。我来的时候很多人跟我换名片，我看到很多人都是同行，大家可能都是沿着这样的发展路径在经营自己的公司、发展自己的团队、投资自己的项目，使自己的整个产业链、自己的投资项目数量、容量以及项目的全面细分上大体上沿着这样的路径发展。

接下来我说一下我自己的感受，在这里用探讨的思维跟各位一起分享，如果有不对的地方，大家不认同的地方我们可以私下交流。

整个产业链投资在我看来分为横向和纵向， 2016年的8月份我有幸被上海交通大学高级金融学院邀请做特别教授，这也是我和MBA同学交流的时候自己研究的课题，我也希望把具体产业经营的创业项目进行综合的磨合，和在不同行业中和行业思维处在领导位置的这些人进行整合，从而完成我自己接下来的博士论文、EMBA论文，这也是我一个小小的私心，用不同行业的智慧来凝聚我对这个行业的理解。

我们看产业纵向和横向，我们这里已经有一个布局，9月21号，我们在上海办了一个叫布局产业生态链的论坛，邀请了著名经济学家马光远，天堂硅谷等一些其他的机构，共同对这个方向做了观点探讨与论述。

我们在活动上和浙江的上扬集团，我们在投资它的同时也成立一只并购基金，围绕上扬产业链进行上下游产业综合。不知道大家有没有投过零售产业链项目，如果有做过这个行业的应该对上扬并不陌生。可以说现在中国所有大型商超里面的货架，有70%都是由他们提供的，包括家乐福、沃尔玛、大润发等；以及店里面的设点、设计、招商、加盟等一系列的活动都是由上扬集团提供的。

在对行业相对看好的前提下，对创始人在由传统产业向新兴产业变更中能实现思维融合的前提下，同时也基于他们在整个行业中所占据的领导力地位，我们投资了它，我们是单一投资机构投资了8000万人民币，我们还和他一起成立了一只并购基金，围绕上扬产业链进行横向的整合并购，基金在未来的三年内整个规模将突破4亿人民币，目的是2021年12月31号把上扬做成一家主板IPO公司。

类PE+拟上市公司模式+政府产业资源

我刚才提到了一个机构的名字叫硅谷天堂，PE+上市公司的模式我想在座各位并不陌生，2000年硅谷天堂诞生到现在催生了无数的公司。我们可以自己掰着手指算一下，或是我们自己可以算一下，我们手里掌握的核心上市公司资源到底有多少？我们管理母基金的规模有多大，给上市公司管理的资产规模有多大？如果没有这样的一些先决条件，PE+上市公司的模式是很难玩转的。大家知道这里也出现了一些问题，很多学金融的人都知道，每个经济运行的规律、每个经济运行的模式、原理都是有周期性的，任何一个东西都是一样，在我们学金融的人来说，被封为神一样的定律，现在很多经济学家在研究，特定模式的情况下是一些瑕疵的，所以在经济运行的规律存在一定的调整周期和变换周期前提下，我们也只能跟随自己对市场的把握及时做出调整，这样的情况下，我在交大联合MBA的伙伴做了一个更加符合像我们这种体量类似机构的新模式，叫类PE+拟上市公司模式同时加上政府产业资源。

我们在浙江嘉兴、江苏镇江做的两期，一期30亿、一期50亿的产业基金就是用的这个模式，如果有兴趣的风投界朋友和伙伴不妨用这样的方式进行准入。嘉庆这期是我们公司做的第一期产业基金，也是有代表性的，再加上我们落地的桐乡市政府（世界互联网大会的永久主会场），加上我们和我们的股东方达成50亿的规模，我们可以围绕整个嘉兴市优势的产业，比如说化纤、纺织、塑料等传统的优势产业进行产业上下游的整合，同时我们投的一些消费早期，在A轮和B轮的项目可以作为上市公司未来在进行并购的一些行之有效的标的，同时政府在提供中后期到IPO阶段资源的准入。

可以这么说，我们从2016年2月到现在，我们投资了13.33亿，50亿的规模，虽然现在还没有项目退出，我们的动态收益率已经达到了70%。我们在中国这个市场中做投资，其实大家心里都很清楚，很多方面和政府资源是息息相关的，比如说我们这次在镇江做的产业基金，这个项目马上要IPO了，一般情况下来说机构是进不去的，创业项目本身也不缺钱。由于本地最大的一家上市公司是我们的LP，镇江市政府是我们的联合管理人，也是我们的LP，因为他们不直接参与管理，所以我们可以1.6亿参股他，在他不缺钱的情况下，现在已通过了所有的材料，最迟明年年底可以IPO。用一个不太恰当的词汇，这是一个“抢资源”的机会。

诸如此类这样的一些机会，我们日后也会一如既往朝着这个方式走，如果在座各位有这样的想法，在这样的方式中有一些布局的，不妨建议大家大胆地做。我个人认为，在未来的至少五年内，这将成为主流的投资模式，也许在座各位有些不认同，我们可以拭目以待，今天是2017年的9月25号，五年之后的今天我们再来论述我的这个观点，五年时间对于投资来说，整个基金是八年甚至十年期的，很快就过去。也许我们项目还没有完全退出的时候这五年就已经到来了。

产业链投资三方式 小三板反应更灵敏

我们现在看一下现在产业链投资的方式有哪几种？在我看来无非这几大类：

一是BAT模式，可能现在应该加上京东。百度在线下消费场景下已经做了大体量的资金布局，我个人非常喜欢一站式的消费体验服务，三公里之内半小时送达，并且保证产品的新鲜程度和质量，这种场景下，在座各位应该很多人都是它的忠实消费者。我们知道阿里已经收购了上海的百联集团，在上海的核心商圈都有它的布局，这都是这个赛道中，这个产业链中布局的重点项目。同时我们投资了一个项目鲜世纪，它是做供应链管理的，马上会并被入阿里的赛道中，我们去年4月份投的，现在已经翻了五倍。现在这个阶段，阿里说要把它并购的话，可以以五倍的价格退出，一年半五倍的价格，对于投资人而言，对于我而言是值得庆幸的，也是对时间、价格以及LP的交代。

百度不用说了，前一段李彦宏还驾驶自己的无人驾驶汽车在五环上兜了一圈成为新闻的热点。

腾讯，王者荣耀成为全中国人都在玩的游戏，2.7亿用户，iOS排行榜已经七八个月都是排名第一，这些都是产业链投资的思索方式。

包括京东，像航母级的公司来说，他们的投资方式和法则未必和我们的机构是一样的，未必和我们的投资方式是一样的，体量、模式以及对产业的整个野心都可能不太一样。

二是赛道模式，红杉、IDG、达晨、深创投这样的企业在很多赛道中都做了很精准的布局，已经把整个产业链进行了有效的整合。这次我们自己举办的活动上，我们邀请到苏高投的合伙人，他们在新能源汽车和新能源汽车相关的汽车产业链上的投资，他们在过去投了44个项目，有12个IPO，7个已经被并购，最多的项目已经获得了400倍的投资回报，这就是产业链思维带来的，这就是产业链投资下的无穷魅力。

三是有政府背景的创投模式，像启迪、清华紫光、复星，真正有几种是适合我们的呢？我刚才已经用几个数据说明了一点，我们现在才管理15亿的投资基金和200亿的政府产业基金，整个的投资期至少是2.7年，我们的项目还处在投资的前期阶段，收益率曲线还没有完成。

这些时间段我们只能用一个词形容，现在我们还是坚忍期，这些模式可能都不符合我们，没有那么大的体量和资金的储备、资源的储备，市场还不能驾轻就熟地掌握。这些前提条件可能都不太成熟，所以我们应该用我们特有的模式，可能在相对较狭小的航道中，航母和小三板相比，也许小三板的反应更灵敏，他获得的东西可能更多。航母看上去豪华、壮丽，但在狭窄的航道中，航母并不一定获得更多的东西，航母只有在大海中航行的时候才能一览无余，享受自己的优势。

我刚才在我自己的分享中已经提到产业基金，同时在我介绍的时候也说过，对我自己而言，我最擅长的是做并购交易，在我十年中有六年都在这方面，高盛每年的并购交易量，连续15年是全球的NO.1，每一个投行都会有自己精准的点上布局，比如说有人在摩根斯坦利、瑞银、花旗公司等做过，每个公司都有自己专注的点和主攻的方向，和其中的团队也息息相关。

我们在这样的前提条件下，我们每投一个项目的前提，如果只是财务投资型的，比如说跟投一、两千万的体量，我们可能并不太在乎他在短期中的收益，更多的在乎是一些领投机构的资源，他在行业天花板以及整个的市场容量。这些其实我们考虑的是一些内生关系、次要关系，非主要的东西。任何一个项目摆在我这里，作为我们主投的项目，不管金额多大，我一定要考虑的是，也是唯一考虑的是，我未来自己能把它做得多大，我自己的资源能给他提供多大的帮助，我的产业基金能否把它在一定的时间进行配套，我的政府资源能否在相对瓶颈期上让它更上一层楼，这是我唯一考虑的准入点。如果连这些问题都回答不了，这个项目哪怕明天告诉我可以IPO我宁可放弃，因为我做不到，我的能力范围内无法把它按照正常的价值投资规将它做得更好，所以我宁可放弃。我的胃这么大，只能吃下这么多东西，我吃的是对我有帮助的项目。

我用这样一些词汇，通过这样的方式跟大家分享了一下、沟通、交流我自己的想法。我们第二期基金还有7000多万的额度，PE今年3月成立的，规模是5个亿，现在投了1.76亿，今年往后的所有时间，我们打算把徽瑾的基金消化掉，明年这个时间我们再做一只中早期项目的基金，未来投资项目和投资组合我们都会沿着这样产业链投资的路径进行，在消费升级、移动医疗、企业服务和泛文化的产业中进行精准化的布局。对我们个人的经验而言、我们的服务背景而言，或者说我们自己孵化的一些未来可能成为上市公司的标的而言，在这个投资圈中形成我们自己的产业闭环，从而形成我们固有的投资方式。

这个经验还没有形成，还是在用资本、用时间、用空间的方式在进行论证，也许它并不一定会适合，但是在我看来，从我和我的那些伙伴们经过无数次的讨论、交流以及对未来行业分析的综合理论沉淀看来，我很坚信地认为，它未来的五年内会成为主流的投资方式，我们会坚定不移地走下去。

至于这种方式能延续多久？给我们带来多大的财富、增值收益，我们还要打一个大的问号，一个新模式的尝试，一个对于未知行业的探索，我们知道做风投都是对于未来价值的提前预判，可能存在很大的风险、很大的不确定性，流动性风险实时伴随着我们，对LP投资的回报、股东的要求都会成为我们身上的重担。但是，在一些更加符合且更加适合现在这个阶段的投资模式组合下，我们认为符合投资组合的项目可以像俄罗斯方块一样不断地丰富进去，这些组合既可以分担风险，也可以让我们的收益进一步得到保证。

我在这里用二十分钟的时间跟大家分享了徽瑾在未来的五年内会用这样的方式一如既往地走下去，在座对我们的投资方式认可的，或是在大的产业中有一些布局的，有一些项目能进行组合投资的机构可以一起把这个产业做大，我们在这个细分市场上更多的把项目拼凑进来，相信今后的投资中，无论是对我们自己身上的标签、业绩还是对我们的LP、股东都是一个夯实基础的底线，也是稳定的回馈。

希望在座各位投资的过程中多多发财，谢谢大家。

【圆桌论坛-LP专场二】新LP时代的策略与挑战

演讲摘要

在“LP专场二：新LP时代的策略与挑战”圆桌论坛上，嘉宾们关于GP与LP合作关系以及行业创新进行了讨论。

现场回放

演讲实录

李辛： 大家好，我是民享投资李辛。我们和各位伙伴一起进行一些探讨。 我是民享投资，我们公司做投资做了7年，我们做LP做了7年，我们先发母基金做LP，因为专业，开始和LP的关系变得更加默契，跟着GP一起做投资，也做直投，我们现在管理规模50个亿。

钱进： 我是来自紫荆资本的钱进，我们是清华系的母基金，前面嘉宾提到很多清华系的基金包括紫光和启迪。我想跟大家说，我们是一家母基金，而且只做母基金，对于我们来说，对GP的要求最主要的是做好一件事情必须要专业。2005年之前清华一直投各种各样的创业基金，大家耳熟能详的，市场上能听到的有启迪创投、青云科技都是清华投的。2013年以后我们团队独立做一件事情，就是做为母基金投资GP。我们觉得是利国利民的事情，而且只做这样的事情，目前四年时间，投资业绩还不错，投资的GP在60家左右，行业型的VC基金是我们的标的物，如果你是行业性的VC基金可以找我们投资，这是我们非常愿意看到的，现在管理规模65亿。

林嘉喜： 我是国金投资的林嘉喜。国金是在东南大学本科时学生创业创办的公司，一直专注做互联网、泛娱乐和教育的，早期是投行，2006年到2014年是我们拿着自己的钱去探索做天使投资，2014年以后我们把直接投资的部分改为基金管理，2014年之后我们管理中早期天使为主的基金，目前我们的天使基金已经到了第三期，我们的国金天使三期基金也是拿到了深圳市政府的引导基金，也是LP多元化的探索，以天使为主，VC、PE为辅，我们的基金不分细的领域，我们只是分阶段，所以我们是以互联网、泛娱乐和教育为主，消费升级和产业升级为辅，天使基金我们有三期，VC的基金有跟好几个上市公司成立探索型的VC、PE基金，我们大概管理10个左右的基金，管理的规模在30多亿。

张玮： 大家好，我是创业工场管理合伙人张玮。我给大家介绍一下创业工场，很多人会跟创新工场混淆，我们成立到现在将近13年的早期投资机构，创业工场2005年成立，到目前为止有三个核心的合伙人：一是创始人TM，TM是美国家族性的投资集团，开创硅谷投资的先河，包括投资很多很熟悉的项目，比如说特斯拉、百度等公司。二是麦当，在深圳很多人都知道，一个中年疏着辫子的男人 ， 有20年的投资生涯。三是我，我没有那么老，我之前是在期的PE机构，几年前假如到创业工场，成为第三个创业工场的合伙人。

到目前为止创业工场一共投资了将近200个项目，这样的数量并不是非常多，因为现在很多投资机构一年或是半年的时间就会投非常多的项目，我们的核心是没有管理过外部一分钱，全部都是我们自有资金，我们投资到现在，在整个十几年的时间里，我们共创办五家公司，比如说全球最大的比特币交易平台，包括中文在线，同时我们也投资非常多现在在发展期并且发展非常好的互联网项目。直到2015年，我们创业工场做了小小的转变，由原来早期的投资机构的，收购了原来创办的公司，现在把这个公司变成一家母基金上了三板，下面变成两块控股业务，同时我们自己的投资也是由原来的早期投资变成为A轮到B轮的投资，投资领域主要是围绕在三个方面：一是大消费和消费升级，这也是我们过去一直探索和研究的领域；二是我们围绕内容在做投资；三是跟互联网金融相关的投资。主要是这三大块。

因为我们是在管着自己的钱，管理的规模大概大几个亿左右，我们创业工场投资是很谨慎的，一直是秉承着独立思考、深刻研究和谨慎投资的思路做。我们希望明年能开始走市场化的基金，在我们的体系下把整个的生态更加多元化，谢谢大家。

张涵： 大家好，我是来自元禾辰坤的张涵，2016年管理第一只母基金以来，到目前为止我们管理的总资产规模达到200亿，我们已经投资了国内的40多只优秀的GP团队所管理的超过60只基金，间接投资的项目数量超过800个。在投资阶段上，我们是以VC基金和成长基金为主，兼顾天使和中后期并购阶段的基金。从行业上来讲，我们的覆盖面相当广泛，包括先进制造、企业服务、医疗健康、文化娱乐以及消费升级等，基本上是现在投资热点的全部，我们的覆盖也是非常广泛的。

元禾辰坤可以说是中国市场上比较早的，可以说是第一批专业的母基金管理机构之一，在成立11年以来，我们确实和市场上一大批优秀的GP团队保持着密切的互动关系。未来我们也希望能够和更多的优秀团队在一起开展更加深厚和全方位的合作，致力于打造国内自己的风险投资和私募股权投资领域的GP生态圈。

杜金良： 我是浙江金控的杜金良。首先对投中信息表示感谢，今天的会议各路英豪在这里聚集，我们在分享投资心得和体会。浙江金控是浙江省政府基金的管理平台，目前浙江政府基金包括支持产业、支持基础设施，包括支持创业创新等几大板块，还有支持科技成果转化的，总的规模在全国应该也是首屈一指。中国两个地方市场经济比较发达，一个我们在开会的，以深圳为代表的广东。第二个不谦虚的说就是浙江了。经过改革开放三十多年的努力，浙江的投资生态环境比较好，这个投资的生态环境包括市场经济的意识，包括契约的意识，包括法制的意识，整个环境应该说在全国是比较优越的。

马宁： 我是领沨资本的马宁，2015年看到中国有非常好的消费升级、消费金融、金融科技的机会就出来做领沨资本，我们主要投消费金融、大健康，我们团队11个人，4个前高盛的，全是硕士，包括阿里的高管，我们金融科技方面投得比较多，大健康投了美年大健康A轮到C轮，我们自己的能力有三个方面：过去项目都是资产，主要是靠我们从上到下和从下到上分析行业资源。我们希望跟LP保持非常紧密的联系，我们也希望中国的母基金行业得到迅速发展，在高盛我也是中国管理委员会的委员，投研总监，我们一直希望高盛大力发展投资业务和基金管理业务。中国每年M2增长非常大，10%到12%左右，钱非常多。过去一段时间里机构投资者特别少，过去十年来看，深创投等为代表的母基金发展非常迅速这也给我们机构化的PE基金有知遇之恩，我们跟LP的关系也非常好，待会儿可以和大家介绍一下。

潘宏： 大家好，我是光控众盈资本合伙人潘宏，我们基金是光大控股和分众传媒出资成立的产业直投基金，我们聚焦的是中国经济服务业、高新制造、金融创新、数据化、移动互联网发展的文化消费做聚焦，主要关注行业是消费升级、泛娱乐、文化、消费和金融创新，配上AI人工智能在这几个领域里的应用，这是我们主要的投资方向。

我们基金相对来说比较新，也是一年多的时间，因为LP有很多资源，我们过去一年多投了十几个项目，这些都是我刚才提到行业里的一些领先企业、优秀企业，包括二手车消费里的优信集团，上海电影学院等，这些都是我们过去一年多完成的一些标的行业。范围来说，和之前各位提到的差不多，我们有很好的LP资源，背后有光大控股和分众传媒，我们可以为被投企业提供很好的支持、很好的服务。

李辛： 听完介绍大家会意识到现在的LP都变成母基金了接下来请台上嘉宾和大家分享，在新的LP时代，GP和LP什么样的关系才是更舒服的关系？

钱进： 作为LP来说，一个要求很简单，我们要求追求超额的财务回报，合伙企业制已经进入非常好的组织架构，加上是非常好的时代，大家是有机会赚到钱的，作为紫荆资本，我不代表其他的母基金，我们不希望看到的是通过规模、管理费去拿到收益的，我们是希望能在大家拿到超额回报的时候共同分享。基于什么假设呢？现在存在一些两极分化，一个是往前投，超额收益拿得多一些，另一个是系往后投，KKR做得规模足够大可以，市场上出现并购，超级大的并购，中段赚钱是挺难的，一旦到了一定的期间和企业的博弈很难高效，拿项目的金额已经很高了，大家看到谁谁又投了什么，最关键的是你投资的价值是多少。

林嘉喜： 我们做基金管理是兴趣爱好，就喜欢这个事。公司今年做了第17年，2000年的时候创办东南大学创业协会，那一年协助学校组了一个团队来了第二杯创业大赛优胜团队奖，全国冠军，之后才出来创办国金，早期服务互联网创业者。创办公司是2011年，纳斯达克爆掉了，2011年国内的创业板又没有退出，觉得还是应该要专注协助他们去融资并购，否则公司就挂掉了。

兴趣爱好才能更持久，才能不断的发现各种各样新的行业，现在世界变化太快了，我们希望努力做到拐点前能完成优秀公司的投资，不管是在天使阶段还是VC、PE阶段，确认他是优秀的基础上，我们在研究估值是天使投还是VC、PE投。二是我们有多少头寸，能有多少筹码就推出去了。我觉得热爱很重要。

李辛： 林总2001年就成为大学生中的亿万富翁，他们公司卖给新浪卖了2000万美金。他向钱进表达的是我不差钱，我非常热爱这件事情，我会做得特别专注和聚焦，你投我吧，就这样。

钱进： 林总特别值得祝贺，刚有一个项目IPO，也在我们群里发了一个大红包，祝贺林总。刚才我说的是几种倾向是LP不喜欢的，我补充一下LP喜欢，像林总这样，按照马斯洛追求自我实现，真的非常好，这是潜在投资人画像其中一部分。这个需要支撑，毕竟咱们是做金融服务业的，最终是要给LP赚到钱，过往的业绩还是非常重要的，我们和元禾辰坤有一部分很相似，我们相信更细分的市场，基本的要求，起码过往业绩的IRR要到20%以上，20%以上对于母基金来说才可以接受。母基金的职责就是在市场上找到最顶尖的，可以长期持续经营的，有活力的而且可以持续产出的基金管理机构。

另外一点，紫荆资本更重要看重你的行业出身和专业背景、团队构成，为什么呢？我们强调的是私募股权的资源配置在母基金层次上完成，行业的领先地位是你来完成的，要是行业领导者，对行业有深刻的认识，有自己的投资逻辑，最投资逻辑要坚持。有的时候活下来是很重要的。

为什么VC/PE行业收益高？实际上有很多沉默成本是看不到的，美国也是一样。现在大概私募行业最新的统计数据有2万多家基金管理机构，有多少生存下来？我们和元禾辰坤，不知道李总投了多少，我们简单加一下就知道了，实际上还有很多重合，真正顶端的GP就这么多家，所以体现你GP的意义就在于你能生存下来，持续给LP提供超额回报。

我们母基金也是同样的，你存在的必然性是什么？你一定具备别人身上不一样的稀缺特性，才可能投你。

张玮： 我简单说一下，这个问题是问LP的，通过几个方面，怎么选择更好的GP。我并不是LP，我是一个GP，我想从个GP的角度简单说一下。LP不分什么新时代和旧时代，我们这之前没有管理外部LP的钱，但是我想作为一个GP，你的核心原则就是使你的基金利益最大化，就是给你LP赚钱，没有别的。因为你管的是别人的钱，我觉得这是核心的核心。这个不分过去、不分现在、不分将来、不分新旧，这是永恒不变的主题。

第二，唯一变化的是什么呢？LP在挑GP的时候，其实LP挑的不是基金，因为LP不管是母基金还是个人的LP，其实它不在一线，他不能第一时间的接触这个市场，去有敏锐的嗅觉感觉到被投的项目未来的发展前景是如何的。所以需要有非常专业以及非常棒的团队帮你管理这样的基金和资金，在这个过程中，我觉得唯一对LP的挑战是，现在基金太多了，就像钱总说的，基金2014年双创开始就在大规模的爆发，使得这个市场上真的有太多太多的投资人，有太多太多的基金出现了，因为市场上的钱太多了。

现在我们认为，钱虽然多，但是真正能找到非常优秀的GP其实很少，所以我觉得LP要擦亮眼睛。如果我是一个LP，我衡量GP有一个核心的东西，我在市场上和一线的机构和GP沟通非常多，我们也是很好的朋友。两个原因，很多的GP，投天使、投VC、投PE的策略是不一样的。投资最开始判断的时候没办法说谁对谁错，有的是靠经验吃饭，有的是靠勤奋努力，有的是靠运气，有的是靠关系，每个都不一样。核心的问题是当一个GP说我投了一个成功案例或者一个类独角兽的项目，你要问他你是在什么时间投的，你在里面注入多少精力帮助这个企业成为一家非常厉害的公司。

很多GP靠着关系，比如说这个企业发展到一定的阶段，有可能成功的时候，我去跟创始人走关系或是跟投资方的关系不错买了一点老股，或是仅仅跟投一点没有做过任何的工作，有这样的成功案例。这样的GP我觉得是不合格的，这并不是靠他自己的专业性、敏锐度、嗅觉以及他在这个企业里为这个企业付出和他输出的精力、资源帮助它成长。我认为这个是完全两个不同的概念，这是我认为优秀GP可能要具备的核心素质。

再有一个，现在很多大的基金通病，刚刚也是钱总说的，很多大的基金为什么过去成立十年、十五年、二十年的基金在谋求转型？就是因为它的综合性、复杂性导致决策机制和激励机制发生了重大变化，他的管理规模非常大，管理费非常丰厚，导致很多投资人不用很努力、辛苦的投向做行研，帮助这个企业做投行管理，依然会过得很好，可以买车、换房、去国外旅游，这其实是很多大机构的通病，就是靠收管理费。

我认为未来的发展，基金一定是小而专，专而精的境界，单只基金不会太大，不会超过10个亿，管理规模不会超过10个人，就在钻研两个、三个领域，不可能有一个人是所有领域全都懂的，没有这样的人。当你没办法深入钻研一个、两个、三个领域，因为每个领域都是很复杂的，你的产业链、上下游、每个构成，这就是我们每年都会有风口，比如说共享经济等项目，一个项目出来一个行业会出现十几二十家公司，是因为利益关系导致切入点不一样，这个过程中，未来一定是专业基金化，并且小而精的状态，这是我的理解，谢谢。

张涵： 这个问题是LP怎么挑GP，刚才几位说得非常精彩，我也很同意。

我相信在座各位有很多都是GP，但凡是跟机构投资者、LP打过交道的话应该都不太陌生。专业的机构投资者都会有评价GP的体系，例如说从大的来讲，我们首先看团队，还要看投资策略、过往业绩、核心安排还有投后管理的能力、增值服务和储备项目，还包括募集进展，是不是存在募集风险，这几个项目都七七八八，基本上都是一致的。

这些当然都是大项目，底下会有很多小项目，我们会看团队核心的特色是什么，资源在哪儿，团队是不是稳定，是不是具有互补，以及团队的激励是怎样的。

我觉得这些都是非常正确的，我觉得有点像教科书式的说法，不是希望讲这个，大家听这个就没什么意思了。结合我自己在元禾辰坤的过往工作经验，元禾辰坤是纯粹的市场化投资机构，我们追求的是回报，这是比较纯粹的目的，就这一点来讲，我们在过往是和非常多的新基金管理团队，我们叫做黑马团队进行过合作。正是因为我们相信我们能识别出市场上的黑马团队，和他们携手一起成长能获得比市场VC、PE行业平均更高的超额收益。对于初创团队，工作中有这么几点我们是比较看重的。首先是这个团队的经验性，简单来说是要有投资经验，我们非常愿意和新的团队合作，但是我们不愿意和投资的新手合作。过往我们看到一些团队里的核心人物、老大可能是一些行业非常资深的人物，各自过往从事的领域有相当的成就，并且有非常丰富的资源和深厚的背景。这种情况我们觉得是非常好的，我们也会希望这个团队里至少有一位以上过往有着非常丰富的投资经验人士，作为一个投资人，你坐在桌子的这边看问题和坐在桌子对面或是其他的领域不同的角度看问题方向是会差很多的，简单的说，相关的投资经验很重要。

第二点是我们认为独特性，团队的独特性很重要。作为一个初创的团队我们需要了解的一点是你的核心竞争优势在哪里，市场上其他的机构，尤其是我们已经投的机构，你的差异化在哪里。如果GP团队实现了分散化投资，但是在他们投的时候，你们会发现他们投到同一些公司里去了，这一点也是非常重要，尤其是对于新团队来讲应该是有自己的独特之处。

第三点是真实性。说到真实性我觉得有一些比较有意思的地方，同一个团队找我们做路演，路演的水平会差得很多，看出来我们GP团队学习能力是非常强的，他会不断跟投资者做路演的同时会迭代自己的策略，讲得越来越好，我们觉得这是一件好事，我们不止从一个GP团队听到过，其实他们过往一直在投资，对自己的打法没时间下来思考和反思，他们对自己的想法也做了一些系统性的归纳，更加成体系，是挺不错的。另一方面也是对我们尽调工作提出了更新的挑战。当然我们还是需要在这方面做很多很详细的核实工作，对团队陈述的投资策略和过往的投资行为需要一致相符的，包括我们会有非常详细的问卷提出各种数据方面的要求，对数据进行分析，必要的话要求GP团队补充数据。

另外我们也会运用自己在市场上的资源，比如说LP互相的认识做一些交叉的工作，这些是元禾辰坤在工作中的一些体会。

送给新GP一段话，每个团队有自己的长项和弱点，展示出自己最真实的一面，市场上的LP非常多，坚持自己的优点，总有一款适合你。

**杜金良： ** 今天LP的选择，实际上是相互了解，最后通过磨合的过程。一是懂政府，能赚钱。二是实现政府的调控目标，我想主要是可以概括为三方面，GP投的项目要符合政府的产业导向，比如说绿色的、环保的，这是第一个。第二个是要投得快。第三，要懂政策。

马宁： 领沨资本2015年成立的，现在刚好两年，现在还属于创业阶段，创业的心路历程和经历，关于GP和LP的一些关系，我想和大家分享一下。

从新的GP来讲，如果要获得LP的青睐，我觉得定位非常关键，定位从我们的角度考虑，你要看，投资方面要为LP赚钱，要为行业赚钱。我在高盛主管中国的行业投研，觉得未来五到十年只有消费升级和消费金融、金融科技这几个板块比较大，而你要选一个板块是跑道特别宽、特别长。

第二，跟LP的关系，我们特别喜欢机构的LP。机构LP高标准、严要求，他们的要求使得我们也要在团队、投资的投资建设、投控、后台本身是高标准、严要求的过程。提得标准越高对我们更好，建设高标准要形成一个闭环。

中国小股民的钱是比较短期的，PE和VC的角度，真正做得好，五年到七年的钱最好，只有机构的钱能达到我们的目标，这也是我们为什么非常喜欢机构投资者做投资。作为一个新兴的GP来讲，相信在座各位有很多是想做投资的，大家真的要好好想想，哪个赛道投资可以赚到钱，同时你的能力能不能让这个企业做到这个赛道的前五名，如果不能要想想自己的定位。

潘宏： 们相对来说也是一个比较新的基金，除了基金经验我们也强调基金的团队，他们都关注跑道的产业经验，这是我们要求的，我们一开始就把这个方向定下来。

这样的话才能结合金融的能力和真正能了解的产业，尤其是在同质化的情况下，的确要有产业的经验才有更大机会跑出来，一模一样的产业、商业摸清的情况下，哪个能跑出来，我觉得这是我很坚持的一点。

GP、LP的关系里，最简单的方式就是我和LP的关系是被投企业和领投的关系，回报肯定是有的，LP要求回报率，这个回报率是最终的结果，中间其实有很多过程。作为GP怎么样处理中间的过程，怎么样持续给到LP现金去继续支持你，这个是很重要的，这个就取决于你跟LP长期保持联络、沟通，我们投了很多公司，我们会非常专注投后，每三个月、每六个月跟他们有接触，了解他们的发展状态，有需要帮忙的地方立刻进去。不会到最后发现企业有问题了，要清算的情况，要保持和LP的沟通，这是非常非常重要的。

李辛：刚才大家的分享应该听出来了，不管是LP还是GP，大家心里是希望门当户对的，门当户对才可以相得益彰，才可以举案齐眉，新时代的关系下，GP和LP的关系面临很多的挑战，市场上有很多联合投资，双GP，LP因为门当户对，我是机构投资人我的要求越来越高，标准就越来越细，接下来每位嘉宾分享一下，新的挑战下、新的机遇下，如何看待行业的创新？

潘宏： 创新对我们来说，我们的LP是光大控股和分众传媒，对于我们来说，我们创新的地方是我们有很好的LP资源帮到我们的被投企业发展。对于创新来说，现在我们特殊的情况是，我们后面有很好的资源帮我们做一些配套发展。很多不同的LP他们能拿出不同的资源，从GP的角度，怎么样能最好利用到LP拿到的资源，跟他自己选择的跑道很好的配合，我觉得这是能发掘的地方。

马宁： 说到创新，我们在业务模式上的创新，金融科技、健康方面、人工智能方面，当然也跟我们的观点是一致的，很多是受政策性的限制，对老百姓的投入不够，给互联网公司非常大的机会。从挑战来讲，新的挑战和新的机会，我觉得对母基金是一个挑战也是一个机会，中国的机构投资者还是太少了，不管是一级市场还是二级市场，海外非常多的母基金，他们是万亿美金的市场，中国的钱是非常多，如果老百姓的钱跟母基金用市场化的方式会有很多回报。

杜金良： 整个投资环境，大的背景下，不管是现在的变化还是创新。归根到底，做创新的时候要注意好风控，这个风控风险可能是很多方面的，包括法律的风险、政策的风险、监管的风险，风控是创新的重要保障。

张涵： 我非常同意马总说的一句话，中国的母基金行业和西方、欧美的基金相比还是非常新的行业，规模、影响力、成熟程度方面还有很多的路走。今天我们讲创新，很大程度上，在母基金层面的创新还是在以发达市场为版本。过往的几年里我们做过一些尝试。比如说李总提到跟投，我们也建立了自己的跟投团队，包括我们最新的母基金划出一定的份额专门做跟投。还有像基金二手份额的投资尝试，包括和一些团队一起建立双GP共同管理的模式，本身在更新换代过程中，不管在投资方面还是在募资方面还是基金管理方面都会有各种各样面临新的机会，我们也会不断的用非常开放的心态拥抱更多的创新模式，这是我的想法。

张玮： 说到创新，今天的资本市场上像张总所说的，不管是母基金、政府引导基金还是创投机构，GP、项目发展，其实都处于前期还是野蛮生长的状态，当你的野蛮生长差不多的开始走规范化，这是规范化的基本趋势。

创新单从GP、LP的关系上来说，我认为创新可能不会太多，有几个点可能希望未来会有一些创新，母基金对于GP的尽调工作，是不是可以像GP去给被投项目DD。

现在国家的资本金，包括很多政府引导基金真的非常多，但是当地缺乏专业性的管理基金以及优秀的项目，希望能够更多地方性的政府引导基金能够减少这种限制，可以以更加开放的心态接受更多形式的创新。

GP以及整个中国市场的管理公司，未来三到五年会有一轮新的洗牌，更多小的、新的80后、85后主导的新兴基金如狼似虎的在市场上做一轮新的拼杀，原来所谓大的、规模非常综合性的基金，我认为未来是他们的天下。

林嘉喜： 旁观者清，我们看到你们的创新，你已经把你的基金管理公司装到三板，大家看好你们的管理能力，直接买股票就行，很像巴菲特，这就是创新。我们说创新两个方面，中短期阶段我们会投”项羽”类型为CEO的团队，天使团队三分之二押项羽”，三分之一押”刘邦”。后面越来越市场化，后期基金是押”刘邦”为主，”项羽”押得很小心，这是一个模型。我们做了17年，大多数的LP都是我们合作伙伴，17年来他们挣了不少钱，打一个电话一人一份比较快。VC基金主要是上市公司，协助他们做跨界转型，本领域的创新探索，和一些母基金有过一些沟通，他们有的时候问我们，面对一个项目犹豫的时候投不投？如果早期基金，这个行业属于早期阶段的时候，我们犹豫的话，我们通常就会投，如果中后期的时候，我们的意见是中性的、犹豫的，我们就不投，背后有一个逻辑，行业是属于早期的时候，整个市场是着他往前走的，即便是静止的也会往前走。行业再往前进入红海是变成了逆水行舟，中性静止就会被往后带，就会跟着一起往下走下坡路。

我们和一些上市公司合作的创新，比如说我们跟上市公司合作的基金，基础的基金底座市场化是核心，赚钱是第一，给你做协同，另一个是顺便帮你备货，你要进行跨界转型的时候，如果我们的上市公司里有你们双方都看对眼的，我们也乐意给你。有的时候上市公司看对眼的，他喜欢的人家不愿意并给他，甚至有的时候会问，你这个壳还挺好的，能不能让给我，尴尬的局面也会比较多。这是跨界转型的创新，挣钱为主，探索为辅。

钱进： 我简单说来句，刚才提的创新叫做合作创新，现在合作方早就有了，比如说上市公司+PE，双GP的模式。我谈一下浅见，上市公司+PE就是做战略投资还是财务投资，。我同意马总说的，财务投资人做LP应该知道他能赚什么钱，他赚资本的钱。GP是赚专业投资者管理的钱，这个要相当的明确，只有这样才能促进金融市场的发展，才能把各位的定位和专业做好，这是我强调的。

李辛： 今天我们讨论LP和GP的关系没有深度的谈我们的钱给到谁，今天在台上，包括台下的LP和GP们，我们其实都是为了把钱给到那些在创业路上的创业者，给到他们去支持改变中国，给到他们去支持改变世界。我们的分享就到此结束，再次谢谢各位参与。

【主题演讲】产业链组合的投资新格局

演讲摘要

会上，乾立基金董事总经理鲍忠和作了《产业链组合的投资新格局》主题分享。

现场回放

演讲实录

我今天的题目是《产业链组合的投资新格局》，首先来讲讲产业结构调整。我们的标题第一页就是产业结构调整，产业结构调整核心的内容是什么？我们来看看北京、上海第一产业、第二产业人口统计数据。为什么拿这个数据？第一产业、第二产业代表我们在国家发展过程中过去的时间，第一产业人口、从业人员快速下滑到第二产业人口下滑，已经调整超过了15年。

我们在上海，上海调整比北京晚一点，第一产业已经外迁，已经做了很多的调整。上海第二产业主要是以国资为代表的产业，这些产业在2015年开始已经陆陆续续外迁，包括上海周边的昆山、嘉兴，发生了很多产业人口的导入和产业的变迁。这些产业变迁会对我们的空间格局，以及空间格局里核心的内容带来怎么变革？我为什么会讲这个课题？这是基于我们乾立基金，我们主要做房地产领域，房地产领域核心是空间和空间里面的载体。

最简单的房地产领域的投资，大家应该都是有房一族，大家都在买房、看房，这个层面上，我们乾立基金在内容植入花了很多的精力，后面会讲一些案例。

我们说产业结构变了，空间结构要变，我们讲讲空间格局的两个层面：一是城市的外扩，城市群的形成。我选了日本的东京都，日本的东京都的城市群外扩是怎样的状况，核心的是讲讲我们产业结构调整过程中怎样判断城市核心变化带来的投资格局变化。

日本总的人口在1.3亿，我们看看日本东京都旁边，包括千叶、奇玉和外圈的第二层，城市群一个是扩展期一个是成熟期，日本就是成熟期状况，成熟期的状况表现是什么？非东京都区域的人口大幅的外迁，会发现这个曲线很陡，现在占比已经到了27%，东京都外围人口约1500万，东京都核心区域的人口还是没变。我们反过来讲，这样的城市群变化对于中国意味着什么？我们发现中国大概14亿人口，人口的变迁。14亿的10%就是1亿的人口，对这些城市的城市功能、内部职能包括产业的沾边是突破性的改变，因为人聚、财聚，我们先聊聊第一个我们的观点，在城市群形成的过程中，尤其目前我们看到很多政府政策、国家城市群的定位会对周边的城市产生怎样的变化？我觉得日本可以值得我们借鉴，次核心城市、次核心区域发展的机会慢慢显现，这是第一个观点。

第二，我们讲到城市群里次核心，讲讲城市群里核心城市是怎样的变化，我们用了再城市化。刚才讲了上海第一、第二产业，我们讲讲上海第三产业发生了怎样的变化，金融的比例提高了，批发零售，消费这个层面提高了，其他方面也不断提高，核心城市里产业的变化会影响整个空间结构以及里面存量所有内容的再造。

我们在城市群里，尤其是深圳，大家在深圳比较多，深圳是中国城市里创新最领先的城市之一。我们在深圳里看到很多的项目，工业改工业，工业改住宅，传统的商业，经营不成熟的商业改办公，这里很多改造的方式。

乾立基金原来主要是做金融这块，原来管理的规模70亿左右，现在存量30亿左右的规模，30亿左右的规模和原来的方式是不太一样的，我们更多的方式是一些长期的投入。我们从金融领域开始在更细分的领域，包括运营、改造、后面的领域，最核心的是在于改变空间的外形不改变空间的内在，这是核心投资的几个点。这两个都是虹口，虹口是非常核心的，一个是靠近虹口的两个物业，改造里核心的第一个点是获取这样的物业，为了获取这两个物业，我们做了什么事情？获取这两个物业，我们把完整的改造方案、完整的运营方案、完整的招工方案给了业主方，三十年来还是你的，才获得了这样的物业形态。物业改造里又做了什么事情？最简单的改造是什么？外观的改造、外立面，核心的是对里面功能的重新划分，里面商户、租户，后续提出怎么样的增值服务，这是最关键的一点。

这两个物业我们前前后后花了三年的时间，租金的收入基本上都提高了三倍，包括对区政府和市政府的利税也提升了五倍，以金融、资本为手段的运行方式，在这个层面上是乾立基金沉下来做细化的打造、细化的活力做出来的两个案例，这是我们在城市空间层面上，我们觉得投资的机会，这是在空间。

第三个层面是内容，内容我们当时看了很多的内容，包括联合办公，创新工坊，创新工坊延伸的路演和服务，这些看了很多，最终我们的投资是作为产业链上的投资方式，最终我们聚焦在哪里？教育，我们抛弃职业教育，我们抛弃了K12，就是从小学、初中、高中这12年的教育，我们也放弃了，因为它的体量是不匹配的，最终我们选了教育里面的幼儿教育。虽然说国家提倡生二胎，我是不敢生，感觉压力特别大，尤其是小孩的教育。

城市里面临的核心问题不在于核心城市有没有空间，有没有物业的形态，而在于我这样的物业形态里能装入怎样的内容，这是我们遇到核心的内容。我们做了很多研究，细分领域最细分的一块我们选择了幼儿教育。我们并不仅仅是开幼儿园，我们发现在幼儿教育里比较大的问题是什么？是师资，中国的房地产商，所有的资金方，中国在细分领域的投资并不缺，缺的是细分领域里产业化运营，作为这个体系里，空间是我们的老本行，房地产物业的获得，我们有很多合作的开发商，有一些存量、增量的物业，这是我们获得的强项。

第二个层面是幼儿园的开办，幼儿园的开办我们找了美国最好的蒙特梭利，找了他的创始人，现在的轮值主席做了我们的顾问，所有的内容体系、所有的师资培训，包括破解中国幼儿教育上师资力量的缺乏，中国的幼儿教育最主要的师资来自于哪里？中国幼儿教育是大专学历的幼儿教育，在美国做幼儿教育，学历最高的做幼儿教育，蒙特梭利在上海开了蒙特梭利的培训学校，这是我们合作中发现的特点。

产业结构变革的层面上，在空间、次核心城市导入的层面上，核心城市的层面上，空间的改造以及对空间内部植入的层面上，我们觉得目前产业结构变化的层面上非常好的机会点，而且作为细分领域里专业的地产投资基金，我们希望在细分领域里花最大的精力做到极限。投资人的回报和我们空间里的客户能有更多增值以及共赢层面说做到我们希望做的事情。

简单跟大家分享一下我们乾立基金在空间、运营层面上做的一两件我们觉得花了很多精力，抛开金融所做的事情，今天就跟大家分享到这里。

【主题演讲】政府引导基金新趋势

演讲摘要

盛世投资合伙人赵元奇在主题演讲中表示，近三年以来，政府引导基金有了非常明显的发展变化。

首先是市场化。政府引导基金的资金的来源不仅仅是财政资金，在母基金层面就已经开始配置金融机构、国有企业、民营企业。

第二是专业化，从原来的政府行政部门管理逐渐演变为委托专业的基金管理公司来管理，甚至委托专业的民营机构管理。

第三是国际化，部分地方的政府引导基金已经开始参与到境外的项目投资，配合国家“一带一路”的政策发起境外基金。另一方面，外资的基金也会参与到部分地方政府引导基金之中。

现场回放

演讲实录

2002年北京中关村发起设立了具有引导性质的投资基金，这个基金的模式是没有限制规模，以跟投方式参与到市场中来。2015年中央十部委共同发文，允许国家和地方政府设立政府引导基金，2016年国家开发银行和苏州市政府设立了第一只母基金模式的政府引导基金。2016年底设立的政府引导基金超过900只，基金的规模是2.3亿元。时间上来看，增速最快的是2016年，规模和数量分别都超过了200%和300%。这个统计是上周末刚刚拿到的数据，仅供参考，国家发改委系统里备案的政府引导基金数量已经超过了1078只。

从政府引导基金的形式来看，2014年国家层面设立了国家级别的政府引导基金，到2017年国家层面陆陆续续设立的政府引导基金超过8只，我们粗算了一下，国家层面的政府引导基金规模接近1万亿。许多乡镇政府也发起设立了政府引导基金。

政府引导基金的发展特点

具体来说，政府设立政府引导基金主要是引导社会各类的资金汇聚到相应的区域，并且在当地的优势产业或是产业政策的落实上给予资金的配置。这是比较明显的意义。

从咱们国家政府引导基金发展的趋势上看，尤其是近三年以来，市场化的趋势非常明显，什么样的市场化概念？资金的来源不仅仅是财政资金，很多地方政府注意到，在母基金层面、在政府投资基金层面就已经开始配置金融机构、国有企业、民营企业，资金来源市场化的趋势非常明显。然后是政府引导基金的决策机制相应的市场化。

第二个比较明显的趋势是专业化，从政府行政部门管理逐渐演变为委托专业的基金管理公司来管理，甚至委托专业的民营机构管理，这个可以说是非常大的变化。

第三是国际化，部分地方的政府引导基金已经开始参与到境外的项目投资，或者是境外基金的设立发起，也是配合国家“一带一路”的政策。另一方面，我们注意到境外的基金、外资的基金也会参与到部分地方政府引导基金设立，国与国之间在资金层面的合作会越来越多，这是国际化。国际化另外的趋势也可以注意到，政府引导基金管理机构的国际化。

随着政府引导基金发起设立得越来越多，2015年开始，全国开始设立基金小镇，基金小镇的配套对当地的招商引资有了很多的帮助。

政府引导基金的前景展望

经济的发展在一定程度上需要创新驱动，这个驱动下，政府引导基金简单划分为三个模式，初期是创投引导基金，投资VC阶段的基金，2014年开始，部分引导基金开始投产业基金，去年开始投城市综合发展引导基金。

创新这一块，目前通过母基金、直投基金、金融咨询、创业孵化等汇聚成各类的创新资源，通过孵化+创新、产业+资本、基地+基金，实现资本+服务+资源的创新创业创投生态闭环。苏州是比较典型的案例。

创新创业方面我们可以看到，监管日趋严格，2016年之前基金管理人的分级和备案不会少。二是地域限制不断放宽。

产业引导基金的参与方式有产业资本、国有平台和上市公司，以产业转型升级的痛点为出发点，产业引导基金倾向于和当地的产业龙头合作，与上市公司合作。

目前我们看到最新的模式，刚才提到城市综合发展引导基金，是结合了基础设施建设、产业抽象及创投三个模式，通过这样的模式使得产业投资、创新、创投结合在一起协同发展，待会儿会有两个案例。

管理规模超过700亿 投资100个GP

以上是我们对中国政府引导基金简单的介绍。接下来用简短的时间介绍一下盛世投资，目前管理的规模超过700亿，我们作为母基金管理投了100只GP，对500基金进行尽职调查，700亿的管理规模，受托管理25只财政属性的政府引导基金，部分地区是地方种子基金。通过100多只基金投了将近1900+企业股权。

这是基金和直投的项目，我们核心的优势是专业，盛世投资受托管理第一只集成电路行业的基金，应该说是国内很多的第一。2012年开始随着政府引导基金在各地的发起设立，与各个地方政府的合作非常良好，通过参与国家层面的法规、标准制定，也参与了国家层面一些评审。到目前为止我们还是民营机构，不依附任何企业集团，这样在地方政府引导基金管理的时候不会有利益冲突。

目前盛世投资总部在北京，覆盖湖北、湖南、江苏、上海、浙江、海南、广东等。刚才提到20000多平米的孵化器，主要是以中早期母基金的模式，发起提供相应的服务。

刚才提到我们设立第一只文化产业服务基金，我们有专业的团队服务，有集成电路产业方向，在科技行业深耕细作。医疗健康方面也有团队在医疗健康领域母基金的发起。刚才提到的城市综合协调发展里面我们有相应的案例。

接下来我把江苏的业务跟各位做一下介绍，我们在江苏连云港发起设立了上合国际物流园发展基金，总基金计划是200亿，其中60%是用来做基础设施投资。南京江北新区也是城市综合性协调发展，总共的规模200亿。江北新区下设有两个直投基金，分别是通用航空产业投资基金和服务贸易创新发展基金，都是20亿的规模。

在江苏北部重镇徐州老工业基地产业发展基金也是20亿的规模，重点关注产业方向。南通发起设立了江海产业发展投资基金，20亿的规模，这个基金也是重点投产业方向。泰州市设立产业投资基金，基金规模是50亿，泰州市母基金目前还是聚焦于产业方面。

【圆桌论坛-LP专场三】政府引导基金运作新变化

演讲摘要

在“LP专场三：政府引导基金运作新变化”圆桌论坛上，嘉宾们对于政府引导基金的政策目的、产融结合发展、产业升级的推动等问题展开讨论。

现场回放

演讲实录

参会嘉宾：

湖北省长江经济带产业基金金管理有限公司首席运营官黄河；

深圳市南山区产业发展投资引导基金董事长刘理；

吉林省股权基金金投资有限公司副总经理王晶泉；

粤科母基金管理理公司董事长兼总经理王鹏；

深圳市福田引导基金投资有限公司董事长王仕生；

杭州市高科技投资有限公司总经理许宁；

上海科创投集团引导基金部总经理张进科；

四川产业振兴副总经理李贤彬；

李金华： 感谢投中给我们这次机会，去年的会议和今年的会议有一个最直接的感觉，钱越来越多，最重要的是来自于政府引导基金，包括长江经济带、吉林省、深圳、四川等，应该说每个基金都是千亿级别的状态。

今天非常荣幸，首先感谢投中，感谢能有机会跟各位代表政府引导基金的领导、基金管理人一起探讨，我们认为政府引导基金和纯市场化、商业化的基金还是有很多的不同，我们今天的话题会围绕三个方面展开。

第一，我们请各位管理人介绍一下自己的管理基金基本的情况；

第二，中央开始到地方政府要拿出这么多的钱来做，我们这些母基金，政府基金的管理人设立基金一定是有自己地方政府上的考虑和目标；

第三，共同探讨一下基于现在，在过去一年半中，我们参与了很多，比如说我们和地方政府合作的，我们和刚刚演讲的盛世赵总合作的，各类的引导基金我们都去参与。过程中有很多是成功的，也有失败的。

请各位共同探讨一下，在大力发展政府引导基金的趋势下，还有些什么难点和需要解决的问题？今天的讨论就围绕这几个方面展开。

我简单介绍一下凯璞庭资本，凯璞庭资本是一个比较综合性的基金管理公司，大家看我们的简介可能会有点复杂，我们有股权投资，也有自己的母基金，我们也去管理政府引导基金，我们还有基于城市建设和PE的产业基金。我们的商业模式还是一句话可以概括的，怎么用资本、金融方面的基金手段来推动区域的经济发展，公司过去五年中，我们管理的基金规模超过六、七百亿。现在我们更多的重点是放在产业投资。下面请各位管理人按照词序介绍一下。

黄河： 我是来自湖北省长江经济带产业基金的黄河，是湖北省出资400亿投资的政府引导基金，我们的投资方向是母基金，对我们地方有战略性带动意义的大项目我们会成立专项基金，参与整个融资。

我们基金以及基金管理公司成立于2015年12月30日，到今天为止，一年零九个月，我们目前已经完成了基金设立20多只，规模达到了1000亿。

刘理： 我是南山区政府产业引导基金董事长刘理，跟长江差不多，2015年12月23日成立，注册资本金115亿，设立有30只子基金，规模差不多八九百亿。所谓的引导基金，就是引导更多的社会资本，更多的技术、项目、人才，根据具体的目标设立。

王晶泉： 我来自吉林省股权基金投资有限公司，我们公司成立于2015年8月份，之前我们产业引导基金是以财政补助的形式分布在各个部门，为了转变财政资金的使用方式，发挥财政资金的作用，2015年我们省政府决定整合成立吉林省产业引导基金，委托省财政厅出资设立基金管理公司，我们公司引导域外企业增加省内、省政府重点关注的战略新兴产业、农业、秸秆加工等科技成果转化领域的投资，我们公司归省财政厅管，市场化管理，整个运作模式是属于母基金的管理方式，我们是和社会资本合作设立子基金对外投资。

成立两年来，我们与深创投、国泰君安、鼎晖等一系列的机构合作，发起设立了五批子基金。截止目前已经签约投资的24只，规模130亿左右，母基金出资288亿，现在成立的子基金运行得速度比较快，对外投资达到了43个亿，主要是针对63个项目，取得了阶段性成果。我们公司成立比较晚，和南方发达城市的公司相比体量也比较好，参加几次会议我们不断吸取经验，把东北股权基金推向新的高度。

王鹏： 我是来自广东省粤科金融集团的王鹏。我首先介绍一下广东省粤科金融集团，粤科金融在国内的投资行业是比较早的，我们是1992年成立，作为广东省政府的直属投资平台，当时全国三家省属的投资平台之一，到现在成立25周年。粤科金融从2015年开始作为省政府四个引导基金管理平台之一，承接了比较大规模的政府财政引导基金，我们是作为广东省创新创业引导基金的受托管理机构，这只引导基金规模是71亿，在引导基金的基础上，我们引入了包括上市公司、投资机构，设立了9只母基金，总规模将近300亿，正在设立8只母基金，总规模将会超过500亿。

我们的母基金产业主题包括AI、集成电路、新媒体、文化产业等，我们还有一些区域方向的母基金设置，我们和省内的东莞、佛山、江门等市，通过省市联动设置了若干个区域母基金。

王仕生： 尊敬的各位嘉宾、各位亲爱的投资人，欢迎你们到福田区，今年上半年我们投资项目已经超过280多个亿，投资的项目接近50个，我代表福田区政府，代表福田区引导基金投资有限公司，欢迎来自全国各地的投资者、创业者到福田区投资兴业。

许宁：我是杭州市高科技投资有限公司的许宁，听了前面几位嘉宾的介绍，我的感觉，深圳很有钱，福田、南山很有钱，湖北也很有钱。我们航高投受托管理杭州市3个引导基金，一个创业引导基金、天使引导基金和美国硅谷设立一个跨境引导基金。我们做引导基金做了这么多年，创投引导基金2008年开始做，算是政府引导基金里做得比较早的，到现在为止杭高投参与了101只基金，这些基金大概投了600多个企业，30家已经上市或是被上市公司并购，大概还有十几家在会里排队。欢迎大家有机会到杭州来，看看杭州的山水，也看看我们杭州的优秀科技型中小企业。我刚才讲的600多家企业一半都是投在杭州。

李贤彬： 我是来自四川产业产业振兴基金的李贤彬，我们集团设立了60只各种类型的基金，总到位资金额在470亿左右，总投资额大概在430亿，退出的大概200亿。从2015年四川省开始设立省级引导基金以来，四川省已经设立了20只产业引导基金，其中一半在股东、母公司发展控股，一半在产业振兴基金集团。我们产业振兴基金2011年设立，只能投资于四川省，2016年新的《产业基金引导办法》出台以后，60%投在四川，另外可以投到其他地区40%。欢迎大家就基金的LP和项目进行合作，谢谢大家。

张进科： 我是上海科创投集团的张进科。很多朋友对科创投比较陌生，科创投成立于2015年，由上海最早、最大的两家国有独资的创投集团：上海科投和上海创投合并而成。上世纪90年代就开始做母基金的业务，2011年上海准备组建上海市创业引导基金，委托上海市创业投资有限公司负责相关的业务，上海市投资有限公司历史比较悠久，引导基金还是比较年轻的业务，截至目前，我们受托管理的财政资金68亿，受托管理的基金正好是60个，组建到现在6年了，回首成立引导基金的时候，市领导提出很多要求和希望，为什么设立引导基金？虚的角度来说，2011年的时候，市场PE基金相当多，大家可以发现，早期的基金还是比较少，早期的项目需要大量的资金投入，那个时候还是比较紧缺。现在早期基金的估值如果创始人的履历比较好，可以说明全国在各个引导基金上，对早期投资、早期项目的支持到了一定的高点，设立引导基金的初衷是弥补市场的缺失，解决市场失灵的问题，是无形之手解决不了的问题。

当时市领导提出一个是引导民间资金分散投资，一个是引导创业人才向上海集聚。最重要的是市领导提出希望能够培养一些优秀的企业，这是领导提出的希望，觉得这些钱是不是挣钱不重要，烧掉也没关系，关键要砸出一两个对上海将来发展有重大贡献的企业出来。

相较这个目标需要做的还有很多，单从最早设立的初衷来说，我们百分之百都是财政资金，财政资金不是国有资产，四年之内原有的投资人可以是GP、LP，可以银行存款利率和本金价格进行回购，因为是存款，相当低的成本，对原来的投资者是巨大的红包。这个从本质上也是一种单向的奖励，过去以往的政府资金，很多都是以补贴或是变相补贴的方式，可以说是雨露均沾，现在是做得好的是红包，做得不好是没有任何价值。

我们去年做成了引导基金第一单的回购，今年是我们参股基金回购意愿非常强烈。截止昨天，深圳的一家基金达晨回购已经获得了联交所的批准，我们的让利措施，从现在来看是实实在在落到实处，确实支持的一批长期支持早中期发展的GP。

最后打个广告，我们引导基金2017年度的GP招标现在正在开始，有兴趣的GP可以在我们网站进行申报。

政府引导基金的政策目的

主持人-李金华： 感谢各位管理人的精彩介绍。张总的介绍中，以前股权投资是以商业化为主的股权投资基金，我们私下交流总是喜欢比一比回报率有多高，刚才张总表达了一个观点，政府做引导基金不以盈利为目的，我们思考一个问题。我们不以盈利为目的的情况下，政府去做引导基金的最终目的是什么？刚才张总介绍了一下，下面我还是想请代表东北区域介绍一下东三省成立基金的目的是什么。

王晶泉： 我简单谈谈自己的想法，产业引导基金对于东北、西北和一些经济欠发达的地区来讲意义比南方更为深远。大家都知道，北方受地缘、气候条件限制，经营、生存的环境相对来讲比较恶劣一些，企业投资产出运营不如南方便利。政府从加快企业投资落地，解决企业融资难、融资贵的问题，长远来讲培养域内企业家的经营管理理念，加速推进产业转型升级，这个出发点，从预算安排和财政资金，扶持省内、域内的产业企业，实现让利于民，扶持企业发展、培养税源的目的。政府设立产业引导基金的使命是吸引域外的投资方，我们采取让利，发挥地域的一些产业优势，吸引域外投资到省内投资，产业引导基金不以盈利为目的，主要是解决上述的几个问题。

许宁： 杭州引导基金有一个过程。创客引导基金起步于2008年，为什么是2008年？2007年下半年国家科技部、财政部十部委出台了科技部的创业投资引导基金的管理办法，我们在2008年4月份出台《杭州市的创业基金引导办法》，这是中央在2007年开始做引导基金。2008年金融危机来了以后，很多企业面临融资的困境，尤其是杭州。杭州早些年给大家的印象相对来说民营经济很活跃，但是更多的还是传统经济，那两年杭州的经济出现了比较明显的下滑。在这个过程中，政府的领导包括各个委办局在商讨怎么样能够更多的来支持我们杭州的创业企业，原来政府很多的做法就是给一些企业无偿的资助，无偿的资助不能说没有效果，效果没有那么明显。每个企业拿到的钱都是很少，可能少的几万，多的几十万，相对多一点的上百万，上百万的项目凤毛麟角。所以当时我们在探讨，利用我们创业投资引导基金的方法，政府出一部分钱吸引社会的资本，政府进行一定的让步，让更多的资金能够关注我们初创企业的科技型中小企业，所以2008年我们开始做创业投资引导基金。

到2014年的时候，大家知道阿里巴巴上市，阿里巴巴上市以后给杭州带来非常明显的效应，就是溢出的效应。很多的创业团队开始，很多阿里巴巴的人出来创业，当时我们杭州就形成了创业的新四军，当时很多投资机构开玩笑讲，蹲在阿里的门口，阿里一定级别的人出来创业就投钱。还有浙大，浙江大学在杭州，浙大又是工科背景很强，浙大的创业团队也很多。还有海归创业，还有传统浙商转型升级，我们所称创业新四军。

看到这个趋势我们做了天使引导基金，我们更加关注这些早期的创业者，在2014年我们做天使。到2015年的时候我们又发现大家都很关注海归人才创业，各个地方政府都非常重视，每年会花大量的人力、精力、物力去组织这些海归人才回国看一看、走一走。我们发现杭州在这个过程中优势不是那么明显。比如说这些海归回来的人，首先去北上广深走一走，政策的角度讲，政策上没那么大的优势，钱也没这些地方多，当时我们在2015年就第了一个方案，我们能不能往前走一步，我们在2015年的时候，在美国的硅谷设立了硅谷孵化器，同时配套设立了美元的小型天使基金，我们采取就地孵化，努力把他引回杭州落地，采用这样的政策。我们顺势做了跨境引导基金。

这是我们杭州做引导基金的发展过程，也是杭州这几年经济发展的形态，主要就是这些。

政府引导基金运作中的挑战

主持人-李金华： 感谢。每一个新的事物快速发展，除了有市场的需要之外，也会存在一些问题，我们今天这个话题再邀请两位嘉宾，请粤科金控王总和四川产业振兴基金的李总，谈谈整个基金运行的过程中遇到的一些问题，和你们采取的一些解决方案。

王鹏： 感谢主持人，我们一起分享一下粤科金融集团在政府基金管理中的心得和体会。实际上管理政府引导基金远不像它的名字听起来那么轻松，政府引导基金这个生意感觉比较好做，实际上这里面要协调的重大课题是如何实现政府的政策目标和受托机构商业目标。

政府设立的基金是解决自己所在区域的产业结构调整，创新创业的扶持，受托管理机构，包括子基金层面的投资人LP，他们的商业目标，包括在参与这个过程中实现自己的商业诉求，通俗的说就是要赚钱，这两个目标如何实现高度统一？在政府引导基金的管理和运营中，募资阶段、投资阶段这两个目标经常是打架的，尤其是在募资的时候。我们讲我们要吸引社会资本进来，社会资本为什么要进来？首先我们要跟社会资本讲我们这个基金是让利的，引导基金的超额基金是保本微利，向其他投资人让利。但是没有免费的午餐，引导基金在让利的时候会附带一系列的条件，比如说投资地域的要求，比如说投资标的所处阶段的要求，中早期要占到多少，区域的要求、产业领域的要求、比例的要求等等。在募资的时候无疑会加大募资的难度和加大募资的周期，运作效率会受到一定的影响。

投资的时候毫无疑问，当社会资本在基金里占了大头的时候，他的话语权、权重会相应的提高，比如说中早期的项目判断。如果投资机构是商业银行，债券思维如何统一这一系列的。

根据我们的体会，当然我们也在不断的摸索过程中，我们感觉要实现这两个目标的和谐、统一，可能在政策性引导基金设立的时候，是不是在这三个方面更多的做些文章。

首先，我们首先要明确的是引导基金究竟要引导什么。引导什么，我们感觉首先要引导的是专业化、市场化投资机构的投资问题，这点是要放在第一位的，募资能力当然也非常重要，我们也要引入他们的募资能力，但和投资能力相比它是第二位的。第二点是关于引导基金杠杆率的问题，杠杆率并不是越低越好，要因地制宜，不同地区的杠杆率、不同产业领域的杠杆率需要因地制宜。比如说我设立引导基金投资单一子基金的比例不超过25%，我要实现4倍的引导，我们感觉在不同的区域，如果都用1：4、1：3、1：5一刀切来讲是不够科学，甚至我们感觉在一定的区域、一定的领域，它的杠杆率倒挂的概念，引导基金占大头，社会资本占小头，这是杠杆率的问题。

杠杆率降下来以后，如何体现政府引导基金对当地区域的引导能力呢？这里面就是第三个问题，这是它的周转率问题。如果我们灵活设置了杠杆率甚至降低了杠杆率，我们一定要提升政府引导基金的周转。一个政府基金引导的设立期限经常是八年、十年，如果八年周转一个周期的话，我们的杠杆率再高，它的引导基金的效果仍然是提不上去的，我们要想方设法提高周转率，比如说政府引导基金份额的退出渠道、退出方式要灵活，我们可以把杠杆率降下来的同时，比如说我们政府引导基金投资能力是第一的，我们一边投资一边控股，先把投资投出去的同时我们再来进行募资，政府引导基金那块我们可以通过招拍挂，这是我们对政府引导基金的认识，谢谢大家。

支持产业转型升级

李贤彬： 我来自四川，产业引导基金设计的目的和意义，有领导讲了，财政无偿的支持产业的发展，过去几十万上千万的支持技改，支持产业转型升级，这个是政府的财政支出主要的方式。从四川的情况来看，这块依然在持续。增量里面，四川省就拿出来做产业引导基金，它的目的过去是无偿挂钩，现在按照商业化的模式设立引导基金，引导基金支持区域经济发展为首要目标，希望放大，按照四川的要求，省政府希望我们在外面募四到五个亿，形成六个亿左右的规模。

投资人主要看区域和产业有没有前景，我在这儿打打广告，我2000年到深圳待了七年，又到北京待了六年多回到成都，四川这几年的经济发展速度非常快，现在GDP的总量3万亿，达到全国的第六位，我过去从事十几年的产品设计，任何的产品要有投资吸引力，首先要有投资机会，有这样的投资机会，有这样的团队去抓住这样的投资机会。对于四川的产业投资机会，四川产业振兴基金是省属国有企业，我们旗下有14家子公司，通过市场化的方式设立GP，引入全行业优势资金，实现对管理人、社会投资人的激励。

比如说我们的健康养老基金引入业内非常有名的团队，他们投的一个项目是西南妇科。川创投和深创投没法比，这两年的成长速度非常快，我们在德阳、绵阳建了子基金，也和九鼎等市场知名的投资人建立子基金投到四川的产业里。

有市场的投资机会，有相对逐渐走向市场的团队，我们最近这两年投资的项目落地还是卓有成效。另外我们在这个过程中，我们加大了对外沟通、宣传的力度。去年年初，我们引导基金设立以后，我们也带队到央企、保险机构去沟通，大量的机构对这几只基金都比较感兴趣，在协调政府的诉求和市场的诉求，最终的目的是服务于区域经济的发展，投资四川的企业最重要的是支持地方招商引资，招商引资通过产业基金的角度和视野、模式，有利于地方经济转型升级，吸引优秀的企业落地四川。谢谢。

南山区打造政府+创投+孵化+基金的创投模式

李金华： 最后我想请教一下刘总和王总，你们代表深圳两个重要的区域，深圳是全球的创新之都，请两位老总能赐教一下，你们的引导基金成功的经验。

刘理： 成功经验谈不上，有一些做法不同于其他引导基金的做法，南山区的地理位置有一些优势，优势在哪里呢？经济总量全国第三，区域里排第三，仅次于北京的海淀和朝阳，上市企业也是全国第二，仅次于北京的海淀区，孵化企业能力排名全国第一位。还有国家高新技术企业在整个区域是达到了4000家，包括税收收入去年是1000亿，今年会达到1500亿。所有这些优势集中在一个区域才会促进一个区域某个量的爆发，会让某一项工作，比如说我们的引导基金可以不同于其他地区。

刚才王总也在探讨这个问题，引导基金对于一个区域的经济来说是锦上添花。我们南山区的引导基金成立时间不长，发展得还是蛮快的。一个是基于刚才介绍的几个经济方面的优势，再一个是除了我们基金是管理引导基金以外，我们设立自己的GP公司，GP公司跟外部的机构合作一起做大引导基金。

今年上半年发起设立了母基金100亿规模，两个LP，为什么两个LP就搞定了？我们有这么大的优势，有这么大的可投资源，才能得到信任，两个LP把100亿搞定，我们出20%，另外一家出80%，就是这样的结构。

基于我们的区域孵化能力比较强，全国金融工作会议也提出来，要用政府的投资平台发展设立我们的天使投资。后端不差钱，差钱的是天使投资，天使投资吸引社会的GP也是比较困难的事情，基于此我们也和双GP设立我们的双创基金，主要是投资全国、南山的天使项目，促进创新创业的氛围、成长，这也是基于区域孵化能力才能实现的，足够的项目才能设立这么多基金，政府引导基金还存在什么问题和困难？刚才和王总也探讨了，很多基金设立起来了，社会融资部分，政府的钱出不去，这是很大的问题，基于这种问题，政府引导基金这块来说，让利方面做出了让步，投资南山区辖区企业的让利40%给到社会的GP公司，鼓励创新创业氛围的成长。

比较特色的是深圳的高校在南山区聚集，高校联合基于高校实验室进行对接，这是比较重要的做法。各地的大赛比较多，南山创新创业大赛在比较有名，我们设立了创新创业大赛，对大赛排名前十的50万到500万的投资，打造政府+创投+孵化+基金的创投模式。

福田区注重高端稀缺资源布局

王仕生： 跟大家汇报一下福田区的做法，引导基金的特例是根据当地经济发展的特点来开展自己的投资工作。福田区是深圳比较早的建成区，我们的面积，相当于南山区的1/2，我们是总部经济所在地，中小企业的数量没有南山区多，这种情况下我们该怎么开展工作？我们在注重吸引大型企业总部基地落户福田的同时，我们也注重和中小型的成长性较快的小微企业，我们设立了一些这个方向的基金，福田区的金融业产值占GDP的15%，福田区所在的持牌金融机构占全市的69%，我们设立的规模超过100亿的金融科技产业基金，专项扶持金融科技类的企业发展。福田区的产业空间严重不足，小微企业创新创业面临很多问题，针对这些特点，我们与建设银行合作，设立的规模100亿的旧城改造产业基金，专项扶持福田区，致力于发展产业空间的旧城改造项目，吸引中小企业安家落户。有句话说得好，栽得梧桐树引来金凤凰。

我们福田区又是中心城区，租金成本比较高，我们发展高端装备制造、智能制造、文化创意产业，设立基金规模超过100亿，目的主要是将这些高附加值、单位产值比较高的产业吸引来，这是第一个。第二个我们加大对创投机构的扶持力度。创投机构到这里来，有的是深圳本地的创投机构，比如说深创投，是比如说同创伟业、东方富海，这是深圳创投的三剑客，他们有非常强大的团队拓展他们的业务，这些机构在本地投资具有优势。但是外地来的，比如说北京、上海的创投机构我们建立项目资源库，帮助他们投资福田辖区的企业。

我们注重高端稀缺资源的布局，大家可以想一下这个问题，自从政府引导基金以后，数万亿的政府资本，对应的设立资本是多少？我们现在数万亿的政府引导基金放大5倍，深圳市规定出资比例不超过30%，最低要放大3.3倍，政府引导基金是5万亿的话，社会资本至少15万亿以上，社会资本有那么多吗？母基金规模比较少，全国各地政府都配了政府产业引导基金，我可以告诉大家，我老家一个贫困的县城都设立了产业引导基金，这种情况怎么办？会出现两个现象，政府性质的产业引导基金会遇到难以下拨的困境，优质的创投是稀缺资源。投中信息发布的榜单前100位的机构都是我们着重引进，我们着重引进排名靠前的创投机构，让他们带动社会资本投资福田区。这是我们一点简单的经验介绍。

李金华： 感谢各位嘉宾精彩的分享，简单总结一下，还是三句话：

第一，政府引导基金的参与，钱确实不是问题。

第二，政府引导基金盈利不是第一目标，第一个是能够招商引资，第二个是能促进本地区产业升级转型，这个是他们的主要目标。

第三，在子基金的GP或是其他社会资本合作方面，不仅注重社会资本，更多的是要带来很多的产业资源。

今天参会的，有兴趣和在座母基金进行合作的话，我提这三点建议，再次感谢各位嘉宾，感谢投中，感谢参会的各位朋友。